估值问题

福尔莫斯

天灾的2008年，股市也跟着闹了股灾。在跌了近50%后，股票还贵吗？如果从某期公司赢利角度看，似乎没有绝对标准，比如有人说如果企业盈利不再增长或下降，那么20多倍PE的定价仍然贵。虽然这么看也有一定的道理，但如果只知道这么看的话，那么估值实际是为短期投资服务的。其结果究竟如何，我想回想一下历史就知道了。

另一个有启发的方法是从历史来看。除了比较历史PE、PB外，另一个重要的方法就是从市场的历史平均收益率角度看。比如，以深综指为例，统计从1991-1995年开始，从每年的年初指数做长期投资，到现在（深综指数大约1000点）的长期复合收益率，可以发现，从1991-1995年至今，历史平均复合收益率收敛于12.8%左右。

12.8%是个什么概念呢？再统计一下1992至今的上市公司权益收益率的复合平均值，大约为11.7%左右。或者说，市场的平均收益率要比公司的收益率略高一点。这就有两个含义：

1。股价还有点高。今后投资股市的收益率可能要略低于实业的收益率。当然这是就系统平均而言的；

2。如果未来公司的收益率能比过去的高，那么现在的股价就基本合理。

第2点是这么考虑的：因为中国的上市公司权益收益率ROE从1992年开始就“单边下跌”，从18%一直下跌到2002年的5%左右，然后回升到目前大约14.6%。如果有信心认为未来ROE5年以上能保持在11.7%（历史平均）以上，那么未来公司的权益收益率肯定要高过历史平均值，那么就没有理由认为现在的股价仍然“过高”，股价今后还要如何如何长期跌。

其实，估值是为长期投资服务的，而不是为短期投资服务的。纯粹用某期的PE来指导投资，那么容易犯“只见树木不见森林”的错误。比如，1932年如果你用PE来看美国股市，那么绝对仍是“高估”的，因为当时的PE相比崩盘前的1929年差不多（原因是大萧条期公司业绩都很差），你就要错过历史性的大底机会；上世纪80年代初的时候，很多基金经理认为美国股市“太贵”，无它，因为PE不具吸引力，但随后去爆发连续十几年美国历史上最大的牛市。如果用历史收益率看美国股市，当时美国股市的长期收益率才5%不到，显然无论如何不能算太高，那时正是战略性的入市或持仓的时机。这不是用PE能解释，或者任何经济学家能预测到今后美国经济情况所能得到的结论。

LEWIE

福探的分析非常有道理，在最近写的一份文字中抽取一小段如下：

“2007年度GDP为246619亿元，如GDP未来15年保持7.5%的平均复合增长率，到2023年GDP总值为73万亿元，预计我国股票市场的总市值为当年GDP的130%，即94.9万亿元。”

而直至昨天，3350点的位置，总市值是21.78万亿。也就是说，15年后，总市值为目前的4.36倍，年均增长率是10.31%。换言之，只要我们用最简单的操作方法，买入指数基金，未来15年应该能获得每年约10%的复式回报。和福探上面的计算差别不大。

可以大胆地说一句，现在这个位置开始买入指数基金，如果用长线投资（10-15年）的角度出发，绝对是收益远大于风险的。不过，需要提醒的是，即使你认同这点，而且觉得没有必要择时交易的话，也应该做好买入后被打5-6折的心理准备，市场的底在哪里，谁也无法猜测，但可以计算的是，如果一个市场下跌70-75%的话，即使是在已下跌了一半时买入，还会再打一个5-6折。这话不是我说的，是我某天看《财富非常道》采访一位香港的股坛前辈时她说的，她说，73年港股在1700点见顶后，一直杀到800点喘定，当时这一波杀伤力有限，最令人受伤的是市场由800再向下跌时，因为当时很多人以为跌了一半都够多了，后来见底是150点，离800点再打了个2折。当然，我不相信这种极端的情形会发生现在的A股上。

xialuoke0089

巴菲特未必会在合理的价位买入股票，他说过“波动”??等待低估的时候才会考虑购买。

（也许这是老巴的耐心吧。)

低估到什么程度呢？这要看参与市场的投资者的情绪了。

世界上那些极端股灾的发生，不是通过合理分析能弄清楚的，否则也没有股灾之说了，让我们敬畏市场吧。

很赞同LEWIE研究员说的，现在投资长期会不错，但中短期“应该做好买入后被打5-6折的心理准备”。

aa33

多数势均力敌的搏斗,都会演变成持久战,不仅心理要有准备,资金上也要有准备.

有了估值,心里就有底了.

福尔莫斯

上面几位谈得很好。估值，只是为长期投资做个参考，而对短期投资基本上没有帮助。如果能找到短期投资的法宝，我相信没有人愿意长期投资。

股市获利，除了理性的股估值，也许更重要的是人性的把握。

yeahcao

非常感谢楼主的分享，确实给了野草一个新的思路！

精灵鼠

在危机中市场的跌幅大多都很大73年港股在1700点见顶后，后来见底是150点，跌90%，美国跌60%，英国跌70%（这两个数据不知道准不准），估计当时还有很多股票市场跌幅超过了50%；

97亚洲金融风暴泰国跌90%，还有很多亚洲跌幅都在50%以上

这次的通胀从大的环境更像70年代，越南股市的跌幅有70%了，估计这次会有很多股市跌幅在50%以上

具体跌幅数据大家也帮忙找找，可能有一定的警示作用

［此帖子已被 精灵鼠 在 2008-6-21 21:42:24 编辑过］

nightrover

跟着政策走也许是个不错的选择。现在还在不断上挑准备金，形式还没有开始恶化，除非有极为看好长期持有的标的，否则不急不急吧~

福尔莫斯

wordtree:

你的问题很典型，也许是你我对价值的理解不同，对投资的理解不同，所以一切全是矛盾。

yeahcao

引用：

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原文由 精灵鼠 发表于 2008-6-22 20:48:11 :
现在的估值什么最合理20pe，还是？？？也许，张的时候疯狂，跌的时候一样疯狂，也许会在合理的情况下，在打折把

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涨时疯狂、跌时同样疯狂，几乎总是发生，可能与国外成熟股市相比，我们的疯狂的程度常常要更大些吧？

也许现在已经合理了，不过野草还是在耐心等待跌到不合理的时候。