肉制品:双汇,雨润,众品,得利斯

散人

一、 大致定价:

公司	上市地	股价	PE	PB
双汇	中国	49.5	32.3	10.7
雨润	香港	29.1	34.2	4.9
众品	美国	15.0	11.4	1.6
得利斯	中国	18.6	68.4	3.8

众品现在的价格比较有吸引力,只有11倍PE,1.6倍PB;

二、 行业环境

1. 行业增长:总量随GDP和收入水平提高而增长;

2. 行业整合:放心肉的市场不断扩大,行业整合发展空间很大;

三、 价值链定位:

公司	期间	上游占比	下游占比	公司	期间	上游占比	下游占比
双汇	2009	34.5%	60.5%	双汇	2008	38.7%	57.1%
雨润	2009	78.2%	20.5%	雨润	2008	78.9%	21.2%
众品	2009	85.4%	12.8%	众品	2008	89.9%	10.1%
得利斯	2009	53.3%	46.7%

1. 双汇强于下游,即火腿肠等低温和高温肉制品:

2. 雨润强于上游屠宰的低温肉,冷鲜肉的比例达,毛利高;

3. 众品的冷鲜肉比例比雨润小,而冷冻肉比例较大

4. 得利斯接近于双汇,基本上游,下游各半;

四、 盈利能力及成长性分析:

公司名称	会计期间	货币	营业额	主营利润	营收增长率	毛利率	主营利润率	销售费用比率	管理费用比率	所得税率
双汇	2009A	RMB	283.5	12.425	9.0%	9.6%	4.4%	3.9%	1.3%	19.2%
雨润	2009A	HKD	138.7	12.927	6.5%	15.6%	9.3%	3.7%	2.3%	7.5%
得利斯	2009A	RMB	11.1	0.881	-7.1%	17.4%	7.9%	6.3%	1.8%	20.7%
众品食业	2009A	USD	7.3	0.468	34.5%	11.9%	6.4%	2.0%	2.6%	7.7%
公司名称	会计期间	货币	营业额	主营利润	营收增长率	毛利率	主营利润率	销售费用比率	管理费用比率	所得税率
双汇	2008A	RMB	260.1	9.783		9.0%	3.8%	3.8%	1.3%	22.8%
雨润	2008A	HKD	130.2	9.162		12.1%	7.0%	4.2%	2.4%	8.2%
得利斯	2008A	RMB	12.0	0.843		14.1%	7.0%	4.5%	1.2%	15.9%
众品食业	2008A	USD	5.4	0.334	85.2%	12.7%	6.2%	1.8%	3.3%	7.3%

1. 众品增长最快,2009年营业额增长34.5%,而得利斯是减少7.1%,显然,得利斯的财报里的解释:子公司销售价格下降导致营业额下降只是敷衍了事,大家的价格都下降了,为什么竞争对手的营业额仍然在增加?

2. 整个行业的毛利率都不高;

3. 得利斯的毛利率和双汇的毛利率出现矛盾,按理说业务一半集中在下游,毛利率应该相近才对,而且双汇的品牌知名度高于得利斯,得利斯怎么会有这么高的毛利率?是否是为上市而粉饰了报表?还是其产品的定位比双汇高端,所以毛利率更高?需要进一步调查分析;

4. 得利斯和双汇的税率接近也说明其产品下游部分较多(上游的屠宰是免税的),雨润和众品的产品则集中在上游;但双汇的毛利率居然低于上游定位的雨润和众品,是其低价战略的意图?还是其虽然有品牌,但溢价能力并不强?

五、 ROE分析:

公司名称	会计期间	利润率	资产周转率	ROA	财务杠杆系数	ROE
双汇	2009A	3.2%	4.928	15.8%	1.55	24.5%
雨润	2009A	12.6%	1.072	13.5%	1.54	20.8%
众品食业	2009A	6.3%	1.458	9.2%	1.68	15.4%
得利斯	2009A	5.7%	0.679	3.9%	1.27	4.9%
公司名称	会计期间	利润率	资产周转率	ROA	财务杠杆系数	ROE
双汇	2008A	2.7%	5.837	15.7%	1.47	23.1%
雨润	2008A	8.7%	1.565	13.7%	1.59	21.7%
众品食业	2008A	5.8%	1.637	9.5%	1.73	16.4%
得利斯	2008A	5.6%	1.892	10.6%	1.54	16.4%

1. 双汇的周转率非常高,导致ROE高;

2. 得利斯的毛利率虽然高,但利润率低,周转率也低,导致ROE最低;

六、 ROE分解及资产管理能力分析:

公司名称	会计期间	运营EBI比率	运营资产周转率	运营ROA	杠杆收益	校正ROE	应收款周转天	存货周转天	应付款周转天	PPE周转率	有形资产周转率	资产利用率
双汇	2009A	3.5%	16.415	56.6%	-29.9%	26.7%	1	19	8	15.83	7.7	65.2%
雨润	2009A	9.1%	1.515	13.7%	0.5%	14.2%	15	29	11	2.63	1.7	80.3%
众品食业	2009A	6.7%	2.481	16.7%	-2.1%	14.6%	10	19	4	2.81	2.4	70.3%
得利斯	2009A	7.0%	1.821	12.8%	-7.4%	5.5%	16	57	33	2.08	0.9	45.6%
公司名称	会计期间	运营EBI比率	运营资产周转率	运营ROA	杠杆收益	校正ROE	应收款周转天	存货周转天	应付款周转天	PPE周转率	有形资产周转率	资产利用率
双汇	2008A	3.0%	15.133	44.9%	-19.0%	25.9%	1	14	6	16.11	8.6	70.4%
雨润	2008A	6.1%	2.124	12.9%	3.3%	16.2%	12	22	13	4.6	2.5	85.5%
众品食业	2008A	6.3%	2.613	16.5%	-0.3%	16.2%	1	12	6	3.18	2.8	72.1%
得利斯	2008A	6.3%	2.433	15.4%	1.1%	16.4%	17	37	10	3.64	2.9	90.7%

1. 运营EBIT利润率都差不多,双汇稍微低些,但双汇的运营资产周转率高得惊人,所以其ROE远超过同行;

2. 得利斯既然和双汇产业链接近,应该在运营资产周转率上和双汇相近,为什么差这么远?09年是募集资金尚未使用,拉低了周转率,从资产利用率上可以看出.但08年的周转率也和双汇相去甚远,为什么?是效率低还是其他什么因素?

3. 雨润和众品非常接近,和他们的产业链定位相符;

4. 另外,得利斯在存货周转天数也比同行高,超过一个月,而同行都在一个月内,为什么?

七、 企业优势劣势:

1. 双汇是行业龙头,而且其产品主要在下游,更像是一个消费品公司,而不是一个农业大宗商品公司,这点从其资产周转率可见一斑;虽然毛利率和利润率低,但高资产周转率提高了ROE至20%以上.如果其现在是奉行低价抢市场,狙击竞争对手,一旦将来地位稳固,稍微提价,利润将非常丰厚.如果是因为竞争对手的紧逼而导致其价格低,则说明行业的竞争非常激烈,竞争对手不容小觑.

2. 雨润是上游屠宰和冷鲜肉的龙头,但在巩固其上游产业链地位的同时,进军下游;

3. 第三名是山东金锣;(新加坡上市,没找到资料);

4. 众品是上游的跟随者,但增长最快,也有一定的竞争力;

5. 得利斯表面上看是下游的跟随者,但其资产周转率却和其定位不相称,有诸多疑点需要调查才能分析清楚.

八、 风险:

1. 行业竞争非常激烈,从毛利率可见一斑;

2. 上游是重资产型的业态,而下游接近消费品行业,相对来说是轻资产业态,但似乎品牌的溢价能力还不强;

3. 猪肉的养殖和价格变化大,对行业影响较大;