抛砖引玉，也谈天士力

快乐小肥猪

坚持一个理念不是喊几句口号那么简单

需要几年时间的磨练

每年平均都有1.8次机会,好好把握吧

睡不醒老醒

仍持有的,看着股价跌下来是需要定力的.

还有子弹的,可以考虑补仓了.

福尔莫斯

回狂野:

按照最新的会计准则，对于医药类公司的某些临床试验，可以费用化和资本化，但目前还未有定论。但从天士力的生物药尿激酶元的II、III临床试验看都是资本化了。因此，可以推动，对于复丹滴的在美国FDA的II、III期临床，很可能是资本化，因为如此大的花销如全部费用化，不是中国企业能承担的了的，不符合中国企业的实际经营情况。因此你的担心不必要。

实际上，费用化还是资本化，并不影响公司的价值。只要明白自由现金流的意义就明白。

此外，天士力的FDA项目已不存在资金问题（以前似已讨论过这个问题）。我本人听过孙鹤博士专门就这个问题的解释。II期的花费全部由天士力承担，预算可能还不到3000万人民币（这都是孙博士与FDA沟通后FDA在多方面让步的结果）。III期临床则要引入美国当地的医药销售公司一起来做，2亿多元人民币，天士力只出一小部分，美国有公司很看好此药在美国的前景，原出资资助并以此取得在美国的专销权。

福尔莫斯

说说天士力的股价

讨论一家公司而不涉及它的股价，是不会让人满意或不完整的。当然，过分以某时期的股价来做判断的标准，则本末倒置。这些天，天士力与其它大多数医药股（如同仁堂、片仔簧、白药、阿胶等等）一样，连续大幅下跌，跌幅惊人。无论是作为已持有者还是对它感兴趣准备介入者，大家都觉得吃惊，不由得想问：公司出问题了吗？怎么办？

如果怀疑公司出问题，那么其它家公司都出问题了吗？显然不可能。但股价并非是无缘无故的跌。本轮牛市以来，有色资源、地产金融等股票一直是行情的主流，涨时超涨，跌时抗跌。而其它类的股则大多相反。这是不奇怪的，因为在目前的宏观经济条件下，有色资源、地产金融等公司收益剧增，作为市场上的热钱，不追逐这些追逐什么？

但是，各位也许都明白一个道理，公司的长远价值并不取决于某时的业绩及增长率。有色资源、金融地产等的业绩飙升，可以说90%得益于宏观经济形势。也许大家都注意到了巴菲特前几天到中国来与记者的一个对话：

记者问，你挑选公司如何考虑宏观经济因素？巴菲特答：我挑选公司从不考虑宏观因素。……

请注意巴菲特的这句话（其实他在不同场合多次表达过这个意思）。巴菲特要找的是那种不管宏观经济如何，行业如何变化，都能可靠赚钱的公司（所以他才敢于或愿意长期持有）。如果宏观经济一波动，公司的业绩就稀里花拉，那么巴菲特就不会对之感兴趣。

这种挑选公司的思路当然会有很多弊病，它不能充分“分享”经济发展的成果。例如，在美国上世纪90年代IT技术革命、新经济蓬勃发展的的年代，巴菲特就不能充分地“分享”到这种经济成果，整个90年代，是巴菲特投资的低谷期，长期跑输华尔街。但这种选股思路，却可以超越经济周期，甚至超越股票市场的牛熊循环。我们看到，巴菲特投资的公司，基本上都不是美国那些最“闻名遐耳”的公司，也很少会是美国股市中的涨幅最好的公司。 虽然这种方法显得不那么“理想”，但是，巴菲特长期看却成了投资历史上最成功的投资人。为什么？

每种投资理念都会有自己的长处。但是可以思考一个问题，为什么巴菲特可以取得长期的成功？我的理解，巴菲特的方法最简单，最可靠，犯错误的概率最小。

回到天士力的股价上来。我以前曾在一个贴中这样说到：这里是讨论天士力，而不是推荐天士力股票。就自己而言，如果持有它，根本不把它做为市值增加的贡献品种，因为近几年，可能天士力的业绩不会有大的提高。从市场的习性来说，对于一个短期内业绩不会增长的公司，凭什么指望它能涨呢？

但是，股票市场的另一个特征就是“算总帐”。只要公司未来的业绩能达到预期的增长程度，那么它后来的股价就是“算总帐式”的涨法。长期投资人一点不受影响。巴菲特不是说过吗？他并不关心一家公司现在的业绩如何，而只关心它未来3、5年以后的业绩如何。

所以，我想对已持有天士力（特别是因为看到这里的讨论而受影响买入天士力持有的人来说）说：如果你从这里的讨论中感到天士力是一家值得期待、有价值的公司并当初就想长期持有，那么既然不打算是在现在就变现，又何必过分关心现在的股价？它的基本面情况因为股价跌了而变了吗？这里这么多人讨论的东西变了吗？

当一家你熟悉而了解的公司股价莫名其妙大跌后，你是恐慌还是兴奋？也许这种大跌可以归结为很多偶然的、短期的各种因素（如市场热点、股权激励实施前的公司主观倾向、公司短期业绩波动等等）造成的，但是长期看这种走法也许是必然的。

一位朋友这样讲过，对于大跌而从不感到兴奋的人，很难在股票市场上长期生存。要我说，机会从来都是给有准备的人的。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2007-10-26 20:44:51 编辑过］

安君

<DIV class=t_msgfont id=message1061663>中投-天士力 生物医药快马加鞭FDA认证前景光明 20070928

　　我们9月初对公司进行了跟踪调研，公司目前业绩主要由复方丹参滴丸的提价来支撑；中药粉针可望09年放量；生物医药发展加快，生物药有望09年上市；FDA认证2010年左右将有结果。因此我们认为公司业绩的爆发性增长可能出现在2009年。

　　投资要点：

　　复方丹参滴丸的提价将支撑公司07、08年业绩的稳定增长。

　　丹参滴丸在军队市场的销售超出我们的预期，但其他产品销售增长放缓。

　　益气复脉粉针四季度率先在天津上市，预计丹酚酸B粉针将于07年底或08年初获新药证书，而银杏内酯将于08年上半年获新药证书。我们认为，中药粉针的销售将于09年放量。

　　子公司上海天士力合资有望加快重组人尿激酶原的产业化进程，同时有望通过外资方引入成熟生物医药产品，生物医药成为公司发展战略的重要部分。生物药有望于09年上市。

　　丹参滴丸FDAⅡ期临床效果良好，结果将于08年上半年揭晓。

　　FDA认证前景光明，一旦认证成功，丹参滴丸销售将成倍增长。未来认证经验将不断复制到其他产品中。

　　股权激励计划将确保公司基业常青，预计07年底将推出。

　　我们维持对公司07、08年的盈利预测,但提高对09年的预测，07、08、09年每股收益分别为0.37、0.60、0.92元，维持"强烈推荐"的投资评级。

　　风险提示：

　　公司新药审批受国家政策影响较大。子公司合资需要相关部门的审批，存在一定的不确定性。

提价支撑07、08年业绩，中药粉针09放量

　1、提价效应08年全面体现

　　在之前的报告中，我们分析了复方丹参滴丸药品提价将在07年三季度全面铺开，并在08年全面体现对公司业绩的支撑作用。从我们与公司管理层的进一步沟通中，更坚定了我们之前的判断。由于错过了每年4月左右的集中招标采购，复方丹参滴丸上半年未能进行提价，而截至目前公司已经与大部分经销商谈好丹参滴丸的提价。

　　复方丹参滴丸在乡镇市场的增长基本符合我们的预期，而产品在空军、边防解放军等军队市场的销售情况非常好，07年销售有望达到1亿元，超出我们的预期。

　　公司的研发优势和营销优势在复方丹参滴丸这一产品上得到了淋漓尽致的表现。由于公司在复方丹参滴丸的持续营销及后续开发，在与心脑血管其他产品的竞争中，公司逐渐胜出，公司产品所占市场份额逐步提高。而主要竞争品种速效救心丸、脑心通、地奥心血康、通心络胶囊等的销售停步不前，甚至出现明显的下滑，例如步长脑心通从04年顶峰的6.5亿销售额下降到06年的4－5亿元，而因为营销改革速效救心丸06年销售大幅下降了1.6亿元，销售额只有2.6亿元。

　　公司其他品种销售比较平稳，增长幅度不大，低于公司年初的预计。我们认为，由于公司其他品种主要是OTC品种，竞争比较激烈，而且由于公司目前的营销队伍主要是从处方药营销转变过来的，营销思路尚没有完全转变，存在在较强的惰性。而且，复方丹参滴丸的强势地位也削弱了公司营销人员对其他产品的营销力度。我们预计，随着公司对OTC的重视，公司其他品种的销售也将走上快车道。

　　2、中药粉针四季度上市，有望09年放量

　　公司的益气复脉粉针已经投入生产，将于07年四季度开始上市销售。公司对于首个粉针产品非常谨慎，销售将从天津地区开始稳步推进。同时，公司还将自愿进行产品产业化后的四期临床试验，以确保公司首个粉针产品的顺利上市，为以后系列粉针的推出铺平道路。

　　因此，我们预计公司粉针08年销售将不会很高，销售额将不会超过5000万元，而销售放量需要到09年。

　　公司申请的丹酚酸B粉针已经通过技术审核，进入行政审核阶段；而银杏内酯（冻干）粉针剂则还处于技术审核阶段。我们预计，丹酚酸B粉针将于07年底或08年初获得新药证书，08年底投入生产；而银杏内酯（冻干）粉针剂将于08年上半年获得新药证书，09年投入生产。因此，公司中药粉针的销售放量可能需要到2009年。此外，公司还储备了超过15个粉针品种。中药粉针剂将成为未来利润的重要增长点。根据我们之前的报告，按照06年药品销售总额约4000亿元，其中医院市场占药品市场80％份额，而注射剂占医院用药70％市场份额，中药占用药25％份额，初步估算，中药注射剂的市场空间将达500亿元左右。因此，占领中药注射剂的高端市场成为了天士力的长期战略。

　　生物药成公司战略重要部分，09年新药上市

　　公司对生物医药的发展前景十分看好，并将生物医药定位为公司战略的重要组成部分。为了加快公司生物医药的发展，公司一直在寻找合适的合作伙伴。公司与Northway Holdings LTD（以下简称“外方”）已经接触两年，由于公司在与外方的合资上非常谨慎，加上公司原来希望绝对控股合资公司，而外方也希望绝对控股，因此最后才达成双方各占50％股份的意向。

　　Northway Holdings LTD是在英国注册的大型医疗管理集团，旗下拥有多家医药企业和医疗服务中心，特别在生物医药研发与生产方面具有丰富的经验。据公司介绍，外方在动物细胞表达方面技术领先，可以排名世界前列。目前，普遍的生物药技术还停留在5升量级，而Northway Holdings LTD是世界首个能够工业化生产20升量级生物药的企业，已经拥有了成熟的工业化产品。

　　目前，外方的技术人员已经介入公司的重组人尿激酶原（rhPro-uk）项目。该项目已经完成三期临床试验，为了申请新药证书，公司需要提供三批药品样本。目前，公司第一批药品样本已经生产完毕，正进入第二批药品生产，预计需要两个月左右时间，而第三批药品还需要两个月，因此我们预计公司07年底将上报新药证书和生产批件的申请，08年将获得新药证书和生产批件，并投入生产。重组人尿激酶原有望于09年上市销售。

　　Northway Holdings LTD拥有多个成熟的生物医药品种，未来将注入合资公司进入中国市场。由于外方产品已经在国外销售多年，在国内只需要进行观察性临床试验就可以申请生产批文，因此合资公司产品将更加丰富。

　　另据介绍，公司生产流行性感冒病毒亚单位疫苗的天士力金纳公司也将寻找合作方，以加快该疫苗的产业化进程。该疫苗已经取得SFDA的临床试验批件。我们对该品种未来的前景持乐观态度。

　　复方丹参滴丸FDA认证前景光明

　　公司专门聘请了在美国FDA认证中心工作多年的孙鹤博士负责公司复方丹参滴丸的认证工作。为此，公司对产品的配方和生产工艺都进行了相应的调整以满足FDA认证的需要。公司复方丹参滴丸FDA认证于06年进入Ⅱ期临床试验。

　　从目前反馈的情况来看，公司产品临床效果非常好，受到了美国专家的认可，超出了公司的预期。Ⅱ期临床试验结果将于08年上半年揭晓，公司对结果非常乐观。若一切顺利，公司将进入Ⅲ期临床试验。由于Ⅲ期临床试验的花费将很巨大，可能需要1.6亿元～2.1亿元，公司表示将视Ⅱ期临床试验结果，与国外机构合作完成。我们认为，公司丹参滴丸有大量的临床证明疗效确切，而且具有足够的安全性，在2010年左右通过美国FDA认证的可能性非常大。

　　一旦公司通过美国FDA认证，公司产品将获得成倍增长的市场空间。公司产品将进入欧美等发达国家市场，同时产品在国内市场的销售也将因此而大幅增加。

　　股权激励计划确保基业常青，07年底推出

　　公司控股股东天士力集团正在起草股权激励计划，为了确保公司未来的发展不因管理层的更换而出现大幅波动，以确保公司能够保持基业常青，集团对股权激励计划进行了仔细的研究和讨论。我们预计，公司07年底将推出股权激励计划。

　　盈利预测及投资建议

　　我们维持对公司07、08年的盈利预测,但提高对09年的预测，07、08、09年每股收益分别为0.37、0.60、0.92元，维持"强烈推荐"的投资评级。由于公司战略清晰，管理透明，未来的发展前景非常明确，业绩将于09年之后才出现爆发性增长态势，作为长期战略品种，值得投资者长期关注。

　　风险因素分析

　　公司新药审批受国家政策影响较大，可能低于我们的预期。子公司合资的完成还需要一段较长的时间，而且需要相关部门的审批，存在一定的不确定性。</DIV>

nightrover

这几天一直在琢磨天士力，也结合一些非专业人士的文章学习了一下，感觉还是有一定的借鉴意义，所以链接出来，可以使像我这样的非专业人士多一些了解。只供参考~

http://www.far-sight.org/communi ... ;toread=&page=1


http://blog.sina.com.cn/s/blog_4da8704e01000cmr.html


http://blog.sina.com.cn/ksblk141592#cmd:asc(http://blog.sina.com.cn/s/alist_1302884430_0_1.html)


http://blog.sina.com.cn/s/blog_4da8704e01000chr.html

安君

小肥猪，万科激励前后怎么样啊？能说详细些么？

狂野

从998点计算，天士力大约需要上涨到33元左右才能与沪指涨幅相当。

petter9988

福探的分析是及时雨,呵呵.

不过,我想补充一下,销售费用和管理费用的增加如果是因为粉针，会放在合并项内，而不是母公司项下。这个问题我咨询了公司，他们仅仅说是销售投入加大和新药研发及认证投入，语焉不详。另外，合并收入能否如此乐观解释，我多少还有点疑虑，个人估计商业销售贡献不少。

福尔莫斯

petter，请留意，不仅是母公司的管理和销售费用增长了，合并报表中的管理费用和销售费用更是巨幅增长。这其中，我的看法，既有粉针的一部分费用，也有营销改革、研发认证等一系列的投入。不过，对天士力来说，只要销售是增加的，费用的增长只是暂时的，因为很多费用是一次性花费、多年受益的，它不象一般消费品的广告。天士力前些年费用及费用率一直在降，其实就是更早期的各种投入的“产出”结果。这关键是要了解其各种花费是如何进行的。

天士力3季度的销售收入增长是暂时的还是有更多的意义？当然，如果从季度的环比看，只增长了4.4%，还不能说销售放量。但是，我看重的是本来第三季应是最冷清的季度，因为复丹滴在1、2季度被经销商“囤货”，三季度则就应是最低潮的时候，但恰恰在这个却创出了今年销售的新高，意义非凡！

另外，你说的“商业销售贡献不少”可能不确切。因为如果主要是商业部分贡献的话，那么合并报表的毛利率应较大下降，但实际上基本没变，所以我得出“中药工业部分”也同比增长了近30%。