电力企业的研究

楚国能源兵团

华润电力今天公告计划实施2亿配股。配股价格24.30元。
募集资金接近50亿投资于内蒙古的煤电项目。
开盘以后公司继续受到市场追捧大涨7.59%，突破28元。截止12.25分报28.40元。</DIV> ［此帖子已被 楚国能源兵团 在 2007-10-5 13:08:32 编辑过］

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电力企业大规模介入煤炭行业。煤炭成为电力公司的主业。

<DIV class=c id=p_tpc></DIV><DIV class=tpc_content id=read_tpc>２００２年厂网分开以来，各大电力企业纷纷圈定自己的势力范围。除了向水电进军之外，在火电领域，各大电力企业争雄之势更猛，火电装机的奇快增长即是明证。与火电装机增长相伴的，是高速增长的电煤价格，这对火电企业形成巨大冲击。战略进军煤炭行业，或直接投资开矿，或参股煤炭企业，或煤电联营，应当说是意料之中的事。以火电为主的五大发电集团的动作颇具代表性。
　　在五大发电集团中，华能在煤炭方面的动作最大，甚至将触角伸向了国外。２００５年７月，华能集团与澳大利亚麦卡瑟煤炭公司签署协议，以２９４２．３万澳元的价格收购蒙托煤矿项目２５．５％的股权，成为国内电力企业购买海外煤矿的第一个“吃螃蟹者”。
　　大唐集团在煤炭方面也付出了相当大的努力。据有关媒体报道，大唐集团计划在２０１０年年底前，将本身开采的煤炭年产量增至３０００万吨，占其总耗煤量的３０％。
　　据了解，今年上半年，华电集团参控股煤矿生产能力达到１１８５万吨／年，比上年同期增长１７％，而其今年的年度目标为２３００万吨。当前，华电集团正加紧进行内蒙古鄂尔多斯不连沟煤矿、新疆哈密和昌吉煤电一体化项目、山西沁源煤电基地相关工作，重点拓展豫皖鲁、晋陕蒙、新疆、宁夏等地区煤炭、煤电一体化和煤炭储运项目。
　　在国电集团今年的年中工作会上，该集团总经理周大兵提出，把煤炭纳入主营业务，加大煤炭资源开发力度，着力培育煤炭产业经济增长点。加强其他煤炭项目或煤电联营项目开发，稳妥推进配套的洗煤厂、输煤通道、铁路、港口、煤化工等项目建设。
　　2005年国电集团成立国电建投内蒙古能源公司控制年产4000万吨煤炭的产能；2006年，国电电力参股山西同忻煤矿年产1000万吨煤炭28%的股权；2007年国电燃料有限公司与河南平顶山煤业（集团）有限责任公司在郑州签署战略发展合作协议书，建立长期稳定的战略合作关系，2007年国电集团参与重组内蒙古平庄煤炭集团成为新成立公司的控股股东，新公司目前的煤炭产能为1300万吨，同时获得参与白音华煤田的开采权，远期将达到4000万的产能。这些可以看作是国电集团进军煤炭行业的一大举措。按照国电集团２００６年制定的煤炭资源开发规划，到２０１０年，国电集团将控制煤炭生产能力达３１００万吨／年。
　　中电投在进军煤炭领域方面，与其他集团一样热情高涨，在内蒙古霍林河、白音华等地拥有大型煤电基地。其下属霍林河露天煤业股份有限公司的煤炭产销量２００６年就已经突破２０００万吨。
　　电力企业对煤炭的热情缘何如此之高？有关人士认为，除了应对电煤价格的迅猛上涨，寻找新的经济增长点等原因外，与各电力集团的总体发展战略不无关系。纵观电力行业的发展状况，多元化发展的能源集团已经成为各电力集团的努力目标。煤炭以其巨大储量、产销量，在我国能源结构中的地位不言而喻。
　　当然，电力企业进军煤炭行业，要面对来自两方面的竞争压力，分别来自煤炭企业和电力同行。与此同时，煤炭企业也在向电力领域扩张，分享电力蛋糕。在多重竞争压力下，电力企业何以拓展局面？国电集团总经理周大兵提出的“依托集团公司资源优势，着力打造‘资源翼’”，或许可以提供一些有益的启示。 <DIV id=alert_tpc style="MARGIN-TOP: 30px; COLOR: gray"> </DIV></DIV>

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深能源（000027）分析报告

一、最新（07年6月30日）主要资产情况

		占总资产比例	备注
现金	9.15	10.89%
应收股利	2.51	4.94%
可供出售的金融资产	3.25	6.39%	美的A股、银河科技A股
对妈湾电力公司的投资	11.89	23.39%	58%股权
对西部电力公司的投资	15.72	30.92%	51%股权
对满州里热电的投资	3.04	5.98%	90%股权
其它资产	5.28	10.38%
合计	50.84	100%

分析:

1、 公司的资产、业务结构非常简单，主要为货币性资产、两只A股股票资产和对3 家电力公司的投资；

2、 现金高达9.15亿元是因为未派出红利(后实际于7月13日分红)

3、 两只A股情况：公司拥有美的A股、银河科技A股成本为1900万元，原为法人股，现可上市交易，至070630的浮动帐面盈利3.05亿元，这种一次性的损益基本不增加企业的价值。

4、 满州里热电厂2004年底开建，为坑口电厂，2×200MW机组，现仍未投产；

5、 妈湾电力公司：妈湾电厂1#、2# 燃煤机组2×300MW＋月亮湾燃机电厂几台燃油机组294MW , 燃煤机组分别于1993、1994投产，2006年底，公司总资产32.4亿元。

6、 西部电力公司：妈湾电厂3#、4#、5#、6#燃煤机组4×300MW，分别于96、97、2002、2003投产，2006年底，公司总资产47.9亿元。

深能源的利润主要来源于妈湾电力和西部电力这2个子公司，实际就是妈湾电厂的6台机组。公司本土化特征明显

7、 其它资产包括对惠州燃气公司、惠州丰达电厂、惠州捷能电厂、东莞漳洋电厂的投资等, 燃气公司投资帐面值(070630)为1.58亿元,处微利状态,上半年获利不足10万元,上述3电厂均它为燃机电厂,因油价高企且结算电价低，投产2、3年来一直处于亏损状态。实际上, 燃机电厂近年来的全行业亏损是中国市场经济和计划经济矛盾并存的产物，原料（燃油或燃气）是市场价，电价是计划价，焉能不亏，深南电（000037）就是牺牲品，因此，深能源的这部分资产行业系统性风险太大，是获利非常不明确的资产，投资估值时暂时不应将其考虑在内。同时也显示了深能源异地扩张出师不利，公司应审慎对之。

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二、12年企业经营情况

	收入	毛利	毛利率	净利润	净利润率	净资产	净资产收益率
1994	11.5			1.2	10.43%	8.13	14.76%
1995	13.11			1.43	10.91%	9.10	15.71%
1996	15.52			1.84	11.86%	10.60	17.36%
1997	13.99			2.16	15.44%	14.40	15.00%
1998	14	4.70	33.57%	2.6	18.57%	15.30	16.99%
1999	15.8	5.00	31.65%	2.9	18.35%	16.50	17.58%

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2000	22.97	7.08	30.82%	3.92	17.07%	25.59	15.32%
2001	33.47	11.19	33.43%	3.98	11.89%	25.98	15.32%
2002	38.38	10.86	28.30%	5.18	13.50%	35.99	14.39%
2003	48.04	16.16	33.64%	7.14	14.86%	30.98	23.05%
2004	58.4	16.18	27.70%	6.6	11.30%	41.56	15.88%
2005	69.1	17.83	25.80%	7.53	10.90%	46.51	16.19%
2006	69.5	16.96	24.40%	8	11.51%	47.03	17.01%

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分析：

1、 12年来业务收入和净利润稳步增长, 收入年均复合增长15%，净利润年均复合增长16%，基本等于深圳地区多年GDP增长速度，显示与深圳经济发展有高度相关性；

2、 毛利率有逐年下降趋势但年均仍高达30%，较高的毛利率得益于深圳地区长期以来大部分时间电力处于供不应求状态，逐年下降趋势是因为燃煤价格近几年呈上涨趋势，较高的毛利率和发电企业较低的费用率使得公司的净资产收益率12年年均高达16.5%，在中国上市10年以上公司中处于前列，优良业绩非市场竞争取得，乃深圳这片热土所赐。

三、股价表现

	000027涨幅	大盘涨幅	超越大盘
上市至今	1382%	440%	942%
本轮牛市	580%	440%	140%

分析：股价表现远超越大盘，13年涨13倍，是只牛股，良好的市场表现充分反映了以下事实：

1、 电力行业好于其他行业的大部分国企（以前大部分上市公司为国企）

2、 深圳发展快于全国。

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四、关于整体上市

方案：深能源A将发行10亿A股，募集资金76亿元，收购母公司深能集团目标资产，深能集团以目标资产认购其中的8亿股，华能国际电力股份有限公司以现金认购剩余的2亿股。发行完成后，深能集团及华能国际将直接持有公司的股份比例分别为63.73％及9.08％。深能集团注销后，深圳市国资委和华能国际将依法承继深能集团持有的公司股份。

拟收购的集团资产

1、深能集团全资子公司、分支机构、主要项目资产

（1）深圳能源集团妈湾发电总厂
（2）深圳能源集团东部电厂。
（3）深圳国际能源与环境技术促进中心
（4）深圳市能源集团有限公司物业管理分公司
（5）广东河源电厂联合执行办公室
（6）深圳能源集团抽水蓄能电站筹建办公室
2、深能集团控股子公司股权
（1）深圳市广深沙角B电力有限公司64.77%股权
（2）深圳市能源环保有限公司 30%股权
（3）安徽省铜陵深能发电有限公司30%的股权。
（4）深圳市能源运输有限公司64％的股权，
3、深能集团参股公司股权
（1）深圳妈湾电力有限公司34%
（2）深圳市西部电力有限公司 31%

（3）深圳协孚供油有限公司深能集团持有该公司20%股权。
（4）深圳市国能物业管理有限公司的股权31%。
（5）深圳市雷天动力电池股份有限公司10%股权
（6）广东大鹏液化天然气有限公司的4%股权。
（7）永诚财产保险股份有限公司的10%股权。
（8）国电深能四川华蓥山发电有限公司20%
（9）开封京源发电有限责任公司的43%股权

（10）国泰君安证券股份有限公司的2.53%股权。
（11）国泰君安投资管理股份有限公司的2.57%股权。
（12）深圳市粤银投资有限公司的20.51%股权，

（13）交通银行股份有限公司的0.04%股权。
（14）深圳信和实业有限公司的19.44%股权。

（15）深圳市万维通科技有限责任公司的5%股权。

（16）深圳美视电厂有限公司的10%的股权

（17）广东电力发展股份有限公司的0.033%的股权。

根据中企华出具的资产评估报告书，于评估基准日2006年8月31日，本次拟购买资产评估结果为：总资产评估值1,001,280.23万元，总负债评估值238,869.04万元，净资产评估值762,411.19万元。与审计后账面净资产相比，本次评估净资产增值为130,791.49万元，增值率20.71%

分析：

1、 股本将从发行前的12亿股增至22亿股，增加84%，本次收购前，深能源仅拥有对深能集团属下部分资产的控股及参股权，总装机容量为293.03万千瓦，权益装机容量156.15万千瓦；本次收购及随后对其余电力股权资产的收购完成后，上市资产总装机容量将增至758.93万千瓦，权益装机容量增至474.48万千瓦，分别是原有深能源的2.59倍及3.04倍；新公司在上市电力企业中的行业地位显著提升，权益装机容量一举超越广州控股、粤电力、国投电力及申能股份，占据地方性独立电力上市公司中的领先位置，本次收购完成后，深能源总资产由原2005年末的110.61亿元扩大至备考合并报表同期的203.31亿元，同期净资产由44.92亿元扩大至106.28亿元，上市总资产及净资产规模分别是原有的1.84及2.37倍。净利润也由同期的7.27亿元增大至15.75亿元，盈利能力提高了1.17倍。按发行后的总股本计算，每股盈利增厚程度约为20％。

2、 新公司的机组大部分还是在广东省内，仍是一区域性的公司，再大规模对外扩张其实没太大优势；

3、 12年深能源充分享受了深圳的高增长但未明显超越深圳的高增长，公司的特点显示，除非其在战略上出现或国家电力环境出现重大改变，否则新公司未来的长期发展前景取决于广东的经济结构和发展速度，或者说，投资者愿意为深能源股票支付的价格取决于他对广东经济未来的判断。

4、 整体上市未能从本质上改变公司的治理，国企电力干部（管理层）血液里缺乏大举扩张的冲动，稳健经营是保住乌纱的有效手段。

五、投资建议

预计2007、2008年新公司净利润为15.6和19亿元，每股收益为0.71和0.86元，现价27。36元对应07年38倍PE和08年32倍PE，对于深能源这样一只未来稳健成长（未来长期保持10%-15%增长速度）的区域性大公司来说，现价买入长期来看收益率肯定不能令人满意，建议不做中长期配置，短期走势无从判断，整体上市题材能刺激多大涨势则是赌博范畴，价值投资无法回答。

福尔莫斯

很好的研究贴!

首先，我想说一点，也许真的象林奇所说，行业内的人一般都轻视本行业的股票。pxj兄作为电力方面的专业人士，曾不屑研究电力股；而我，以前是学通信的，在中兴通讯刚上市时也对之不屑一顾。当时跟朋友讲，中兴我不看好，原因是我以前在一家与中兴差不多的通信制造企业，有两点给我印象深刻：一是降价。交换机每年都要降价，而元器件等成本则没怎么降，研发人员等工资要年年涨，毛利率要刚性地长期降；二是应收款收不回，很多局都是几年后再付款。我在的那家企业，我去时还好好的，几年不到，就顶不住衰退了。中兴又能好到哪儿去？尽管当时中兴的行业是那样热，可以全球股市中热门中的热门啊。

成见，常常使人错失很多机会。这方面，本行的人也许最易有成见。还有比如贵州茅台，因为在其上市之前，川老窖、五粮液从“不可能衰退”的绩优到绩差的事实，使我一度对贵州茅台也带上了成见。……

还是回到电力股本身吧。也许我是电力行业的门外汉，但是从一个局外人士来看，反倒能看到这个行业的难能可贵的“亮点”：

1。不用考虑销售。电力的生产与销售几乎是同时完成的。也几乎没有应收款的坏帐问题。试问，还有什么企业不用考虑销售、市场、坏帐问题呢？

2。收益率有保障，扩张轻松。中国作为一个经济高速发展中的国家，电力长期需要不断扩充装机容量。而电力行业作为“准垄断”性行业，扩张后收益率很少会下降。这点多托了半“计划经济”的福。深能源正是我以前很早就认定的电力长牛股之一，有差不多10年的时间，几乎每波行情，我的组合中总少不了深能源股票。它是长期给我带来丰厚收益的股票之一。

我还注意到，每波牛市，A股中总有一些非常厉害的电力长牛股。96、97年的深能源、国电电力（东北热电）、2003年及之后的深能源、长江电力……及本轮牛市中的宝新能源，等等。

情况在变。成见要不得。

楚国能源兵团

引用：

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原文由 飞翔马 发表于 2007-10-7 14:12:32 :

华润电力是中国不正常的一种模式，凭借特权得到垄断的利润，国家反垄断将会逐步压缩这些空间的。比如，它可以在湖南建厂，使用湖南本地的低价煤，往广东供电，享受广东的高价电，上网电价可以比湖南高20％，这是暴利，而且发电不受限制，就生产管理来说，只要发电，其余什么都可以不管。但这是一种切切实实的市场模式，10年就收回所有的投资和收益，折旧就按照10年计算，与以往的20～30年折旧计算，差异很大。

湖南别的电厂窝电特别严重，为什么华润的就可以送广东，而且高价送？只有两个字：特权，老巴的特许经营居然能到这里体现，只能说中国的政策还不完善，这种特权还能持续多久？

电力系统改革应该说是不成功的，市场煤价和计划电价，以及华润等特权公司的存在，造成很多国内靠贷款建厂的内地电厂生存空间已经很小，利用小时将逐年下降，除了那些坑口电厂还能够实现利润外，大部分火电企业都将举步维艰，特别是缺煤而且运输又受限的省，资产负债率还在逐步升高。沿海各省不一样，煤炭运输灵活，电价高，还能够好好的生存。

反过来可以看到潞安等大型煤企，这几年效益不是一般的好，都必须先付钱，再发货，今年很遗憾错过了潞安（潞安煤质非常稳定，价格相对适中，平煤就差了几个档次），自己多少有点了解的企业没有把握，个人觉得2007～2009这三年是火电发电的谷底，电价不联动，煤价不回落，盲目建设不控制，不会有多少效益的。

水电倒是可以从中得到效益，今年的台风来的很“及时”，一个走了，不久又来一个，内地不少水电发电企业都已经完成全年的计划，估计怎么隐瞒利润都会增加不少。所以比如600236、600900等估计都会不错。

至于火电企业的资产注入，题材而已，没有多大实质性的改变。

没有深入研究，各位老兄指正。

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华润电力在内地的运作并没有什么不正常的。看不到有什么特权。

所谓在华润湖南建设电厂向广东送电，电价高20%是不存在。华润电力在湖南只有一个电厂，这个电厂是华润鲤鱼江电厂。该厂的脱硫上网电价0.401元/度，SH600744华银电力在湖南的金竹山电厂和株洲电厂的上网电价是0.403元/度。同华润鲤鱼江电厂的上网电价基本是一致的。广东火电标杆电价是0.458%。华润鲤鱼江电厂的上网电价广东火电标杆电价比要低13%。

对于湖南向广东送电的问题，并不是只有华润电力一个企业独有的。目前国电集团大唐集团集团在湖南规划的项目都有向广东的送电项目。从这一点上来说这不是华润电力的特权。

对于电力体制改革的问题。目前还不要下结论。因为改革进行中。今年刚推出的电改指导意见已经明确表示。在十一五期间的后三年，要进行电价体制的改革。所以电力体制改革的成败，还不要下结论。

对于电厂负债的问题。很正常的事情。目前所有的新建电厂都是按75%以上负债比率来建设的。这是再正常不过的事情。对于机组利用小时的问题就不用担心的。从08年开始新投产机组的规模将大幅下降。机组利用小时从08年就会开始回升。目前除了一部分机组小的老电厂面临严重的生存问题外。其他的电厂基本都保持良好的经营状态。发改委现在大力推行上大压小政策。这些面临严重的生存问题老电厂将被拆掉转而建设高效率大型机组的电厂。这样利润可以得到巨大的提升。

煤炭行业最近繁荣是拜电力所赐。要知道今年的火电发电量的增长率达到18%。目前高位运行的煤价，全部靠如此高的火电发电量的增长来支撑。电力的需求一旦走软。第一倒霉的就是煤炭行业。火电发电量的持续年增长18%是不可能。一旦电力需求降低高位运行的煤价将受到严重冲击。届时火电企业将得到巨大的好处。

火电企业的资产注入，决非是题材抄作。目前大量新投产单机容量大、效率高、能耗低机组都不在上市公司。通过资产注入将这些机容量大、效率高、能耗低机组注入将大幅提高上市公司的盈利。

2006是火电企业的利润谷底。目前火电企业的利润已经持续出现增长。伴随更多大机组的投产，新电力调度政策的实施。火电企业利润持续数年的大幅增长。

产业升级、新电力调度政策、资产注入。等重要因素将使一些电力上市公司的利润出现爆炸式增长。

［此帖子已被 楚国能源兵团 在 2007-10-7 22:04:05 编辑过］

ll88

电力企业特指燃煤发电企业的前景难以看好！除了发电成本不断高企、电价不涨、利润不断下滑外，这几年各地一蜂而上地建发电机组已造成电力过剩，燃煤发电企业的日子越来越难过了。大家买该行业的股票一定要当心。