巴菲特投资思想的精髓有哪些?

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随着华尔街的复苏，事实证明了凯恩斯的远见。然而，二次大战的阴影袭来，人们开始忧虑它对股市所造成的伤害。凯恩斯再次表示出了他的乐观主义：
　　“如果战争真的爆发，我看也没有什么可怕。金边债券市场的价格是固定的，而且我相信政府在这种情况下，借款利息不会高于3.5%。从长远看，如果大战爆发引起通货膨胀，会对股票市场极为有利。当然，其前提是私人资本主义制度能生存下来。
　　作为一名投资者，更有理由惧怕长期的焦虑和担心，而实际上没有爆发战争。但我怀疑去寻找更好的隐蔽所，对于个人和集体是否有什么好处。毫无疑问，正确的策略是要把目标定在可行的范围内，而不是过多地考虑资本价值。我不认为目前的盈利水平特别差，也不可能差，指数表明，有价证券的下跌与利润降低并不成比例，目前困扰我们的是对于资产流动性的偏好。也难怪如此，任何人必须要有足够的耐力和勇气，才能度过这个时期。对于一个长期投资的机构来说，不会有避难所，而且也不应有。你可以这样安慰自己：假如明年价格再度下挫（市场总体下跌10%-15%或者更多），大家保证金都不够，那时就没有什么可羞愧的了。这的确是一种冷静地接受共同命运的态度，而不必太疯狂地奋斗，期待与众不同的业绩。”
　　下面是凯恩斯在1938年5月8日致剑桥大学国王学院财产委员会的备忘录的一部分，从1937年8月31日至1938年1月1日，短短4个月内，学院的股票贬值了足足20%，财务委员会的大多数成员惶惶不安，而凯恩斯却是宠辱不惊，娓娓道来。这可能也是凯恩斯对自己的投资生涯与经验的最好总结：
　　“事实上，我从以上经历接受的主要教训是与我20年前开始时相信的正好相反，当时我第一次建议学院投资普通股，当时我相信可以采用当时被称为信用周期的策略获利，即萧条时持有股票，繁荣时售出。我们购买了包括每一主要行业的少量热门股票。自那时起，出现过比以往任何时候都更频繁和剧烈的市场涨跌。我们在价格大跌时购买了一些股票，这一点相当成功，然而我们却没能较好地在不同的贸易周期的阶段利用有规律的市场运动买卖普通股票。比如，在过去的9年中，曾有两次，我们的这类投资在短短几个月中总体损失了20%-50%，而我们没能逃避这种周期运动。事实上，我两次都在某种程度上预见了灾难，然而，这些短期的严重损失及没能有效利用市场波动并没有影响最终成功的投资效果。
　　“通过这些经历，我清楚地认识到，由于各种原因进行大量投资转移是不切实际的，而且确实不可取。那些售出过晚、购入太晚的人，反复操作会增加大量费用，并产生极易波动的投机心态。如果这种心态传播开来，将会加剧对社会严重不利的市场波动。现在我认为，成功的投资取决于三个原则：
　　“（1）仔细选择几项投资（或几种类型的投资）。应考虑到该项投资目前的价格与几年后可能出现的实际价格以及投资项目的内在价值，同时还要与其他可供选择的项目进行比较。
　　“（2）长期大量持有这些股票。也许要坚持几年并直到价值完全显现出来，或者明显有证据表明购买这些股票是一种错误。
　　“（3）合理的投资组合。过于集中地持有某些品种存在各种各样的风险，如果可能的话，应战胜风险（例如在选择其他有价证券时，应持有黄金股票，因为黄金股票往往与市场涨跌反向波动）。
　　“用15先令的价格卖出1英镑，同时希望用12先令6便士的价格买回的做法是错误的。而拒绝用15先令买1英镑也是错误的，你的理由是这1英镑不可能是真的（大量经验表明，用15先令有时可以买到1英镑。因为这时很多人都在等待它下跌到12先令6便士）。另外一条重要的法则是避免第二等级所谓安全投资。这样的股票不会上涨，而且必然会下跌。这是普通投资者失败的一个主要原因。理想的投资组合应分为两部分：一部分是购买完全有把握未来能获利的品种（它们未来的升值和贬值取决于利率）；另一部分是相当看好的有价证券，它的大幅升值可以补偿那些即使用世界上最高超的技巧操作也难逃厄运的相当数量的投资项目。
　　“以下事例可以证明，选择正确的股票比正确利用市场的波动在热门股票和现金之间来换手能够获得更多的利润。如果后者的目标在于（如果对大额投资负责任的话）寻找某些特殊股票，那么应避免在跌势上难以大批出手的品种，而且组合必须包括若干极易转换的热门股票以分散风险。这意味着，指数的波动可以作为与投资策略相关的实际价值运动的导向。选用的指数显示（1月1日公布的指数），1929年和1937年有两个高峰，1932年或1933年和1938年有两个低谷。英国股市从100点下跌到50点，又涨到90点，然后回落到74点；美国股市从149点下跌到46点，回升到88点，然后回落到55点。这些1月1日指数公布的并不是绝对的高峰和低谷，但那些平均在100点卖出英国股，又在50点的价格重新投资，再以90点卖出，74点买进（同样，美国股市在149点售出，46点买进，88点售出，55点买进）的人一定是在预测信贷运动周期方面有超人的技巧。如果他用一半资金买进英镑证券、另一半买进美元证券的话，除去他在操作中损失5%的利率，他已经在9年内将投资价值从100提高到182。事实上，“切斯特”的投资值在这段时期内从100提高到262，因此，升值（162%）几乎是那个信贷周期天才盈利的两倍。
　　“市场萧条是无法躲避的，只能靠清醒和耐心度过难关。在低谷时期，你可以寻找一些相比之下不合理下跌的证券进行投资，这样做往往比来回进出市场更为可取。投资者的心态一定不能受股票每日价格起伏的影响，也不能因市场一时的震动失去理智。你不了解价格波动的幅度，正如人们普遍认为的那样，并不意味着你的投资是安全的。目前投资农产品比投资锡矿要危险得多，而我们购买瓦拉比项目一直是比“切斯特”的普通股风险更大、获利更少，而且麻烦更多。
　　不幸的是，事实上，资本市场的现代结构要求上市证券的持有者比拥有其他形式财富的人更有胆量、耐心和意志。然而从某种意义上讲，投机者有时比投资者更为安全，这一点我曾在委员会上讲过。投机者是一个知道他自己所冒风险的人，而投资者是一个对此一无所知的人。任何证券投资的管理人员都是低生活目标的追求者，他没有社会价值，至多是凭技巧取胜的游戏的配角。然而，投资瓦拉比项目的正确之处在于它是一个建设性的、对社会有益的企业，在这里，我们可以发挥一个真正的企业家的作用，我们团体中的许多人都有理由为自己能为此发挥作用而感兴趣。我对财产委员会??从他们一本正经的面孔和沉着冷静的风度可以看出??对从股票市场获得利润或亏损的处变不惊的姿态表示欢迎，他们对农业收成的好坏大喜大悲。当然，无论如何应时时剖析我们所做的事情及我们的投资原则，这样做可能更为有价值和明智。”<DIV> </DIV><DIV>后记
　　十几年前，我从伯顿?麦基尔的《漫步华尔街》中了解到凯恩斯的“大傻瓜游戏”与“选美比赛”，印象非常深刻，觉得这确实是投机经验之谈。后来，又看了几遍凯恩斯的《就业、利息和货币通论》的第12章，但总觉得有点别扭。1998年，我读到了凯恩斯文集《投资的艺术》，发现凯恩斯的投资实践和理念十分丰富，并不似“大傻瓜”和“选美比赛”这么简单。我就有了写一篇有关凯恩斯投资哲学的读书笔记的计划，可一来自己对凯恩斯的投资哲学理解不深，二来《投资的艺术》的中文翻译也有毛病，所以迟迟没有下手。我想了好多年，渐渐悟出所谓的“选美比赛”是一种不良的投资习惯（相信很多老投机同志一定会跟我急），因为总得看别人“脸色”行事的投机行为要长期成功，几乎是不可能的，而真正成熟的凯恩斯投资哲学与巴菲特的价值投资和其他大家的成功之道不谋而合。严格地说，凯恩斯在投资理论上的地位与格雷厄姆并驾齐驱，在投资实践上，还要比格雷厄姆技高一筹，凯恩斯不愧为杰出的投资大师。所以，我的这篇读书笔记尽管写得比较粗浅，毕竟作了些许尝试。</DIV><DIV> </DIV><DIV> </DIV>

szjacob

引用：

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原文由 zhtax 发表于 2007-3-14 18:30:18 :

另外巴菲特拥有保险公司确实相当于拥有了无尽的现金流，但是，巴菲特最头疼的一件事就是资金太多，值得投资的项目太少，所以钱多也不一定就是一件100％的好事。

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是的，钱多了，容易冲动，犯下一些林奇所说的“多样化恶化”。巴老的另一个优点就是头脑一直非常清醒，投资理念一直非常清晰一致，未犯“多样化恶化”的错误，这也是非常难得的。

value

福兄的这个话题，即是老声长谈，也是常看常新。福兄提出的几条精髓，我罗列如下：

1。把股票当成企业。

2。以企业价值来替代股票市值

3。安全边际

4。“好企业”比“好管理”和行业前景因素更重要

5。能力圈界限比能力圈大小重要得多

这5条中，1、3、5是普遍认可的价值投资的原则，类似：“安全边际、市场先生、能力圈”这3条，原出自价值投资之父--老巴的老师--格雷厄姆。格老的学生无数，都是在其基本原则之下，发展出自己的风格，从而取得了非凡的成绩。老巴是其中的代表之一。

巴菲特后来发展出的投资风格，就是“特许经营权”概念。在这个概念下，公司由于自身独特的“护城河”，可以顽强的抵御市场竞争，从而可以在相当长的时间内，取得超过资本成本的收益。我们都知道，假设永续经营的公司，其收益率可以永远超过资本成本，那么这公司的价值是无穷大。因此也就有了巴菲特后来“以一般的价格购买如优秀的公司”的行为。这就涉及到了福兄提到的第2、4条。只要满足第4条，即便是以很高的价格买入公司，只要以长期持有的观点去看，都是便宜的，而且巴老用第2条来完美的实现了收益的评估标准。

因此，“特许经营权”、“好企业比好管理重要”、“以企业价值代替股票价值”，在逻辑上是有机一体的，缺一不可的。这就是属于巴菲特的、独特的投资风格或精髓。至于他取得的傲人的收益，我想如果没有保险公司的“浮存金”，也许未必有其他投资大师的投资业绩更优秀。

这其实也是我最近在思考的问题：在目前的市场状态下，一些长期表现优良的白马股，长期持有，依然可以获得不错的收益，然而是否有其他的投资方法，可以产生更优异的投资成绩呢？比如：小公司的发展伴随着产品周期的波动，在这种波动产生的迷雾中，把握住必然的规律，在小公司发展的“阵痛”中掘金，也许是另外的不错投资思路。如果是这样，我的眼光应该转到绩差公司或预亏的公司中。这显然对投资人的眼光有更高的要求，否则就成了赌博了。

一点自己不成熟的想法，与福探和众友探讨。。

［此帖子已被 value 在 2007-3-15 19:36:28 编辑过］

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留平头

如果能抓住一个公司的转折期，当然会获得更多的收益，但这个对一般的投资者谈何容易，毕竟知识面对一个人来说，太有限

福尔莫斯

引用：

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原文由 value 发表于 2007-3-15 13:34:44 :

福兄的这个话题，即是老声长谈，也是常看常新。福兄提出的几条精髓，我罗列如下：

1。把股票当成企业。

2。以企业价值来替代股票市值

3。安全边际

4。“好企业”比“好管理”和行业前景因素更重要

5。能力圈界限比能力圈大小重要得多

这5条中，1、3、5是普遍认可的价值投资的原则，类似：“安全边际、市场先生、能力圈”这3条，原出自价值投资之父--老巴的老师--格雷厄姆。格老的学生无数，都是在其基本原则之下，发展出自己的风格，从而取得了非凡的成绩。老巴是其中的代表之一。

巴菲特后来发展出的投资风格，就是“特许经营权”概念。在这个概念下，公司由于自身独特的“护城河”，可以顽强的抵御市场竞争，从而可以在相当长的时间内，取得超过资本成本的收益。我们都知道，假设永续经营的公司，其收益率可以永远超过资本成本，那么这公司的价值是无穷大。因此也就有了巴菲特后来“以一般的价格购买如优秀的公司”的行为。这就涉及到了福兄提到的第2、4条。只要满足第4条，即便是以很高的价格买入公司，只要以长期持有的观点去看，都是便宜的，而且巴老用第2条来完美的实现了收益的评估标准。

因此，“特许经营权”、“好企业比好管理重要”、“以企业价值代替股票价值”，在逻辑上是有机一体的，缺一不可的。这就是属于巴菲特的、独特的投资风格或精髓。至于他取得的傲人的收益，我想如果没有保险公司的“浮存金”，也许未必有其他投资大师的投资业绩更优秀。

这其实也是我最近在思考的问题：在目前的市场状态下，一些长期表现优良的白马股，长期持有，依然可以获得不错的收益，然而是否有其他的投资方法，可以产生更优异的投资成绩呢？比如：小公司的发展伴随着产品周期的波动，在这种波动产生的迷雾中，把握住必然的规律，在小公司发展的“阵痛”中掘金，也许是另外的不错投资思路。如果是这样，我的眼光应该转到绩差公司或预亏的公司中。这显然对投资人的眼光有更高的要求，否则就成了赌博了。

一点自己不成熟的想法，与福探和众友探讨。。

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刚回来不久，现在很晚了，但value兄上面的话，我个人以为是本贴回贴中最精彩者，这不仅仅是与我的理解完全一致，而且阐述得比我更加清晰。以前与value兄有过贴中的讨论，又有过同饭局的交谈，虽然也有过观点上的交锋，但看来我当时的感觉没有错：value兄的理解和思考能力的确令人佩服！多多交流啊！

独立思考的前提是对事物有深入和符合逻辑的思考能力，否则就成了菜市场。

精髓者，乃最根本的原则也。理解和学习巴菲特，不是要去模仿他的一切和表面投资的现象，而是为了形成自己的投资方法。就象欧几里得几何，几条公理（原则），再加上严密优美的逻辑推理，就能“生”出一个万紫千红的宇宙几何世界。同样，把握了巴菲特的基本投资原则，那么结合自身的情况辅以清晰的投资逻辑，就能形成最有信心的投资方法??我一直认为，信心是投资成功的最主要因素，但它决不是“炼出来的”，而是投资方法纯熟到一定程度后的自然表现。

这个贴，我想表达的正是这个意义，而不是就某某具体的投资行为和现象去论个什么的。

广告风

真传一句话,假传万卷书.12345至赅至简,是真传.引用建仓时一位禅友的话:选好,买了,不管.

lewie

谈些个人看法，内中可能有某些观点和楼主相左，纯粹探讨，别无它意。

巴菲特总说，自己是“85%的格雷厄姆+15%的费雪”。但从旁观者的角度理解，可能绝大部分人都认为这个比例正好相反。巴老的投资成就的大幅跃进，是在他50岁以后，也就是80年代开始，按照林园说的“他50岁时不也就2亿美元身家吗”。仔细分析柏克夏77-06的投资组合，为巴老实现财富跃进的就是以下这10个公司：

华盛顿邮报、可口可乐、富国银行、吉列（现在的宝洁），美国运通、联邦住宅贷款公司，政府雇员保险公司、美国广播公司（后来合并为大都会/ABC，又被迪士尼收购），中国石油，穆迪投资评级公司。

可以大胆地说一句，这些公司，格雷厄姆大部分都不会买、买了也拿不了这么长，而费雪则可能刚好相反。再大胆说一句，如果巴菲特一生只聆听了格雷厄姆的教诲，他肯定无法成为世界富豪，相反，如果他只聆听了费雪的教诲，他依然有很高几率成就今天的成绩。

格雷厄姆的方法，能够在巴老心目中占据如此崇高的地位，更多源于当时的历史背景。1929年的大崩盘后，道琼斯指数用了20多年的时间才重返高位，也就是指数走了10几年的熊市。当时美国人对股票的看法，就是我们2年前常说的那句??远离毒品、远离股市！而与此同时，美国经济在二战前后得到了飞速发展，逐渐跃升为资本主义头号经济大国。当时的股票市场，也是遍地黄金，交易价格处于净资产值以内但每年盈利却持续增长、股利率远高于债券利率的公司比比皆是，直到60年代中期，股票市场才重新为美国民众认同，进入“沸腾的岁月”。所以，巴菲特在刚刚成立私募时，用格氏的方法可谓非常顺手（其实和许多散户热中于在低价股中寻宝，找有盈利、未分配利润和资本公积金高的股票非常相似），但到60年代末期，股价已飞速飚升，不再可能提供原来的“黄金”了，巴菲特也就迷失了方向。到70年代，巴老投资《华盛顿邮报》，依然是用格氏的方法，不过，到了80年代，他回顾以往用低廉价格买到又卖了的迪士尼、美国运通等已经因为长期成长提供了惊人的回报，才逐渐大举运用费雪的方法，而这一改变，也使他成为了今天的巴菲特。大家可以想象一下，在五六十年代里，美股和我们几年前的A股市场是何其相似，比如，60年代末期，登月的成功也引发了炒作太空概念的狂潮，一个制鞋企业，更名为“宇宙控股”后，被炒上了几十倍。而在此背景或更前的时间段内，巴菲特可以找到的并能用于实践赚取到第一桶金的，就是格雷厄姆这套东西，因此，我们就很能理解巴老对格氏那种近似于顶礼膜拜的心情了。

必须说说费雪，他和格雷厄姆是同时代的人，却使用了截然不同的方法，而他的操盘业绩也远胜格氏，四十年代开始，对摩托罗拉、德州仪器等成长企业超过30年的投资，使他创造了数以十倍计的惊人投资成绩。费雪的思想，很大程度上是受了上世纪最伟大的经济学家约翰?凯恩斯的影响（见论坛网友另一帖）。

小结一下就是，如果单纯从《证券分析》、《聪明的投资人》中，你是很难找到成为巴菲特的方法的，但《如何选择成长股》中则可以找到。

再从理论上说一些。

格雷厄姆的几个观点：将股票投资视作企业经营、安全边际、市场先生的愚蠢。这三大观点，可视为可以永恒有效的投资戒律，但格氏本身操作时也基本没有遵循第一条，试问，如果真的将投资看作是自己的企业一样经营，那会在做企业时“2-3年内股价无法回升到合理水平就把它卖掉或股价一回到合理水平就卖掉”吗？

关于安全边际，巴菲特则更受费雪的影响，“用合理的价格买入优质的企业，比用低廉的价格买入平庸的企业要好得多”。以为巴老赚得最多帐面利润的可口可乐来说，88年时，巴老以14.5倍的PE、5倍的帐面资产值买入时（当年每股收益是0.36美元，买入均价5.22美元、每股净值是1.07元），如果纯粹从数学角度计算，一点都不便宜，要知道，当时美国的国债利率是10%/年左右。

关于市场先生的愚蠢，则是巴老运用得最得心应手的一项技术，华盛顿邮报、吉列、富国银行、政府雇员保险公司、美国运通等都是经典的战例。但是，个人认为，市场先生的大愚蠢往往是可遇不可求的，只要用合理的价格买入优秀的企业，回报依然是令人满意的，而且，更重要的是，在优秀企业经营的历史长河中，它肯定会提供无数次机会、无数次好的买点供投资人进场，不会因为它已经升了若干倍就丧失了继续提供高回报的可能性，只要你能在买入时，对它的前景和实质价值有准确的把握、对价格有合理的评估。

所以，其实我一直不主张刻意寻找“迷雾中的企业”，虽然这类型的企业可能会提供更高的超额回报，但确定性高些的东西，无疑能使你在这个市场中生存得更久。比如，对600535，在过去的几年中，它的确定性一直在提高，而我也一直在每年持续买入，从绝对数字看，15元买的肯定不如6元多买的回报多，但15元买的，长期下来，在市场中，也能是一个很好的投资。又如，在市场对0839、600251的资源概念不断追捧炒作（0839还有其他的价值，但本轮上升显然主要是因为资源的藉口），0792却因为资产注入整体上市的落空而不断被抛售，完全忽略了其垄断性的价值和非常高的成长确定性价值，PE值已大幅低于10年的复合平均增长率，这个时候，我们为什么还一定要固执地去追逐那些未实现的虚无价值呢。

xialuoke0089

分析得很好，但投资“迷雾中的企业”，从长期看更能获得超额收益（其实600535，我更倾向于他仍是个“迷雾中的企业”）。 而投资所谓热门股、白马股，企业前景确定性虽然高些，但股价已经上去了，长期收益未必理想。 对于这个问题，我觉得福探的“由历史来寻找tenbagger”一帖中阐述的非常好。

另外，我觉得兄台将0839和600251、0792相提并论很不妥，原因可能是没有拨开迷雾，看清0839的内在潜质。请兄台到“国安的简论”与福探交流。

［此帖子已被 xialuoke0089 在 2007-3-16 11:29:51 编辑过］

zdmzdm

赞同lewie兄的见解。“特许经营权”并不是巴老的发明,只是从费雪那里学来,比费雪更为专注而已。巴老的聪明就在于取两位大师的长处,合二为一,形成自己的东西,同时划定一个能力圈,买格雷厄姆不买的股票,不买费雪买的股票,结果他比前两者要富。

我们若要搞"拨开迷雾",要搞"潮流投资",最好想一想所走的路是不是股市的真规则,是不是在自己的能力范围内,是不是在学取前辈的长处,市场的诱惑很多,态度决定一切。

福尔莫斯

呵呵，巴菲特究竟是怎么进行投资思考的，其实他只在不同场合以开玩笑的口吻进行了“露”了一些，而流传在外面的种种说法，不过是外人的猜测而已。巴菲特甚至开玩笑说，谁如果把他准备要投资的公司泄露或猜出来，他会雇佣黑手党“灭口”的。

所以，我们只能去根据历史，来归纳老巴的投资原则，而不是去猜测他的具体的投资方法。真正的理解了他的“原则”，就完全理解了他的所做所为。个人感觉，巴菲特的投资，体现了一个“美”字，就如同我们在面对复杂的自然界现象，后来读到了牛顿定律、麦克斯韦方程式一样的感觉。

昨天与一位朋友吃饭聊天时我说，把握了巴菲特的原则（而不是去具体的模仿），想亏损几乎是不可想象的事情。但是，每个人的投资方法可以大不相同（即使都按照巴菲特的原则），只有理解了巴菲特的原则，每个人的投资方法才有可能进行交流和理解。否则，交流就成了毫无章法的“争论”。