对苏宁电器（002024）的分析

yuzunsh

计算过程涉及对于付费客户的估值课程内容。

阳光下

偶是个小同学，是个新手，在这个论坛里可不敢乱称老湿^_^

置顶贴http://www.xxtz.com.cn/cgi-bin/xxbbs/bbsxp/ShowPost.asp?id=6305 里面有详细论述，请参考。

阳光下

看苏宁这个行业，也许应该从过去家电谁在卖？怎么卖；现在家电谁在卖，怎么卖；未来家电谁能卖，怎么卖这三方面来考虑。

过去，就按在2000年以前吧，家电基本都是由大型超市、百货市场在卖。我印象深刻的是在90年代初期，郑州几个大型百货商店之间发生了一次商战，以价格战互相攻击，几方都损失惨重，其中一家的老总事后回忆说：最激烈的时刻，一台电视机只赚几毛钱。这说明当时家电的定价权在厂家，卖场力量分散，利润单薄。

现在，连锁卖场开始掌权。据说苏宁、国美订货的时候，已经是按照指定价格来订货，而非是厂家现有型号及价格来订货，这个说法我还未得到核实，但也说明，目前家电厂家和卖场之间还属于共生关系，卖场占有优势。

未来如何呢？这也许需要参考一下发达国家在家电业饱和后的发展情况了。哪位在国外的TX比较了解情况，能否谈谈？

阳光下

对于厂家自行建设渠道，我也有些疑虑，毕竟，这个成本和管理都不是那么容易的。厂家自建的渠道只能是相对卖场来说的补充。

现在，由于市场空间巨大，连锁家电卖场扩张挤压的是一些没有竞争力的非连锁卖场和商场的利润，他们最终必将被收购或淘汰。

但在扩张期结束后，这些大卖场之间、国外电器连锁大鳄之间、大型连锁超市之间，必然发生直接的竞争，而这个竞争将导致利润的下降。

值得关注的是，亚洲家庭数量占全世界总体规模的48.8%，但在全球家电市场上的销售量比例却只有26.8%；与此同时，西欧家庭数量所占全球比例只有10%左右，但家电销售量却占到了全球市场23.5%。弗里德曼?斯多克认为，这与世界不同地区使用电器的习惯有关。在欧洲，基本每个家庭都要置备尽可能多的家用电器，比如洗衣机、烘干机、洗碗机，该有的电器他们都会配备。

但亚洲国家则不同，普通家庭往往只选择必需的几样家电，比如洗衣机和冰箱，其他的就不一定购买了。但这也表明，未来一段时间亚洲家电市场非必备产品类别的销售量会有一个比较大的增长。

从上面的统计来看，中国家电的消费还远远未到饱和的地步，家电的消费还在后面。但家电这个行业已经是个充分竞争的行业，对普通投资者来说，没有什么可能产生较好的收益了

掷铜板的人

我对阳光兄所取的每股权益的增长率取值g=50-70%表示一定的怀疑。

目前电器连锁商业形态的网点在主要城市中已经布局基本完毕，接下来的新布局增速肯定没有以前那么快了。要想通过大笔的股权融资来达到快速扩张的效果，必须新扩张的店面要保持跟老店面类似的盈利能力才行。从目前已有的行业布局来看，要想达到这一点很难。如果硬要以股权融资的方式继续快速扩张，则净资产收益率必定下降。所以，如果以上述分析来估值，里面可能有陷阱。（估值的结果另当别论，因为结果还牵涉到其他几个数字）

［此帖子已被 掷铜板的人 在 2009-4-19 21:57:18 编辑过］

可以看得出估值中的R来自于ROE，而ROE=销售净利率*资产周转率*财务杠杆，这3个因子的发展趋势和未来几年的值要不要估算一下呢？其中资产周转率这个因子，楼主好象从头到尾一直都没算，目前苏宁开始自建店面了，这跟以前的租赁店面相比，会不会导致资产周转率的下降呢？另外，公司的销售净利率会不会有什么变化呢？这些都没分析和计算，所以上面的估值好象基础比较脆弱？

［此帖子已被 掷铜板的人 在 2009-4-19 22:13:50 编辑过］

阳光下

另外，关于究竟是买店面、自建店面还是租店面哪个好，也许应该看一下租金在费用中的相关比例变化。只是看那几张表让偶。

也许从现在开始留意季报中的相关内容，和前两年进行一下比较，也还来得及。

阳光下

先做一个阶段性的小结。

在苏宁、国美的努力下，家电卖场已经可以说是零售业内的一个细分行业了。这个行业有以下几个特点：

一、将随着中国经济的发展，内需的扩大而不断扩大，直到在未来的某个时间达到饱和及稳定。

二、该行业发展速度较快，应该提前在内需增速达到最大值之前先行抵达最高点。

三、这个行业里，规模起决定性的作用。规模大，则对供应商的议价能力强，还款周期长；投入的广告费、管理费等占比较小；客户的信任程度也较大。

四、由于没有可靠的经营市场壁垒，所以，该行业内不会有超额收益。在扩张到了一定规模的条件下，有可能取得稳定的收益。

根据想象，做一个对未来的猜测：

虽然零售业巨头一直兼营电器销售。未来随着家电卖场规模的扩大，议价能力的增强，将这一块从零售业中取代，彻底将该行业垄断在自身中是可以

想象的。同时，从本质上说，我未觉得单独经营电器和兼容电器在经营上有什么差别，都是靠门店的数量和物流的配合来取得规模上的优势，零售方面

甚至货物是由厂家来配送。所以，如果有一天家电卖场突然转型进入零售业的话，我不觉的有什么奇怪。

下面对苏宁电器这个公司进行分析

竞争优势分析

一、经营策略：应当属于追求成本领先。通过快速扩大规模来占领市场，打出品牌，并对供应商取得优势，利用延长应付款周期来提高资金的利用率。

由于没有可以横向比较的公司，所以，我现在只是把苏宁自己提出的一些新措施来分析一下：

2008 年国庆，苏宁电器全面启动“阳光包服务计划”，为购买“阳光包”延保产品的消费者提供延保期内有故障包修、维修费包免、难修复包换的“新三包”服务。

“阳光包”是苏宁电器自主研发的一种家电延保产品，更是苏宁电器向顾客提供的一项电器延保服务的服务品牌。其独立于制造企业或国家规定的产品保修期之外，旨在通过延长家电产品的保修期，全面升级家电维修保障服务。

售后服务建设方面

1、售后服务终端网络稳步扩张，报告期末售后服务终端网点数量同比增加168%；

2、安维品类和规模进一步扩大，热水器安维业务继续保持稳定增长，平板电视、洗衣机安装调试比例进一步提升，安维收入和利润稳步增加；

3、蓝领工程持续推进，技术型、复合型蓝领技师比例大幅提高；

4、2008 年7 月1 日，中国家电维修协会授予公司售后服务中心AAA 级信用企业，公司服务信用进一步加强。

售后服务应该是一个家电销售商必须具备的服务之一，在前几年的年报中，售后服务方面的毛利率一直很高，但总金额很少。但2007、2008这两年，售

服总金额连续大幅增加，应该是售服建设方面的具体体现。

渠道创新

进一步明确 B2C 业务的未来发展方向，成立专门的组织体系，积极准备B2C网站升级优化工作，为未来2-3 年内网站业务的突破发展奠定坚实的基础。

客户服务平台建设方面

1、依托 CRM 系统，“4008-365-365”全国统一呼叫中心运作日趋成熟，进一步整合回访受理业务，日最高受理能力突破2 万，人均效能比提高30%，首问解决率达到85%,全面超越行业标准水平；

2、通过投诉理赔基金、投诉处理标准的建立及重大投诉的专项管理，投诉处理能力显著提高，服务响应效率和服务品质得到明显改善。

信息平台建设方面

1、报告期内，公司继续围绕经营和管理的需求，积极推进流程优化，技术开发专业技能进一步加强，年内完成各类大型应用项目开发34 个，有效支撑了公司组织和管理变革，公司内部资源进一步整合，管理效率进一步提升；

2、数据中心项目已进入内部装修阶段，相关设备采购也在招标过程中，为后期日益扩大的数据处理和安全防范要求提供有效保障。

通过网络平台、信息平台、客服平台等来提高服务效率，应该是未来的趋势。

二、商业模式

苏宁的商业模式看起来似乎是不断扩张――增加店面及采购数量――提高谈判能力――提高资金周转率――继续扩张这个循环来增强自己，通过复制已

成功的模式来快速占领市场。这需要资金来支撑，未来苏宁应该会继续融资和扩资。

商业模式和经营策略有些难以区分，我觉得我上面说的似乎应该定义为经营策略才更妥当一些。苏宁和其很多供应商签订了各种各样的协议，独家经营，建设战略合作伙伴，这个似乎才更像是商业模式。

如果不去公司具体询问，可能很难通过公开报道来确认其完整的商业模式。

三、无形资产

1、人力资源：公司对人才的培养倒是很重视，这些年的年报中必有提到，而且似乎很有效。具体多有效，可能需要去公司问问才行。2007年年报中也提到了股权激励方面的问题，但后来似乎没有了下文。

2、品牌建设：“买电器，到苏宁”。这些年公司在广告宣传方面的投入不少，通过新闻报道、公益事业投入等方式，来提高品牌的知名度。从年报中的说法来看，效果似乎不错。

3、网络投入：上面说的网络平台建设应该属于无形资产建设。

四、竞争优势

说实话，我还真未发现苏宁有哪些是“稳固的”竞争优势。。。。。

五、财务报告分析

看报表让我。这部分虽然重要，但只能先略过。

这个短板需要下决心用一段时间来补上。

阳光下

刚刚发现，苏宁又一次除权了。现在的净资产为1.96元。

再计算一下：五年估值为9.42 八年估值为16.09

市场相对乐观，还可以接受。

阳光下

引用：

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原文由 solino 发表于 2009-4-19 14:40:44 :

谈几点：

1.家电专业零售连锁本来是一件好事，也有不错的复制扩张模式。尤其在前几年房地产扩张期也早就了辉煌，今后的扩张能力或有所削弱。农村市场的由于覆盖密度的弱势，服务成本会大一些，不过租金成本和人力成本相对低一些，中性。提供了长期的扩张空间。不过农村基础设施的建设模式还不确定性，市场到底会如何未知。

2. 目前的家电售后服务，总体觉得主要还是家电厂商的事情（1年），国美出售5年（可选3-5年）保修服务是不错的，至少我买的厨房电器都买了5年。（相当于买个保险）。如果家电零售商能为厂商提供价值的话，服务是他们应该做的，这样为厂商减低成本，来换回低价，增强各自的优势。目前，还不能感受零售商的真正有价值的服务。

3. 不知道是不是普遍现象，国美苏宁都可以讨价还价，而且都有所谓促销员（对电器本身基本不懂，素质比较低，一般也没有过使用经验）。

4. 超市大卖场也是潜在的对手。至少我平时都会去超市买一些小家电。

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同意solino兄的看法。

基本上说，未来几年内的发展空间还是有的，几年后就要再重新考虑了。

第一滴血

内需怎么打开？