冷静认识当前的市场(2007，7,5)

福尔莫斯

近来股市频频大跌。很多投资人惊慌不已。更有人呼吁，政府调控不要把牛市的“根基”调没了。牛市能被“调”过来“调”过去？

今年以来市场继续牛气冲天。在今年以来的报告和公司四周年的会上，我提出过这样一个观点，从历史收益率角度看，眼下流行的中国A股股市未来“黄金十年”可能是不存在的。意即，因为过去十六年的股市收益率过高，假如Sigel研究的美国股市长期收益率收敛的历史在中国股市上也适用的话，以深综指为例，在今年的高点区域买入做“长期投资”，那么未来十四年的长期平均复合收益率可能还跑不赢目前的国债！

这就意味着，别看现在的牛市“牛”得欢，未来可能还会再来长期熊市或者未来只有短暂的牛市，大部分时间仍是熊市。只不过这个耸人听闻的结论在当时不好说得那么“白”（不过看我们教程中那两张图的人都应清楚其意思）。

这个结论“可靠”吗？让我们看看现在的股市现象吧：

1。一大堆虚拟公司“诞生”了。市净率超过10倍的公司，意思是其公司价值中“无形资产”占到了超过90%，而有形资产仅占10%不到。当年Nasdaq崩盘前，也是很多这样的公司。后来呢？

2。市场上业绩优良了很长时间的公司，其PE居然普遍都被炒到了70-90倍。我记得1997年绩优股最热的时候，当时市场上形象最好、想象空间最大的股深科技的PE最高瞬间也就70倍、深发展PE也就60倍（当时我目瞪口呆），后来就形成了9年的深成指（绩优股指数）历史大顶！

……

因此，这样的市场中，作为投资人，你应当“洗洗脑”：不要被现在的市场观念去“洗脑”，而应“守旧”一些：用两年前的定价观念继续用于现在的市场，来看看你持有的公司究竟值不值？

当然，这不是说投资就要停止。我说过，97年最高点买入了当时冷门的绩“差不多”优的股万科或者干脆绩差的冷门股白药，十年后你有资格与巴菲特的平均投资收益率相比，但你若继续持有那些当时的热门股，对不起，没有一个能对得起你自己的期望的。我想说，未来肯定还会有这样的公司??未来真正伟大的公司，它们是属于那种靠自己的本领赚钱而不是靠行业形势赚钱的公司。就此，我还想提醒一个事实：

台湾在货币升值期间普遍暴涨的股市泡沫破裂后，台机电等做实业的公司市值后来还基本能保持，而当年最火的什么银行、地产公司现在都哪里去了？一个朋友查了资料，其市值基本上回到“老家”了。

什么启发呢？

应该冷静地考虑这样的问题：现在的这些热门股，凭什么现在的业绩这么好了？两年前或更早一点，它们都是什么业绩？如果中国的经济形势发生大的变化，你对手中的公司业绩能有信心吗？

chairman

本币升值期间，可以参考日本、台湾的股市，哪类股票在此期间涨幅最大，因为过量的资金焦点集中在此类股上，必将不断炒高，现在的银行、地产、保险只能说贵，但至于是不是非常大的泡沫，个人觉得还未至此。

不同地区的行业股票有相似也有不同。台湾的银行不能长期投资不代表香港或者我们大陆的银行就不行。香港的银行、保险类股票是长期投资的好选择，你可以看看汇丰的长期复合收益率有多少。汇丰是行业形势赚钱，来保持几十年的长期的增长的吗？

福尔莫斯

主席先生，你说得很对，不同地区的行业股票肯定不同。关键是要把此类股票为什么会长期上涨的内因搞清楚。

这个贴不是专门讨论某类股比如银行股的，而是想表达在一个泡沫愈来愈大的市场中，如何继续投资。谨慎是必要的，因为象现在这样指数的牛市从历史角度看肯定不会是经常的事。

个人以为，当一个行业内的所有公司都大赚特赚的时候，对这类企业长期的未来保持警惕就很必要了。短期内正因为如此，必是热门股。如何处理热门股与非热门股，每个人的方法和理念都不同。

zdmzdm

基本倾向福探意见

有时看到电视屏上的股价移动,真感到吃惊

不过那个牛市的氛围还在,多空还要较量,主旋律是财富转移

福尔莫斯

仅仅靠行业形势使业绩提升的公司，不管是什么原因，始终使人不放心。只有那些靠自身的本领来赚钱的公司，才是我们想投资的企业。

这是自己一个根本的观点。也许近两年来市场的“主题”与此不同。

我想引用一下彼得林奇在一本书中对投资者的忠告中的两条：

。预测经济的变化趋势没有意义；

。预测股票市场的短期走势没有意义。

第二条也许很多人可以同意，但第一条，可能很少有人能理解。但我觉得这正是问题的关键，也是我本贴想表达的。能否在市场上长期生存，这是最重要的。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2007-7-8 19:17:28 编辑过］

阳光下

费舍说：。。。整个行业的利润率因为价格一再上涨而升高时，对长线投资者来说，不是好兆头。.......相反的，一些公司，不是靠提高价格，而是借远富创意的方法，提升了利润率。.......想要投资的人应注意企业所采取降低成本和提升利润率的新观念是否富有创意。。。。

个人觉得，林奇找到的公司基本都是有新意和创意的，长期来看基本不受经济变化趋势的影响，甚至由于经济的变化，淘汰掉一些无创意墨守成规的公司，反而扩大了市场。这些公司都是不管什么情况，都可以长期在市场上生存并扩张的。所以，预测经济的变化趋势没有意义。同时难度也太大，准确性不高。

value

估值过高本身并不是未来下跌的充分理由，关键是估值过高和企业的成长有没有关联。是未来决定了目前的估值水平是否合理，而不是目前的估值水平决定了未来。我认为：大盘的PB和PE只是历史参考，正如宏观景气波动的历史数据一样，并不能得出未来的指南。

97年和07年有着类似的估值水平，然而97年以后的经济环境和07年以后的经济环境到底有何区别？这才是判断估值是否合理的本质原因。

全球经济一体化，给股票估值增加了更多的不确定性。在混沌之中，确实只能抓住自己能确定的因素这根稻草，知道自己不知道的事情才能谨慎从事投资行为。

福尔莫斯

“是未来决定了目前的估值水平是否合理，而不是目前的估值水平决定了未来。”

????

有道理，不过未来是什么并不可靠。我清楚地记得，2000-2001年的时候，之所以当时市场流行“三浪3”，一个很重的“经济”上的根据是当时很多经济学家和舆论普遍认为“中国经济已开始了新一轮增长周期”；现在，由于人民币升值，GDP高胀，普遍也预期未来中国经济更加强劲。所以，股市的“黄金十年”将如何如何……

所以，很早以来，我就对那些动辙以未来中国经济将如何如何，因此股市也将如何如何的“论述”很不以为然（甚至反感）。以我的观察，在我知道的所有预测中，对经济未来的预测还不如对股市走势趋势的准确度高。我对那些喜欢预测股市的预言家的尊重程度要高于对经济预测的经济学家的尊重程度。所以，每次当我读到林奇关于“预测经济的变化趋势毫无意义”的话时都忍不住想划个加重线。

不过，股市中的很多现象却令人着迷。Sigel统计了美国股市200百年的历史中一些不变的东西令人着迷??它过滤了所有的经济周期、所有的“新”因素而却一直保持不变的，就如同复杂的宇宙现象中的那些亘古的“物理常数”一样。比如市盈率、市净率的回复性、长期收益率的收敛性乃至Sigel常数本身。

所以，我十分尊重那些当看到超过正常的过高指标而提示风险者，比如前时期提示风险的李嘉诚、格林斯潘等，至少他们讲话的“阴谋”程度肯定要比很多经济学家兼股评家的小很多很多。当然，任何人对股市的预测都不要太当回事。只要对股市中的不变的东西理解深了，自然就会在这个市场中生存的时间更长些、质量更高些。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2007-7-9 13:04:24 编辑过］

福尔莫斯

未来的经济形势或者行业形势是无法把握的，但一家公司的未来却有可能把握，特别是那些与经济形势无甚关联的业务型公司，或者其经营优势大得给我们足够信心的公司。

kissingafool

有道理！

这让我想起另一个现象，大多以预测经济周期或股市大势来做波段的投资者，长期来讲，其最终的成绩经常比不上、大多数是远远比不上专注于企业研究的投资者，原因正在于此。研究包罗万象的经济形势或包含千余只股票的大盘，其中的因素实在太多，社会学不同于自然科学，当中很多又是互为影响的变量关系，难度之高，看看多数经济学家们当初南辕北辙的预测，就能体会得到，也非我等靠做对一两次波段就能信心满满的。

如果说研究企业难度虽很大，但还有可能的话，那相对来说，研究大势就不是我能力圈内的事了。那你呢？你投资操作的基础是来源于企业研究，还是来源于大势判断？