利用市场什么是价值投资在我眼中“价值投资”是一种投资策略，指投资于市场价格较实际价值低的标的，而在市场价格远远高于实际价值时，应该卖出中断投资。 投资的方法有许多种，有最为传统的趋势交易方法（当中又有若干流派）；有基本面和企业营运趋势选时相结合的主题投资方法；有长期持股（思想等同于投资人控股经营公司）的投资方法；也有一切以价值为准绳，利用市场定价失误而进行的价值投资方法。 我认为价值投资有两大特点： 第一，价值投资方法，是主要着眼于“过去和现在”的方法，尽管价值投资者认为标的企业未来发展有良好预期并可能将“现在预见的未来”计算在价值当中，但不会基于超越“平均水平”的未来做任何估值溢价； 第二，价值投资方法是利用市场的错误定价获利从而超越市场的方法。如果市场不犯错误，那么价值投资者只能追求市场平均收益（甚至会很难）。 这两个特点，构成价值投资者与其他投资方法使用者的本质区别。 当价值投资的理念深入骨髓，那么投资人就成为一个价值投资者，而这样的价值投资者并不排斥各种套利，买入便宜公司，长期持有伟大公司，顺势持有周期性公司，等等其他的投资策略，只不过这任何一种策略，都是以“价值”做为基础而已。换句话说，如果是这样来理解投资的话，那么，凡是“投资”，必定遵照“价值”规律，哪有不以“价值”为主要参考的投资呢？ 如何套利套利是指确定性极高（许多时候接近100%）的短期投资，之所以存在这样的投资机会是因为市场常常出现“莫名其妙”的价格错配，当然，也有许多时候是因为不合理的制度提高了摩擦成本造成的。目前我所了解的可以进行套利的途径主要有： *利用不同市场中同股同权股票套利，赚取“股票数量”。如A/H股中的招商银行，在2008年出现的套利机会，如果被利用充分的话，可以增加20%的股票数量。 *利用并购重组中出现的现金选择权进行套利，比如攀钢钢钒系列股票，在2008年曾经出现过年化60%以上收益的套利机会，直到2009年2月，都曾出现年化30%以上收益的套利机会。 *利用信用等级相同（实际风险相同）类似债券出现差价的机会进行套利。 *转债市场有时候会出现良好的套利机会，如和正股之间出现折溢价，或标的公司迫于压力下调转股价，或债性明显的转债其正股出现明显好转的走势的情况。 *ETF套利。 *股票和债券等“打新”套利。 套利机会千变万化，时机也是转瞬即逝，对市场参与者的敏感性、勇气和判断、交易经验以及参与市场交易的时间等要求很高，有点象一种“投资体力活”。不过参与这样的交易时，可以遥想一下当年搬运（也许是指挥？）可可豆的巴菲特，可能会觉得轻松一些。不过巴菲特说自己当年可以达到50%的年套利收益率，实在令人叹为观止-----资本家可从来不是书呆子啊。 套利的资金不占用股票资金，股票卖出决策从来不为“腾出资金做套利”着想。这个决策的根本原因在于套利活动没有基本的“系统收益率”保证。当然，除非真的出现匪夷所思的比如说“三天超过30%”这么疯狂的套利交易价值，而由于A股市场仍有涨跌幅限制的情况，这种疯狂的错误定价可能会令我心动。 怎样进行股票估值估值是价值投资必须具备的概念，目的在于给出目标公司的合理价值，以便和价格进行对比参照，做出正确的投资判断。估值在方法和手段上的重要性高于它的精确性，甚至可以说，重点在于“参照”的存在，而不是参照是否“精确”。
常用的估值方法有现金流折现法，PB法，PE法，PEG方法等。个人认为其中前两者是最重要的方法，后两种方法很少作为决策依据。另外，以下说明均未考虑权益类资产的风险折价。
现金流折现法：将企业未来现金流折现计算公司价值。先计算企业的历史自由现金流，净利润增长，净资产收益率和净资产增长率等的平均值，并判断趋势；然后选取合适的自由现金流增长率、贴现率等参数来对企业未来10年的自由现金流进行预测和折现计算，折现值的和加上永续价值即合理价值。该方法的缺点是参数太多反而失去了“复合收益率”这个最直观明白的参数的价值，也失去一般性。不利于将企业当成“物品”一样进行简单明白的比较。
PB法：根据企业的净资产收益率和净资产进行价值估算。PB倍数的选取，大概等于多年平均净资产收益率/十年期国债收益率-----当然也可以有一些“个性化”的调整，我并不反对。这个PB倍数乘以净资产，就是企业价值。由于净资产收益率的稳定一定要企业的净利润增长来维持，所以这个估值方法也是已经包含了企业的成长性在里面的。就数学上来说，如果就某一年的单独参数来按PB法计算价值的话，其与PE法的本质是一模一样的。但是，单独一年的参数选取，显然是不稳健的。
PE法：根据企业的净利润和PE倍数估算公司价值。PE倍数等于十年期国债利率的倒数，企业的净利润可以根据净利润增长趋势选取，或者根据企业性质采用平均数，也可以仅用某年的参数-----因人而异-----因此，PE法也成为了一个最容易使计算出来的企业价值“飘忽不定”的方法，其存在的主要价值是计算速度快捷，方便进行企业间的相互比较，发现问题。
PEG法：林奇的方法，在PE法的基础上形成，其基础在于PE倍数=前三年的平均净利润增长率*100。我曾经做过计算，三年以上的持有时间基本上可以保证PEG=1的股票其PE值下降到一个合理的水平。大概因为这个原因，林奇认为PEG为1的股票具备合理价值。
无论如何，估值过程都要和“趋势”两个字挂上关系，否则这个估值是静态的没有价值的。为什么“趋势”可以用来估算企业价值而不适合估算企业的价格呢？值得讨论.
为什么企业价值可以用趋势估算,凭什么保证企业营运的趋势会比市场上价格波动的趋势更有可预测性?我认为有几个原因:
*组织特性.企业经营是通过组织来实现的,组织行为使人更加理性化,通过一系列的组织措施,企业使得人的行为与社会体验,感情沟通,当然还有经营效益有机的结合在一起,这种组织措施是自由市场所难以形成的.
*干系人的利益.尽管市场上的股票价格和组织的经营效益一样,都有关千万人的切身利益,但前者往往是和干系人的"财富积累"有关,而组织效益却和人的"衣食住行"直接相关,所以做出有关行为的时候会更加谨慎和理性.
*获利的便利性.企业利益只能从长期中逐步增长得来,干系人无法在短时间内获得暴利.市场上买卖非常方便,提供了简单的进入/退出手段,提高了获利的便利性.
*市场特性.由上一点,市场自身有加强波动的特性.
以上几点,构成把握企业价值的长期趋势比股票价格的短期趋势更有把握的原因.
那么,如何来判断企业经营趋势,如何来确定低估和高估呢? 判断企业的运营趋势，显然要以定性的分析加上历史运营数据为前提．
定性的分析无非赢利模式，企业核心竞争力和市场特许专利权的分析，尽管老巴在他的后段投资生涯中非常看重这些定性分析，并指出自己的成功中有15％的费雪,但我个人认为这些购买成长股的策略并未取得实证意义上的真正成功,与其说是购买"伟大企业"的策略成功,不如说是老巴仅购买自己能力圈内的"伟大公司"以及"非凡的控制力和不断的现金流"两个因素使老巴得到了"长期持有"的稳定收益.
尽管老巴的成功说明了其购买的企业确实有伟大的地方,但我们必须指出无数更加伟大的企业,促进人类进步的企业并没有被老巴所珍爱,比如微软或者GOOGLE----举出这两个例子可能令人反感,不过他们在一定时期内超高的商业壁垒轻易被否认显然是不客观的判断.
西格尔的结论应该更接近事实,股票收益其实是被人们对企业增长的期望和企业的实际赢利增长间的差值所决定的.也就是说,如果人们开始对传统的商誉型壁垒的企业----比如茅台,有较乐观的期望,那也就意味着该公司在资本市场上收益被判定为低效率的了.
所以我把定性分析的结果用来评估安全边际的大小,如果定性分析结果良好,那么股票买入价格可以拥有比较低一点的安全边际,如果反之,则股票买入价格必须拥有较高的安全边际.
事实上也许只有企业的历史营运数据才会告诉我们一切,以史为镜可能是最接近真理的估值手段之一.剔除融资影响后的自由现金流变化趋势,净利润增加趋势,净资产增加趋势和净资产收益率趋势会明白无误的告诉我们该公司的一切表面和内里因素综合后得出的经营成果.不要预测未来,只根据历史告诉我们的平均增长率,或者平均净资产收益率,或者与行业相比的增长率来计算未来价值.这种做法的背后逻辑仍然是"二鸟在林不如一鸟在手",不要去预计未来,那对我们没有太大的意义.
判断股票价格低估的唯一手段就是价格与包括安全边际的价值之间的比较,相反的是,价格高估的判断恐怕复杂很多?为什么呢?原因很简单,如果你买入持有的股票,其业绩不超越您的预期,如何会得到青睐?另一方面,如果业绩高于预期,价格又如何不高(与您的估值相比)呢?
高于历史最高估值是不是就高估?高于市场最高估值是否就是高估?高于2的PEG是否高估?
我不知道.恐怕也没有人知道.这也许是个私人问题,和每个人准备什么时候扔掉自己的流行衣服一样私人.
老巴所继承的"买入股票就象买入一家公司"的逻辑无法帮助解决此类问题,无论如何我们都不是在经营一家公司,并且,所谓"产业资本"或者我们自己都不太可能在经营事业时仅仅考虑老巴所欣赏的那类型公司,熟悉和资源显然是更主要的考虑因素.
寻找愉快的抛售机会,也许是最难的难题. | 
发表于 2009-2-27 22:28:14
发表于 2009-3-14 13:41:58
。这就是确定性。如果有人问：那他就不会发生什么意外而中断其成长吗？这个问题是客观存在的，这就是不确定性，必须将其考虑进去。所以，要养多几个小孩子来分散风险
。
），这个世界就没有确定的东西，意外就是意料之外。
。小孩子只要细心呵护，认真负责地教育，他就会慢慢长大并自立。难道我们会一次给小孩子吃下
楼主
。在此继续讨论一下：
而且你说市场短期经常无效，这不正是说，经常和频繁判断市场是有效还是无效是有必要的吗？