[转贴]对简单基本面分析的批判

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撰文/曾凌志

　　流行的基本面分析，不是价值投资分析，更不是证券分析，而是基于对未来业绩预测、以及对市场认可市盈率预测的市场分析。也正是因为如此，这种分析从根本上存在问题，也就是它的最终结果是建立在两大预测之上：其一是对企业未实现业绩的预测；其二是市场未来接受的平均市盈率的预测。

　　“我们预计XX股份1999年的每股收益是0.85元，给定30倍的市盈率，该股的合理价格应该是25.5元，目前的股价是17.5元，我们给予强烈推荐的评级。”

　　??这是一个典型的基本面分析法做出的个股评级，也是我们在报纸、网络和行情软件F10中，可以随意看到的。这种评级方法，一般称为基本面分析的“目标股票价格分析法”，是通过构建公司期望业绩模型来预测未来某年的每股收益，然后再预测未来某年的市场认可的合理市盈率，最后将每股收益与市盈率换算，预测出该股在未来某年的合理价格。

　　在做这个个股评级的过程中，我们看到了两次预测，也就产生了两个问题。其一是，在市场变化如此快的今天，对相隔1、2年后的业绩能够做得精准的预测吗？怎么计算各种原材料的上涨或下降？怎么计算产品销售价格的上涨或下降？以及管理、财务、人力等方面出现的问题，又如何计算呢？

　　在如此众多不确定性因素中，每一个因素细微的改变，都可以造成最终结果巨大的差别。而且问题是，在预测未来业绩的过程中，这种不确定的因素太多了，环环相扣的不确定因素能够得出最终一个确定性的数值吗？

　　当然不能。所以，我们可以看到事实上的结果是，多个机构对某只股票某年业绩的预测，相差很大。更经常看到的是，实际业绩与众多评级在其之前预测的业绩，常常发生很大的差距。如果普通投资者，不加质疑地根据这些投资评级，然后进行买卖股票，多半是要亏损无疑的。

　　另外一个预测，就是对未来某年市场认可的市盈率的预测了。我们知道，市场能够接受的市盈率是经常变化的，比如在2007年底的时候普遍市盈率超过40倍，而在2008年4月份时市盈率却回到了20几倍。这是整体市场对市盈率接受程度的变化，此外还有个别行业市盈率的变化，因为行业周期问题，有时候，某个行业市场可以接受的市盈率较高，有时候却较低。

　　我们回到最开始的例子，如果每股收益0.85元，假设市场认可的市盈率是40倍，那么该股市场价格则是34元，而如果整体市盈率降到25倍，则其市场价格就是21.25元，这之间相差了37.5%。在如此的不确定中，怎么可以假设未来市场一个市盈率，然后进行目标股价计算呢？

　　基本面分析还有另一个更荒谬的计算方法，就是“相对价值分析法”，也就是将一只股票与它类似股票的市盈率进行比较，以确定其市场价格是被低估还是被高估。这常常表现为：“XX酒业现在的市盈率是20倍，低于白酒行业平均市盈率35倍，也即该股被低估了50%，我们给予强烈买入的投资评级。”

　　这个“相对价值分析法”存在着更大的问题。其一是，不同企业未来的年复合增长率，是完全不一样的，如果仅以行业相同、或者现有增长速率一样，就认为它也应该得到其它企业那样的市盈率，是纯粹财务上的计算而忽略了企业未来不同发展的可能性。其二是，即使两个企业各种条件都完全一样，那么，如果用来比较的股票其市盈率本身就存在高估或低估，又怎么可以直接拿他们当作参考呢？其三是，市场接受的市盈率，是不断变化的，用来比较的股票其市盈率也会继续变动，又如何可以用它现在的市盈率，来确定另一只股票的市场价格呢？

　　综合以上分析，我们在平时报纸上、网站上、行情软件F10里，所看到的各个机构做出的个股评级、目标价格，是非常值得怀疑的，也是不能直接作为投资参考的。现在流行的所谓“基本面分析”，只是一种变型的市场分析，是一个披上了企业价值分析伪装的市场预测。

写于2008年4月
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