企业增长的极限是什么？??读万科06年报

福尔莫斯

哈，请value兄进一步展开！

据我所知的几家机构，对地产仍较为看好，手里还有大把的地产股票。可能每个人的观察角度不同吧。

地产股的估值到低高不高？这个问题更难回答，尤其是如果着眼于一年内的行情来说。但我知道，就一般而言，从地产股的PB来看，也就是从长期看，肯定是高的。因为全球范围内，地产股的PB正常值（长期平均值）就是1-2倍。

另外，影响地产公司业绩的不止是房价。依我看更大的还是地产业的景气程度。美国发生了次级债，据一个资料讲，现在其房地产业的市场规模一下子萎缩了1/3！难道一夜之间，美国很多人都不住房了？中产阶层或以下的一些人都睡马路了？

非也。房地产由于是高值消费和投资品，其“市场”实际上完全不同于象牛奶等必须品，市场销量的“弹性”非常大，这正是房地产在全世界都属于容易产生泡沫的高投机行业的基本原因。房价一跌或金融政策一变，买房的就立马减少，相反也是这样。

所以，房地产企业的收益是最不好预测的。这也是在全世界各地市场上房地产股票很难有高溢价的基本原因。

福尔莫斯

value兄似乎是以一年为周期来考察某公司业绩由此来定股价的。而我的考察周期要长得多，也顾及某年度业绩的变化，但更重要的是在常态下（考虑各种可能环境变化情况下）一家公司的经营状况。由此估价观念可能就不同。

福尔莫斯

今天从一个资料上看到了万科的标杆企业??美国帕尔迪2007年上半年报，亏损5.08亿美元，每股亏损2.01美元（请注意，当时美国的次按还没有暴露！）。而几乎与此同时，07年上半年刊登的万科06年的年报中王石的致股东信中，把帕尔迪誉为万科未来10年的标杆，并声称，帕尔迪“50年连续盈利”。但这一赞誉的话话音刚落，帕尔迪就跟王石开了个不大不小的玩笑，亮出了巨额亏损的业绩！

这是偶然的吗？

各位可以再重温一下王石当时的这篇致股东信。是不是其中流露出对行业、对公司的万丈豪情(对行业"狂飙"的激动)，唯独看不到繁荣下地产业潜伏的巨大风险？至少，王石丝毫没有意识到美国地产业的危机（次按仅仅是偶然的吗？），那么他意识到中国地产业的危机了吗？就在07年上半年，万科的管理层还对外界声称（看看当时郁亮当时在上证报上的豪情发言吧！）：06、07年只是小增长，09年后才是真正的“高成长”??乖乖，100%以上的利润增长还是只是小增长，那么09年是否要来500%以上的增长？

据此，我当时就判定，王石等人已经头脑发热，与当年的倪润峰在彩电行业的顶点时的表现差不多：信心暴蓬，自大为居。中国的地产业的危机不远矣！

我并非懂地产，我只是从一般的逻辑和常识出发。帕尔迪为什么会突然出现巨大亏损和麻烦？是他的管理层不优秀了？它的品牌不响亮了？它的土地布局、运作水平不优秀了？它的“管理跟不上规模的发展了吗”（王石的"企业发展到尽头"的逻辑）？？？

也许是这个行业的问题。但常识告诉我的是，当万科绩优，当振业绩优，当泛海绩优，……甚至连那个从未听说过的“苏宁环球”也绩优得不能再绩优的时候，这个行业不出问题那才叫怪!

有时，常识比聪明重要得多。不追求“高增长”而追求正常增长要活得更轻松更长。当年那么多人载到了东方电子、银广夏身上时，我当时写了篇小文：主要不是这些人的"识别能力"有问题，而是利欲熏心，满脑子都是不切实际的“高成长”造成的。这种心态做投资的人，今天不载在东方电子上，那么今后必然也要载在其它“高成长股”上！结局都是一样的。
要记住的是，无论过程怎样，证券市场是要算总帐的。只有立足于长远的人才能笑得长久。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2008-2-24 0:31:33 编辑过］

lewie

福探说的太对了！很多时候，我们分析只需要生活常识就能作出判断。偶发现，很多卖方报告就是在犯这些常识性的逻辑错误。

福尔莫斯

呵呵，王石的确很会表达，说得不错。但问题是，总给人感到时候不对，有点事后诸葛亮。

??为什么在去年地产业狂飙的时候给股东们不但不提示任何行业风险，却一个劲地为之叫好，曰狂飙“刚刚开始”？

??为什么在不断在各地拿地王，推高房地价，遭到非议后才表态今后不再“拿地王”了？事先公司究竟有无总体战略？

??为什么在去年把帕尔迪作为标干时不说也要借鉴其可能的教训？其教训究竟是什么呢？在危机之前，难道这家公司真的一点教训都没有而全是“榜样式的蓝筹”吗？巴菲特对一个连续50年盈利的企业为什么连看都不看一眼（巴菲特至今不知道买了多少类型的股，成功的失败的，唯独对地产股向来问都不问）？

value

垃圾也是有价值的，从行业来看，地产面临阵痛和转折，股价也已经腰斩。现在的问题是这“垃圾万科”到底值多少钱？

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个人觉得,得和利率挂钩,以现在的情况看,万科值十块!

edwardxiong

对于地产类的看法，我始终是以市净率为标准的，现在的万科，呵呵....

value

就算以市净率为标准评估，可是万科目前2000万平米得土地储备得重置成本是多少呢？目前的市值是1400亿，相当于每平米7000元，我感觉重置成本没有那么高，目前的市值仍旧包含了无形资产的重置部分，按照目前珠三角和长三角的土地成本，我估计每平米3000－4000是合适的。因此纯粹的土地重置应该是600－800亿，纯粹的土地价值是10－15元，那么无形资产能值多少钱？

福尔莫斯

哈，value兄可能搞错了个概念啊。万科的2000万平米土地储备并不都是用权益资产买的，而是用总资产（包括了负债）。其负债率目前大约70%。很多人爱用“光某家地产公司的土地储备就值得多少多少，而它的市值才不到这个值，所以被低估”来描述某地产股被“低估”，这是概念上的错误，结果没有意义。

市值隐含的无形资产很好算：总市值减权益值。但是这个“无形资产”是虚的，无任何意义。例如按现在的万科的市值计，其“无形资产”大约为1100多亿！有“品牌评估家”就说万科的品牌值“1100”亿，这帮人搞得神神秘秘的所谓“品牌价值”就是这么蝴人的。