45元成本的天士力尚能持否？

小石

再来从“边际效应递增”的角度看看天士力“营业收入增长率”与“营业利润增长率”的关系：

报告期	营业收入	营收增长率	营业利润	投资净收益	扣除投资收益后的 营业利润增长率
2007 一季报	639,695,561.32		17,500,625.31	-297,585.22
2007 中 报	1,297,486,766.90		78,535,856.78	267,884.64
2007 三季报	1,984,992,513.48		124,426,093.80	466,106.58
2007 年 报	2,794,905,779.38		213,597,255.69	1,876,128.16
2008 一季报	756,067,331.09	18%	52,361,961.85	319,871.42	192%
2008 中 报	1,588,486,519.29	22%	128,967,397.83	188,265.20	65%
2008 三季报	2,432,125,830.25	23%	205,254,929.05	89,961.83	66%
2008 年 报	3,434,215,527.41	23%	317,043,656.47	178,135.40	50%
2009 一季报	846,413,373.72	12%	62,838,189.43	244,197.01	20%
2009 中 报	1,836,775,054.76	16%	163,867,642.19	6,475,473.46	22%
2009 三季报	2,861,468,793.15	18%	265,234,798.79	6,728,972.83	26%
2009 年 报	3,992,645,337.10	16%	391,138,934.47	6,600,937.29	21%
2010 一季报	994,182,691.43	17%	84,657,787.58	66,134.26	35%
2010 中 报	2,148,049,468.02	17%	234,715,964.90	24,592.07	49%
2010 三季报	3,366,193,264.93	18%	386,249,867.17	2,037,093.53	49%
2010 年 报	4,651,591,064.18	17%	535,606,843.92	5,651,235.29	38%
2011 一季报	1,373,223,379.47	38%	190,080,580.76	73,833,974.60	37%
2011 中 报	2,993,477,083.89	39%	414,983,190.46	78,981,812.20	43%
2011 三季报	4,761,055,734.40	41%	605,733,098.89	82,087,651.12	36%
2011年报（预计）	6605259311	42%	814122402.8	85,701,792.88	37.4%

从表格中，我们可以很清楚的看到：

2008年，天士力的“营业收入”平均每增加1%，营业利润就增加2.2%，体现了完美的边际效应递增作用

2009年，天士力的“营业收入”平均每增加1%，营业利润就增加1.3%，虽然有所下降，但还是边际效应递增的。

2010年，天士力的“营业收入”平均每增加1%，营业利润就增加2.23%，让人激动不已。

但是：

2011年，我们发现，天士力的“营业收入”平均每增加1%，营业利润仅有0.89%的增幅！！！这是什么？这是典型的边际效应递减。这是什么原因造成的呢？中药材涨价？还是其他？有待继续发掘。

另外，我们看到，天士力这些年的管理费用虽然在上升，但管理费用占“营业收入”比例是逐年下降的，在这样的大前提下，“营业收入”与“营业利润”如果依然体现出“边际效应递减”的作用，那是不是该引起投资人的高度警觉呢？

小石

（接上）

报告期	营业收入	管理费用	管理费用/营收
2007 一季报	639,695,561.32	63,173,003.12
2007 中 报	1,297,486,766.90	121,189,904.63
2007 三季报	1,984,992,513.48	174,488,924.86
2007 年 报	2,794,905,779.38	224,739,883.79	8.04%
2008 一季报	756,067,331.09	48,075,405.25
2008 中 报	1,588,486,519.29	101,255,037.96
2008 三季报	2,432,125,830.25	161,490,996.88
2008 年 报	3,434,215,527.41	229,865,824.78	6.69%
2009 一季报	846,413,373.72	54,884,044.10
2009 中 报	1,836,775,054.76	116,565,736.41
2009 三季报	2,861,468,793.15	172,952,916.09
2009 年 报	3,992,645,337.10	281,275,319.61	7.04%
2010 一季报	994,182,691.43	63,294,511.64
2010 中 报	2,148,049,468.02	145,482,546.53
2010 三季报	3,366,193,264.93	195,293,227.82
2010 年 报	4,651,591,064.18	305,512,919.75	6.57%
2011 一季报	1,373,223,379.47	78,273,189.75
2011 中 报	2,993,477,083.89	166,018,319.32
2011 三季报	4,761,055,734.40	229,353,830.07
2011年报（预计）	6605259311	340675718.9	5.16%

这里我也来检讨一下，我在前文跟帖中孟浪的提出“2012年度15%左右的销售增长，20%-30%的利润增长，应该是大概率的事件”，这个是我主观了。

如果照2011的数据看，形势要严峻的多。在经历了2011年度大幅度的增长后，2012年营收的增速很可能回到2009年的不足20%，如果没有“边际效应递增”的作用，那净利润增长应该也不足20%，或者勉强在20%上下。

小石

用这个简表看起来更清楚些，2010年及以前，明显的边际效应递增，尤其是2009年，在研发费用大幅增加的前提下，体现出激动人心的“边际效应递增”作用，简直让人热泪盈眶！

但是，2011年开始，天士力，你的“边际效应递增”作用在哪里？？如果没有这个，2012年你还能增长多少？

报告期	营收增长率	管理费用增长率	扣除投资收益后的 营业利润增长率
2007 年 报
2008 年 报	23%	2%	50%
2009 年 报	16%	22%	21%
2010 年 报	17%	9%	38%
2011年报（预计）	42%	12%	37.4%

做成图片看起来更清楚，2011年“利润增长率”已低于“收入增长率”：

图片可能无法正常显示，给个链接 http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c36db8f0102dxh7.html

［此帖子已被 小石 在 2012-1-19 20:45:47 编辑过］

true2046

天士力上面这些数据是不是应该把医药工业和商业分开来讨论啊？仅仅简单的看主营业务收入而不去区分工业和商业，得出的数据是不具参考意义的！

midsmile

看了下，07-11年收入和利润的r方=0.98（线性），说明只要收入增长能保证，利润就能保证，至于是不是必须利润增速还要快过收入增速，我认为倒不用特别在意，有些年收入快些，有些年利润快些，和当年实际的经营情况及重大项目也有一定联系。不能又要有利润，还要求利润年年在增加，还要求利润增加的速度年年增加（二阶导数），还要利润增加的速度年年快于收入增加的速度。。。毕竟只是一个中药厂，给个20多倍PE，要求不能那么苛刻吧。

midsmile

引用：

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原文由 小石 发表于 2012-1-19 20:52:50 :

看看2009年天士力的数据，真是让人热泪盈眶，营收增长率在低位，而“研发费用”增长又在高位，这种情况下天士力依然体现出了完美的“边际效应递增”，不服不行啊！

再看看2011年的数据，高下立现啊！还是那句老话??不怕不识货，就怕货比货！

［此帖子已被 小石 在 2012-1-19 20:57:45 编辑过］

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正是收入增加在低位，才可能边际效应递增嘛。里面涉及的情况太多了，比如原来就卖丹参滴丸，虽然卖的不多，但是利润高，后来天士力牛啦，大家都认准这个牌子，什么小柴胡颗粒，藿香正气胶囊等大路货都非买天士力不可，于是造成收入超多，但利润肯定增速没原来只卖丹参滴丸那么高啦。

当然我只是假设这种情况而已，事实上看看毛利率不就得了嘛。。

小石

呵呵，天士力的美在于双轮驱动，营收增长+利润率上升

这个跟茅台、五粮液的意思是一样的，销售扩大+涨价带来的利润率上升

如果说天士力只能靠单一动力来驱动，那我想可能估值可能再也上不去了，哈哈，我随便说说的，别骂我哈...

［此帖子已被 小石 在 2012-1-19 21:31:23 编辑过］

小石

晕，mid，你说的是毛利率，我说的是净利率，不是一回事儿。

毛利率可以不上升，但随着规模的扩大，各项费用都被摊薄了，最终体现为净利率上升。

南京雨象

本不想再多说，因为看到头衔为“贵宾会员”似乎成了一帮，不同意见的被斥为“蒙”，还什么要来打擂，比什么的，令人作呕！

什么叫F10 分析者？啥又叫“报表分析者”？记得听福探讲课录音时听到一句话：巴菲特肯定不是个“报表分析者”，否则他什么都可以投了。今天，看了这些报表分析的贴，我算知道了。我前面一句话，“功夫下得虽深，但是没有下在关键点上，毫无用处”，不中听，引来同党的不满，但是，这些同党门可听得懂我的话吗？

raink兄说对了，如果报表分析者能看懂一家公司的本质，那全世界学会计的人都成富翁了。

我不想争论什么，来市场是为赚钱的。咱昨天腾出了资金，33.5的成本，又进了一大堆５３５货。数钱的快乐，远比争论个高低、功夫的“高低”有快感的多！

［此帖子已被 南京雨象 在 2012-1-19 22:56:41 编辑过］

小石

雨象兄，说公司就说公司，别搞什么阴谋论，连同党都出来了，难道我们在跟小马哥竞选台湾总统吗？

道理说不过别人就开始拉派系，搞煽动，最后再来个“今天我买了所以我英明”，有意思吗？

报表分析是投资的基本功，别跟我说某个牛人说过巴菲特不是“报表分析者”，巴菲特给牛人汇报过了？扯，巴菲特如果不分析报表就下手买公司，估计不用等退潮就看到他没内裤了。

我们这些非专业的小散做投资本来就没优势，如果再来个眼高手低、好高骛远，报表都不分析，就凭公司某个高管一两句就认定公司很伟大，或者躺在家里冥思苦想一番就能认定搞到了一家“打死都不卖”的公司，这种唯心主义的行为除了说是自欺欺人，还能有别的解释吗？