投资与人(2)__我眼里的福探

yeahcao

福探就是徐星？

徐星就是福探？

福尔莫斯

呜呼！天涯写得这人如是我，让我不知道自己是谁了；如不是我，让我感到“高尚”。

写人，以我为例作为反面教材还差不多。回顾以往，实在不堪回首，惭愧不如，让朋友们笑话了。

一腔热情

看了后的感觉就是两个字：“佩服”。佩服福探，未曾谋面，但你的形象已经在文采中体现了，今天更是加深了这种感觉。

深圳老牛

瑞雪兆丰年??从价值评估角度展望2003年的股市

瑞雪兆丰年??从价值评估角度展望2003年的股市　
新兰德培训中心 徐 星

内容提要
1．影响股市价值定位的指标不是GDP而是EVA和投资率；2．2003年股市总体是乐观的，价值中枢将有所提高，在经过充分蓄势后将向上突破。目前正是底部区域。


一、 什么才是宏观经济的“晴雨表”？
很多人习惯于用GDP作为判断股市升跌的指标，以致于两者荣毁相伴，宛如一体。但实际上，如我国股市，从93年开始，GDP指标是单边下滑，上市公司的业绩也基本上是单边下滑，但股市升升跌跌，我行我素，牛熊循环，至少在统计上与上述宏观经济的指标毫不相干。也有人试图去找GDP与股市的长期统计关系，但也没有什么发现有意义的统计关联。事实上，若真能找到GDP与股市收益率的具有科学意义上的统计关系，那实在是经济学中的一大发现（有些人仅仅拿几个数据来凑，这样的“研究”没有什么经济学意义，不足为道）。这些年，每当股市走势与一些人的期望不相符时，就会听到一个最具欺骗性的“推论”，即拿GDP来说股市走势是如何如何“不理性”，或与宏观经济“背离”云云。其实，仔细考虑一下，这么多年来我们什么时候听说过我们的宏观经济形势“不好”呢？既然宏观经济一直都很好，那为什么我们的股市依然在牛熊循环交替？
GDP只是一个国家经济总量的指标，只是宏观经济的一个方面，把它与反映宏观经济中资产价值性和效益性的股市硬扯到一块，可以说是一种典型的想当然、不证自用的主观臆念，就跟亚里士多德解释力和物体运动的关系一样，表面上貌似有理，实际上既经不起理论逻辑的推敲，又与统计实证不相符。下面笔者简要地以MVA（附加市场价值）与EVA（附加经济价值）来说明股市的价值定位究竟与什么指标有关系。
MVA定义为股东权益的市值与股东出资额的差额；EVA是某一年股东权益与该年度股东权益成本的差额。两者的关系为：
i
MVA = ∑ EVAi/（1+r）
i
为讨论方便并不失一般性，假定市场对某一年度的预期平均化，即股东权益收益率R和股东权益增长率g、股本成本r都为常量，且在N年后的EVA i = 0,即达到竞争均衡状态，则EVA i=G（R-r）（1+g），（i<N），式中G和R为上市公司的平均股东权益及其预期收益率，r为权益成本。设Q=p/a 为股价与净资产值之比，展开上式的两边得到：
Q-1=F（g）×（R-r） 或者 Q = 1+ F(g) ×（R-r）
N i
式中，F(g) = ∑ [(1+g) / (1+r)] ，为投资率函数
i=0
所以，股市的价值轮廓与经济数据联系最相关的是上市公司的“EVA（经济利润”）以及投资率函数F（g）。股市走势与EVA的相关性，最早可追溯到上世纪50年代，美国一些大公司如ATT、通用等采用EVA来评估其经理阶层的业绩时发现，其股价走势与其公司的EVA高度相关。而笔者认为，除了EVA，投资率函数F（g）也是影响股价的重要因素，如上式所示。尽管中国A股被认为是一个市场化因素不太高、政策干预性太强的股市，但笔者却发现，用上式可完美地解释股市围绕价值中枢波动的本质。例如，从1996年开始，中国的利率见顶开始了单边下跌，与此同时，上市公司的业绩（股东权益报酬率）也是单边下跌，但利率下跌的速度显然大于业绩下滑的速度，再加上这些年股市存量融资步伐的日益加快，使得Q值得以不断提高??表现在股指上就是指数的价值中枢不断攀高，但到了2001年，R的下跌速度突然加快（平均同比下降了50%以上），使得Q开始下降。表一是笔者按照上述模型对有关数据进行计算的结果。可以看到，上述模型计算的结果与实际股市价值定位具有很高的相关性。这说明，影响股市指数定位的根本因素还是上市公司的内在价值而不是别的什么东西（如政策等）。另一方面，Q溢价与股指价值中枢的变化是处于同趋势中的两种指标（后者具有积累性），在盘整整理市道中，两者相关性很高，而在单边或突破市中，Q溢价与股指价值中枢相比略有滞后性（如96年、2000年及2001年）。正是按照这种滞后性，笔者曾预期，2002年的股指价值中枢才要真正大幅下移。

上述结果，有力的说明股市不能僵化地理解为GDP的映射翻版，中国股市也不能看成是所谓“资金推动型”的“政策市”而没有价值性。笔者更认为，股市是最有智慧的场所。谁小瞧了股市走势背后的深刻含义，谁也就对股市的本质没有多少研究。股市而不是GDP才是宏观经济的晴雨表，是宏观经济运行质量的本质性指标。在股市面前，笔者常常为其行情的深刻理性和前瞻性而折服，无论是其暴涨暴跌，还是死市一样的盘整。在股市面前没有敬畏感的人，很难相信他能长期做好股票。
二、2002年股市走势回顾与2003年展望
2002年股市的走势基本上是一个窄幅盘整市。其中上证1748点和深综指523点成为全年最高点。6月23日，在停止国有股减持的通知播出的当晚，笔者撰写了一篇内部研究报告，提出本轮行情是天意的安排，“将超不过1750点，短线井喷一步到位”。这一结论在当时看是匪夷所思的。回顾当时的判断，除了有关技术分析的手段外，使我坚持上述结论的最大信心其实来源于笔者对2002年股市价值研究的长期积累。在2001年12月初本人主讲的“首届股票价值评估培训班”上，笔者曾预期，2002年股市价值中枢将大幅下移，1514点必破（而当时的上证指数正好也在1750点附近），告诉学员，不要去轻信什么“政策底”。
当然，要对未来股市的价值轮廓有一个准确的认识，取得并合理分析有关数据是至关重要的。这方面，笔者也有较大失误的教训。99年年末，在深圳新兰德公司组织的2000年行情研讨会上，笔者曾按照上面的方法提出，2000年股市的价值中枢将有一个提升，“519”行情只是这一提升的第一步，因此2000年行情创出历史新高是必然的。但到2000年4月份，笔者对2000年上市公司的有关数据又做了过低的预期和判断，在行情仅走到上证1850点和深570点时就认为行情已接近见顶或将要盘整。回顾那次判断失误的一个原因，后来才明白，2000年我国上市公司财务造假达到登峰造极的程度。但这并不能成为这次失误的借口。根本原因还在于当时对有关数据研究（包括其深层次原因）得不深。
近一段时间，有关传媒说2002年上市公司业绩将比去年增长，上市公司业绩的“拐点”将出现。笔者对此持曾一度持谨慎和怀疑态度。但近来，在深入研究了有关行业的统计报告和相关市场情况后，笔者对上述推测有了新的认识。
首先，整个市场的EVA值在2003年有可能提高。据有关报道，2002年全国国企实现净利将创历史记录，且今年投资率也创近年新高。这些支持了上述上市公司业绩提高的报道的有效性。其次，央行的利率政策在今年以来逐渐的明朗化，即未来利率将保持稳定，且走向将更加市场化。如果认为央行的利率政策是有效的，即真实地反映了资本的无风险收益率，那么目前上市公司平均权益收益率的长期下降之势得到遏制就有了根据，有效的存量投资率的提高将与EVA形成良性互促的局面。这样，整个市场的Q溢价的提高也就有了坚实的基础。
不要小看上述情况的变化。目前，1300??1339（深370-380点）之间这一多空双方都极为敏感的关键性技术点位在2003年是否会有效下破？也只有在这个时候，价值评估分析才能显示出其独有的作用。技术分析只有建立在坚实的基本分析基础和框架内才能不犯大错。笔者的看法是，若有关数据可靠，2003年股市价值中枢至少不会再下移。或者说，2003年的股指低点不会比2002年低多少。1300??1339点（深370-380）不会有效跌破。更细致的分析还可得出一个推论，即价值中枢的上移不会是一个像“519”行情那样的一次性突破，而是一个逐渐的过程。这就意味着，2003年还有相当长的时间会在2002年的区域内运行。但做为技术分析的参考，只要1300-1339不会有效跌破，其意义已经足够大了:2002年投资者的痛苦已经把底部基本找到。2003年的股市并不悲观，在经过充分蓄势后将向上突破。
近来，全国各地大雪纷飞，寒冬凛冽。但已有气象学家预计，2003年将是历史上最炎热的一年。笔者相信的是，股市的变化恐怕要比天气更加剧烈。当然如果不久1300-1339（深370-380）区域被有效跌穿，不仅仅是上述分析失败的问题，在笔者看来，其意义将极为严重：上市公司的业绩造假或我国金融基本面问题的潜在严重性已超出了我们能够理解的范围，股市只是用它特有的语言提前反映了，其后市也绝不是仅仅跌到千点的问题。这种可能性虽然很小，但应提防。无论如何我坚信的是，股市是有序的，历史是不会错的。这两点也是笔者分析股市的世界观和基石。

黑暗撒克

在福探老师面前，我总有一种高山仰止之感，高手与低手对绝大部分人而言是相互的，但是对福探老师而言，高手就是常数，因为他就是珠穆朗玛峰，每天都在长高，所以每次去听课都能学到新东西。。。

［此帖子已被 黑暗撒克 在 2008-7-27 21:41:10 编辑过］

span

我参加了福探的学习班确实让我受益匪浅，倒不是学到了什么赚钱的秘诀，是让我知道了自已的不足，才知道天地是如此的广阔，让我开启自我学习的历程！

无名无姓

徐星在徐星

廖梓君

真诚感人！赞！

nightrover

最近重温了中国经济改革的历程，感慨很多，我们投资人其实是赶上最好的日子了，躺在蜜罐里不知道甜，总是来来回回的穷折腾，累不累啊！

聚焦聚焦，不断地聚焦具体的公司，投资的一切问题都会比较好的解决。福探老师终于迈过了最关键的一步，可惜自己还没有资格成为公司客户。不断努力，期待那一天的早日到来！

xds5188

朋友们想赚钱，你就恭恭敬敬，仔仔细细，平心静气，边看边思考的去读徐星文摘的文章，一点都不会错，那里面都是很好的投资理念。 ［此帖子已被 xds5188 在 2008-8-1 7:28:39 编辑过］