002028思源电气：值得长期持有吗？

掷铜板的人

今天上下午给公司打电话均无人接听。唉！上市公司。。

solino

支持继续。有没有关于公司创始人的详细一点的资料。

掷铜板的人

002028思源电气：经营分析与评价（补充）

补充资料：用“未来市净率法”对思源电气进行估值：

先大致浏览一下公司前几年的股东权益增长情况。公司2004年上市，2004年底股东权益为37285.50万元，年末总股本5300万股，每股股东权益为7.035元。截止2007年6月增发之前，股本自我扩增（送转股）至10600万股。2007年6月增发850万股，随后一直没有进行权益融资，即在2008年底的总股本27480万股中，由原来04年底股份衍生而来的是27480*10600/（10600+850）=25440万股，由于2008年底总的股东权益为214963.96万元，属于这25440万股的股东权益为214963.96*25440/27480=199005.94万元，这些股东权益对应着2004年底5300万股的股份，意味着每股净资产已变成199005.64/5300=37.55元。4年时间每股权益从7.035元变成37.55元，年均复合增长率率为52%。造成每股净资产增长速度如此高的原因有：2005-2008年公司获得了令人满意的主营收益；净利润的绝大部分存留在公司作为再投资；2007年6月高价增发使原有股份获得资本公积金的摊匀增值；2006-2008年所持有的平高电气股权的增值。由于前面几年的股东权益增幅过高，我们显然不宜照搬前几年的股东权益增长率用于预测未来。

假设未来10年每股股东权益的增值速率为17%，考虑公司的净资产收益率水平、存留收益再投资水平，以及未来10年内进行权益融资一两次，则17%的每股权益增长率是完全能够达到的。由于最新总股本43968万股的2008年底每股净资产为214963.96万元，对应每股净资产为4.89元。则10年后的每股净资产为：

B（10）=4.89*（1.17%）**10=23.51元

同时，假设10年后公司在竞争的胁迫下，盈利能力逐步下降为ROE=12.5%左右（代表过去十几年中国上市公司的平均ROE水准），则取合理市净率为PB=2.5倍，则10年后思源的合理股价为：

V（10）=23.51*2.5=58.78元。

将此值按照6.5%的折现率折算成现在的值，等于：

V（0）=58.78/（1.065**10）=31.32元。

即采用“未来市净率法”计算，得到思源电气目前的合理股价为31.32元。这个结果跟我们在前面用“未来市盈率法”估值的结果相当接近，得到了相互的验证。

由此可知，目前思源电气23元多的股价具有安全边际。

注：在上述估值过程中，我们没有考虑公司未来这10年中给股东派发股利所带来的价值。如果考虑公司给股东派发适量股利，并将未来10年每股股东权益的增长率降为为16%，则10年后的每股净资产为B（10）=21.57元，因PB=2.5倍，则折算出来的现在合理股价为28.73元。这个16%的增长率可以视为是在公司每年派发适量股利的情况下的股东权益年均增长率。存留在公司的那部分权益的价值28.73元，如果加上股利的价值，则股票的合理价值仍然会超过30元（达到31元左右）。

［此帖子已被 掷铜板的人 在 2009-5-31 22:26:05 编辑过］

掷铜板的人

我追踪了这家公司自1993年以来的经营记录，情况确实令人满意。

newguest

来一个估值偏方： 考虑经营业绩指标稳定之外，思源电气2003-2009各年出现过的最低PB分别为 7.73,2.91,2.07,3.71,3.44,2.86,3.30，最高PB分别为9.96,7.93,5.23,12.99,19.61,5.64,4.71。最低PB按3，最高PB按5.5计算，目前每股净资产约5.4，那么大致的股价范围在16.2~29.7。所以，如果在前段时间横盘的低位18元附近买，风险应该较小。到30左右，股价算合理偏高。

911cym

假设未来10年每股股东权益的增值速率为17%，

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在现有的上市公司里，从上市那年的资料算起，有这样的平均增长率的公司吗？

我看是少之又少啊。17％每年，那是非常NB的事情啊。

掷铜板的人

回911：

我的理解是，我们无需预测未来。公司过往的经营记录能够预示公司未来的盈利前景；公司妥善运用资本的能力预示公司未来有望扩大经营规模。资本会向ROA高的公司身上聚集；投资人会往高ROE的公司身上靠拢。至于10年后的表现如何，能否符合我们设定的条件，则需要每年跟踪，判断公司表现是否优异。对一家公司估值的关键不在于准确预测未来若干年的事，而在于判断未来会不会发生这样的事。

掷铜板的人

回911：

公司每年的盈利就会让股东权益增长百分之十几，只要未来偶尔搞一下权益融资，17%的年均增长就出来了呀。不是指完全靠每股每年赚17%。

你查阅一些绩优公司的年均每股权益增长率率，那是明显高于17%的。

掷铜板的人

002028思源电气：经营分析与评价（下）

六、估值：

1、估值方法：

给股票估值的主要方法有市盈率法、市净率法和现金流折现法。对于思源电气而言，本人倾向于采用对考虑公司未来增长后的估计市盈率法进行估值。主要理由如下：公司在行业内已经具备比较明显的竞争优势，经营业绩的稳定性和确定性都相对较高，从业绩的角度出发，用市盈率的角度进行估值，已能满足估值的要求。而如果从市净率的角度出发，则在除了考虑公司业绩带来的股东权益的增长外，还涉及到股利分配政策、公司股权再融资水平和平高电气股价波动带来的股东权益的变化，需要考虑的变量较多。而如果采用股权自由现金流折现进行估值的话，则涉及到的变量更多，在具体估值中工作中没有实际落实的意义。因此，我们从考虑净利润和每股收益的增长角度，从市盈率的角度给思源电气股票进行估值。

2、估值假定：

对思源股票进行估值，有以下基本假定：（1）国内经济环境基本稳定，未来若干年行业需求不出现明显的滑坡；（2）公司依然采取当前的这种经营模式，在研发、生产、销售、成本控制、投资水平和管理能力方面能维持当前的这种状态；（3）公司股权结构稳定、核心人员不出现流失。

首先我们要明确：思源电气在目前追求成长的过程中，近几年的股份结构不会被稀释，即以发新股募集资金的要求不强。主要原因：公司目前账上还有富余现金3亿元左右（推测数字）；公司目前持有的平高股权市值11亿元，可以在后面相机减持，逐步退出后将资金用于公司的主业经营。上述两项非经营性资产（共14亿元）占目前经营性资产的3/4以上，以后转为经营性资产后等于比现在直接多了大半个思源电气。因此我们可以考虑公司近几年可以不通过增发新股达到净利润的增长。

下面我们对公司未来若干年的经营业绩做一个增长率方面的估测。

由于公司经历了小公司到目前中型公司的发展过程，目前公司总资产已超过30亿元，未来的增长速率可能会比以前有所减缓。但考察是依然要从以前看起：

从2004年到2008年，净利润从4796.60万元增长到26391.35万元，4年复合年均增长率为53%；

从2005年到2008年，净利润从7804.50万元增长到26391.35万元，3年复合年均增长率为50%；

从2006年到2008年，净利润从12624.35万元增长到26391.35万元，2年复合年均增长率为45%；

从2007年到2008年，净利润从18149.93万元增长到26391.35万元，年增长率为45.4%。

由于目前的基数比以前增大，考虑到公司未来增长速度将有所下降，假设公司未来仍然能够增长10年，年均复合增长率为20%（在这10年中，前几年的增长率应能超过20%，后几年的增长率可能/可以低于20%，但总体年均满足20%的增长率要求）。

取6.5%为必要收益率。取值依据：（1）西格尔常数的精神；（2）公司一直采取较低的财务杠杆，负债率较低，取6.5%已能体现对较低负债情况下的估值要求。

3、估值：

（1）未来市盈率法：

当前每股收益0.60元(已扣除非经常性收益)，按照假设，未来10年后净利润年均增长20%，由于已假设股本不被稀释，则10年后每股收益为0.60*（1.2**10）=3.715元，由于必要收益率为6.5%，对应的合理市盈率为15.38倍，3.715乘以15.38等于合理股价57.15元。再以6.5%为折现率，则10年后的57.15元的现值为30.45元。即在如上假设条件下，该股的合理股价为30.45元。

（2）格雷厄姆成长股估价公式：

格雷厄姆在晚年时推出了一个成长股估价公式：V=E（2r+8.5）*4.4/Y

其中r为每股收益的（预计）增长率，Y为AAA级企业债券的收益率。由于预计r=20，查阅当前债券市场的有关资料得到Y=4.07，经计算思源电气的合理股价为：

V=0.60*(2*20+8.5)*4.4/4.07=31.46元

在以上两种估值计算中，均假定公司10年后不增长，这导致估算价格有所偏低。

（3）假定公司以20%的速率增长10年以后，转而再以3%的速率永续增长，则10年后的合理股价为：

V（10）=3.715/(0.065-0.03)=106.14元

以6.5%的折现率折算成当前的合理价格，得：

106.14/(1.065**10)=56.55元，即公司的合理股价为56.55元。

公司能够永续增长吗？不知道。在公司经营具有某些不确定性的情况下，上述结果粗略看上去似乎是一个偏高的结果。

（4）更改一下假设条件：假设公司以18%的年均增长率增长10年，10年后以3%的速率永续增长，重新估值。

10年后的每股收益为0.60*(1.18**10)=3.14元

V（10）=3.14/(0.065-0.03)=89.72元

将此值折算成现值，得：

89.72/(1.065**10)=47.80元，即公司的合理股价为47.80元。

精确估算当然不可能，综合上述几种估值结果，初步估算该股的合理价格应该是在30元以上，50元以下。

由于当前股价（2009-5-28收市）为23.55元，因此可以认为具有安全边际。投资建议：买入或持有。

七、风险因素：

1、利润率降低的风险：

在上述的公司分析和估值的过程中，我们一直认为公司具有较高的利润水平。从公司经营的情况和行业竞争的格局来看，各类产品的毛利率逐年下降是一个趋势。如果公司不能按预定计划推出新产品并形成有效的市场推广的话，公司原有产品利润率的逐步下降显然将威胁到公司的业绩水平。另外，公司目前作为高新技术企业享受优惠的所得税率，未来税务政策是否会出现变动从而导致公司的所得税率上升，不可预知。

2、来自自然人大股东的风险：

公司从成立以来大股东就是自然人，存在被个人大股东控制的风险。如果这些个人大股东和主要管理人员的思想、经营管理策略发生变化的话，由于无人对其形成制约，有可能造成公司经营管理方面出现变动，从而产生风险。此外，由于个人大股东在全流通时代面对巨额帐面财富的诱惑，有可能撤出对公司的投资和退出对公司的经营管理。目前已有一位创始股东李霞女士从董事会退出，亦不再在公司担任高管职务，其行为中包含将股权逐步变现的意愿和想法。如果其他个人大股东（他们主要也是公司高管）起而效仿的话，则将形成对公司的冲击。因此，公司的核心人员和骨干员工的稳定，对投资于该公司而言是一个重要的因素。

［此帖子已被 掷铜板的人 在 2009-5-30 10:56:58 编辑过］

911cym

它未来十年的发展情况，你能预料到吗？

能预料到，就可以长期投资。

如果把握不大，那就当垃圾股低买高卖。