天士力（600535）的讨论

pxj9902

销售净利率	5.85%	5.23%	4.52%	5.01%	4.96%	5.16%	8.03%	5.12%	4.95%	8.99%	8.62%	5.78%
资产周转率	1.22	1.15	1.07	1.14	0.78	1.35	1.14	1.16	1.39	1.51	1.80	1.19
权益乘数	4.38	3.63	3.20	3.01	3.90	3.18	2.00	2.74	1.88	2.35	1.82	3.03
股东权益报酬率		21.82%	15.50%	17.21%	15.21%	22.09%	18.33%	16.29%	12.91%	31.98%	28.23%	20.87%

pxj9902

收益留存率	66.70%	88.90%	154.00%	72.00%	74.00%	85.00%	69.00%	100.00%	221.00%	79.00%	71.00%	1.01
可持续增长率	26.45%	24.07%	31.34%	14.15%	12.69%	23.12%	14.48%	19.46%	39.92%	33.80%		26.70%
收入实际增长率		47.56%	23.43%	14.44%	5.78%	72.29%	-24.45%	34.19%	52.02%	92.52%	16.53%	29.30%
利润实际增长率		30.00%	7.18%	26.80%	4.88%	79.07%	17.53%	-14.36%	46.88%	249.78%	11.72%	34.30%

pxj9902

以上表格支离破碎, try again

pxj9902

<DIV class=Section1 style="LAYOUT-GRID: 15.6pt none">

先看看中集集团的数字

</DIV>

<DIV class=Section1 style="LAYOUT-GRID: 15.6pt none">
</DIV>

	1995	1996	1997	1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004	2005	均值
收入(亿元)	23.57	34.78	42.93	49.13	51.97	89.54	67.65	90.78	138.0	265.6	309.5
净利润(亿元)	1.38	1.82	1.94	2.46	2.58	4.62	5.43	4.65	6.83	23.89	26.69
每股收益	0.90	0.90	0.63	0.72	0.76	1.36	1.60	0.91	1.08	2.37	1.32

pxj9902

销售净利率	5.85%	5.23%	4.52%	5.01%	4.96%	5.16%	8.03%	5.12%	4.95%	8.99%	8.62%	5.78%
资产周转率	1.22	1.15	1.07	1.14	0.78	1.35	1.14	1.16	1.39	1.51	1.80	1.19
权益乘数	4.38	3.63	3.20	3.01	3.90	3.18	2.00	2.74	1.88	2.35	1.82	3.03
股东权益报酬率		21.82%	15.50%	17.21%	15.21%	22.09%	18.33%	16.29%	12.91%	31.98%	28.23%	20.87%

pxj9902

	1995	1996	1997	1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004	2005	均值
收益留存率	66.70%	88.90%	154.00%	72.00%	74.00%	85.00%	69.00%	100.00%	221.00%	79.00%	71.00%	1.01
可持续增长率	26.45%	24.07%	31.34%	14.15%	12.69%	23.12%	14.48%	19.46%	39.92%	33.80%		26.70%
收入实际增长率		47.56%	23.43%	14.44%	5.78%	72.29%	-24.45%	34.19%	52.02%	92.52%	16.53%	29.30%
利润实际增长率		30.00%	7.18%	26.80%	4.88%	79.07%	17.53%	-14.36%	46.88%	249.78%	11.72%	34.30%

pxj9902

说明：1、上表中收益留存率行97年、2003年数字大于1，盖因中集在97年和03年分别增发了B股和A股，这是对可持续增长率假设的一种数学变通；

2、均值列中实际增长率为复合均值，其余为算术平均，可持续增长率与股东权益报酬率根据其变量的算术平均求得。

中集过去10年利润年均录得34.3%的复合增长，高于可持续增长率的均值26.7%，原因在于中集在基数较大的后期(04、05年)，其销售净利率和资产周转率得到大幅度的提升，这是中集长期竞争优势的积累在市场景气时集中爆发的结果，而且它在股东权益报酬率发力的前夜（2003年）实施了大量增发，这种在后期坐着别人的抬轿直上云霄的感觉真好，这是长线投资的真谛。

中集过去10年可持续增长率的标准差较大，导致其实际增长率非常离散，这是它10年来市盈率在优秀公司群中偏低的原因。也许当中集未来实际增长率收敛于可持续增长率时，市场会给予其较高的市盈率，06年开始，中集已有此苗头…

由于：市值=净利润×市盈率

据此，10年10倍的千里马其净利润10年需要增长多少呢？

市场总是对其认可的千里马不断给予溢价，假设每年的市盈率能复合抬高5%，10年后PE将变为原来的1.63倍,这样,要求净利润为原来的10÷1.63=6.13倍时,其市值方能10年10倍，即净利年均应复合增长20%。根据可持续增长率与股东权益报酬率关系,在收益留存率等于1，即公司实质长期不分红时(许多成长中的公司就是如此),20%的增长率对应于16.5%的股东权益报酬率。

于是，16%左右的长期股东权益报酬率，成为我重要的选美条件！

pxj9902

再来看看主角天士力

	2001	2002	2003	2004	2005
收入(亿元)	6.85	9.30	10.56	13.02	14.66
净利润	1.03	1.18	1.41	1.71	1.94
每股收益	0.74	0.62	0.50	0.60	0.68
总资产周转率	1.15	0.74	0.59	0.59	0.53
销售净利率	15.04%	12.69%	13.35%	13.13%	13.23%
权益乘数	2.49	1.29	1.60	1.84	2.10
股东权益报酬率	43.10%	12.14%	12.67%	14.27%	14.79%

天士力近两年股东权益报酬率稳定在14%左右，与03年相比略有提高，主要是因为提高了权益乘数，但资产周转率、销售净利率并没有提高，13%的销售净利率充分的反映了复方丹参滴丸和养血清脑颗粒的市场竞争力，未来随着FDA认证的通过和中药粉针等高端中药产品的投放，销售净利率应不会大幅下降，0.5的资产周转率确实偏低了,这是天士力02年的募集资金仍有相当一部分未发挥效益的结果,该值未来有较大的上升空间。

假设未来天士力的销售净利率为13%，资产周转率为0.7,权益乘数为2,则

股东权益报酬率=13%×0.7×2=18.2%，根据上面的分析,对应的可持续增长率为22%,对应的10年后利润倍数为7.3倍, 对应的10年后市值倍数为12倍。

面对如此庞大的市场和如此另类的企业，10年12倍有可能只是燕雀的美梦，天士力的鸿鹄之志到底有多高呢？10年后我们再回看看。

钻井工人

一边看球，一边翻帖回顾学习，pxj9902说得很正确，钻工一直对能取得15%左右的长期股东权益报酬率的公司做重点研究，比兄台的16%标准略低，不过即便如此，也觉得国内的公司极少能够达到，印象中只有中集、格力算是达到了，另外能稳定在10%以上的倒是有一些，万科、安徽合力等，说白了，能否长期超过行业平均水平，关键还在管理层的经营，超出行业平均水平的部分可否成为管理溢价？

福尔莫斯

　天士力（600535）举行机构投资者沟通会 (7,5)

　　为了进一步加强投资者对公司的了解，实现投资者与公司的充分交流，天士力制药股份有限公司于7月5日举行机构投资者交流会。公司董事长闫希军先生、营销集团董事长吴?峰女士、集团副总裁孙鹤博士、总经理李文先生、董秘刘俊峰先生、研究院院长叶正良先生出席会议，并就投资者关心的天士力发展战略和经营现状、当前的产业及政策环境、营销网络及对策、有关现代中药、R&D、中药粉针项目进展情况、复方丹参滴丸的FDA之路以及本次非公开发行融资项目等问题进行了充分的交流，通过此次沟通会，广大投资者更好的了解公司目前情况及未来发展部署，并对公司战略表现出极大的关注与支持。相信更多通过这种方式的交流，会促进上市公司与投资者信息互动，最终达到双赢。

　　会后，天士力制药股份有限公司组织投资者参观了企业中药提取车间、现代中药生产制造车间和即将投入使用的中药粉针生产车间，给投资者更多的感性认识。
　　来自中国人寿保险公司、中信建投、国信证券、兴业证券、光大证券、鹏华基金、大成基金、南方基金、东方基金、银华基金、宝盈基金、建信基金、中银基金、招商基金、工银瑞信基金、兴业基金、中信基金、万家基金及徐星投资等四十余家证券公司、公/私募基金公司基金经理和研究员参加此次会议。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2006-7-6 14:25:41 编辑过］