企业增长的极限是什么？??读万科06年报

福尔莫斯

巴菲特言:

不能持续的……，终究要灭亡。

万科这种经营模式能持续吗？中国房地产市场的这种商业模式能走多远？当我们试图去寻找其作为“领跑者”的差异化之处时，找到了什么？

对于商人和投资者而言，赚钱永远是第一位的，但赚什么钱或如何赚钱则决定了你未来能赚多少或能否长期地赚钱。

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本人能力有限只能说些很肤浅的东西,中国房地产市场的这种商业模式短期能持续,但是长期................就想是一群靠股市为生的人,并且只能做多才可以赚钱,高价买入,涨30%卖出,再买入,再30%卖出,别人要赚40%自己赚30%看上去理性,但成本价格越来越高,最后只会有1个结果.

我盖的房子到底是面向哪个阶层的,主要是给人用来投资还是自己住,也许这个能当作差异化来说, 但还是不能够证明这么做就能比他人强多少,毕竟大多数人是看到房价涨了才去买的.等真跌的那天,不知道会发生什么.

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侯宁：论股市两座“真神”的倒下

不论林园还是带头大哥，都能被人挑出毛病，所以这些人充其量不过是假神罢了，倒是中国

• <nobr id="key3" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,3, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(3);">上市公司中的确有两尊长期屹立不倒的“真神”，那便是万科和招行。

由于中国股市“新兴+转轨”的性质，也由于多年来对股市的观察，导致我对中国股市上市公司的信任感明显不足。其一，是因为上市公司发生的内幕交易和信息欺诈等事件太多，二是因为过去的各类“明星”企业都不过是“各领风骚三五年”而已。

但是，这并不妨碍中国<nobr id="key7" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,11, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(11);">股市造神的本领。前有“股神”林园，今有“带头大哥”，甚至，达到极致时，各省都出现了自己的“股神”。然而，不论林园还是带头大哥，都能被人挑出毛病，所以这些人充其量不过是假神罢了，倒是中国上市公司中的确有两尊长期屹立不倒的“真神”，那便是万科和招行。

这两家上市公司历来是中国股市“好企业”的样板，公司治理方面市场几乎挑不出任何毛病，二级市场走势也牛得不得了，买了它俩，投资者似乎便坐进了“保险箱”。有担任基金经理的朋友曾对我说，成立新基金后如果实在没有好<nobr id="key4" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,6, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(6);">股票买，那么基金公司便会在万科和招行上“抬轿子”，因为这两只股票太安全了。

中国股市居然有如此神圣的企业让我疑惑。然而，最近发生的事情为我释疑：不是没有问题，而是问题没被发现而已。这便是王石夫人王江穗买股风波以及招行被披露的违规贷款事件。

招行的事情就不多说了，因为同时违规的还有中行等三家银行，马蔚华行长也算<nobr id="key2" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,2, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(2);">国内少有的金融家。但此事却打破了招行的神话。至少，人们由此知道，买招行也并非万无一失，哪天这个“明星”爆出更大的新闻也未可知。值得说的是万科。因为不仅王江穗买万科股票的事情被深交所通报天下了，评论界人士也对此纷纷评述，而且董事长王石还信誓旦旦地出来“辟谣”，说自己如何清白云云，搞得事情还挺热闹。

是的，万科是不错的公司，万科股票也表现得很出色，所以才会有王总一向的“悠闲”，或不带手机以示个性，或游山玩水以示幽情，总之，王石的万科是让人放心的，放心到投资者可以把它当作“神”的地步。因为“神”，是没问题也不会出错的，它只会“<nobr id="key0" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,0, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(0);">成长”。

事实真的如此吗？答案是否定的。

如果说，中国股市目前的市场文化、法律环境、结构框架决定了它投机性十足的特性的话，那么置身于这一大环境中，万科并不能独善其身，只不过，相比于银广夏、蓝田股份、科苑集团等公司，它的确算比较出色了。事实上，王江穗买股风波暴露出的，恰恰是中国股市法律环境及上市公司存在的核心症状，那便是法律纵容和内幕交易。

王石辩解说，对以王江穗帐户买股一事，其夫妇二人毫无知情，都是委托的理财(相关:证券财经)代理人所为，他甚至愿意以自己一向清白的名誉担保。然而，如果这也是理由，那么中国股市便可能没有内幕交易了，因为每个上市公司高管都可以找到自己的“理财代理”，而这个“理财代理”却能轻易获知公司最核心的信息甚至机密。这难道不是<nobr id="key1" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,1, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(1);">国际玩笑吗？对此，王董事长的“辟谣”及把区区数十万元“交公”又能说明得了什么？万科大投资者和王夫人的“代理”是否早已心有戚戚？人们期待着深交所的调查结论。

更重要的是，万科在此事发生后安然无恙，不仅股票还在疯涨，而且公司也并非受到任何法律惩戒。这是怎样的法律纵容？试想，这样的事情若发生在美国等成熟市场，万科以及王董事长还会如此逍遥吗？

去年上市公司业绩的增长及亲属炒股，都能“炒股炒<nobr id="key5" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,7, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(7);">成绩优股”，如今看来，“高管亲属是股神”。我想，这才是中国股市疯狂投机以及上市公司业绩倍增的真相吧，虽然我也相信股改以来，有些企业还是有质的改变的。

但愿，深交所的这次出手是中国股市监管力度加大的标志；但愿，“真神”的倒下是中国股市走向成熟的开始。

网易声明：本版<nobr id="key6" style="border-bottom: 1px dotted rgb(102, 0, 255); text-decoration: underline; color: rgb(102, 0, 255); background-color: transparent;" onclick="return kwC();" target="_blank" oncontextmenu="return false;" onmouseover="kwE(event,8, this);" onmouseout="kwL(event, this);" onmousemove="kwM(8);">文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。

shhggl

福尔莫斯兄，我打字比较慢，不好意思，所以很多想说的话只能说个大概意思，其实我前面提得一个问题是我自己的困惑，如果这个问题，请巴菲特回答，请问伯克希尔增长的极限是什么？他会怎么回答。我的答案是从足够长的时间来看，譬如100年，如果企业还在的话，他的年复合增长也很难超过10%，我们想想曼哈顿岛的故事，6%的复利，300年，将是一个多么惊人的数字。问题是有那个个人或那家企业能做到。

万科其实和别的地产企业是有差异化的，让我慢慢的打出来，大家在探讨。

shhggl

ZT 这篇文章其实也是谈到了同样的问题。

开发商应回归制造商本质

未来中国地产企业的盈利模式将发生变化

　　杜丽虹 清华大学经济管理学院金融系博士

　　○从房地产上市公司的公开数据看到，企业利润率有大幅度的提升，但资产周转率在最近两年呈现下降的趋势；

　　○对于存量资产周转率降低的企业，实际的土地储备年限在延长，相应的企业资产负担在增重；

　　○谁能够撇开土地升值收益，专著于造房子才能有长期的生存能力，而不被地荒和钱荒而左右。

　　随着股改的完成，地产企业股权融资的门槛降低，企业的发展速度提高，相应的土地储备的规模和速度也都提高，风险也随之而来。

　　从房地产上市公司的公开数据看到，企业利润率有大幅度的提升，但资产周转率在最近两年呈现下降的趋势。为了反映企业真实运营效率的变化，我更倾向于一个叫做存量资产周转率的概念。地产企业资产转化成销售额的时间比较长，实际上本年的销售额或者销售回款通常是上年或者前几年的存量资产决定的，存量资产就是企业的销售收入，或者是销售回款比上年末的总资产。

　　剔除了当期资金周转的影响，存量资产周转率反映了地产企业对当年存量资产的开发力度。在过去两年内，房地产上市公司平均存货余额从2004年的14亿元增加到2006年26亿元，存货率从原来的16.7％到现在的50％，甚至有一些地产企业存货以百分之百的速度增长。一个企业如果存量资产不变的话，他的运营效率也在提升，在新的规模上他的效率是保持比较高的水平，随着企业规模的扩张，存量资产周转率在下降，说明他的效率提升跟不上规模扩张速度，在更大的规模上企业的效率是降低的。如果把存量资产周转率维持在0.5倍以上，短期风险头寸就是零，如果在0.7倍以上，近几年的风险头寸也将趋于零。万科存量资产周转率保持着0.7－0.8倍的升幅，说明至少目前为止，随着规模的扩张，万科运营的效率还可以跟上。而我研究的60家地产上市公司里面，其中有39家地产企业短期风险头寸大于零，28家大于10％，20家大于20％。这些数字背后说的是上市公司的囤地行为还是开发经营确实跟不上规模的扩张，对于存量资产周转率降低的企业，实际的土地储备年限在延长，相应的企业资产负担在增重。

　　问题就在于在这种短期长跑下经营已经成为中国地产行业普遍的生存状态，尤其是在今天土地供给短缺，地价上涨的过程中，很多的企业或者是出于恐慌，或者是为了获得更大的利润，在增加土地储备。但是如果运营效率跟不上，存量资产周转率降低的话，对于中国地产企业很危险。

　　存量资产周转率一直提高不上去，一个主要的原因就是随着招拍挂的推行，土地增值税的推行，土地收益正在衰减。所以我认为谁能够撇开土地升值收益，专著于造房子才能有长期的生存能力，而不被地荒和钱荒而左右。未来中国地产企业的盈利模式将发生变化，开发商将回归制造商的本质。

福尔莫斯

呵，shhggl兄对于房地产业目前“资产周转率”的观点基本上就是万科这几年对外宣称的。但这里面的问题其实并非如此，个人现在并不认同其对外宣称的很多东西。

1。房地产近年处于爆发阶段，有关静态财务指标的比较并不能说明问题。比如毛利率之高无论从横向还是纵向看都是最高期。这个时候房产企业最重要的经营之道就是能拿到地，至于资产周转率并不重要，捂地捂房在这个时候反倒能提高收益率（虽然它降低了周转率）。其实，房地产公司并非是自己建房，所以，如果真要追求某种“资产周转率”的话，各家只要愿意都能做得差不多的水平。

2。房地产业由于处于高度景气之际，企业间目前还未到竞争阶段（绝大部分企业都“绩优”）。这个时候，企业基本上是无战略的，或者说目前房地产总体是高度的“粗放”或同质化的。提高资产周转率无疑是未来房地产业真正开始竞争时候的主要策略，但行业的特征决定了除非经营模式有实质性的改观，否则不可能真正提高资产周转率。“工厂化生产”方式是国际上发达国家经过几十年竞争后开始的行业主要趋向，这方面中国的房地产企业与国外同类企业相差10年以上。万科意识到这个问题，在往这方面努力。但2010年后是否能真正成行，现在很难说，这是个行业基础配套问题，而不是某家企业愿不愿意的问题。

其实，这个贴只是在探讨万科近年来经营思路的问题（各位不要以自己的好恶来曲解涉及到股票能否涨跌的问题），看看在一个高度同质化行业里的企业能不能形成自己的经营战略。尤其是研究作为行业领先者，其对外宣称的与其实际的经营间的异同。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2007-11-21 9:39:58 编辑过］

shhggl

看了这个帖子，如骨鲠在喉，不吐不快，我先声明，我的看法，也许有问题，但绝对是抱着探讨的目的，不是吵架的。很多时候，我们投资的目的是什么，是让我们的财富增值，当然，价值投资者的理想是以合理的价格买入优秀的企业，随着企业的成长，我们的财富也不断增值。

福探所提的问题，我觉得是找不到答案的，企业增长的极限是什么？??我觉得只有一个答案，从长远看，我们都要死的。你能回答你寿命的极限吗？我想我不能，同样，再好的企业，也和人一样，有婴儿期、少年期，青年期、壮年期、老年期、到最后死亡。我感兴趣的是，如果这个问题，请巴菲特回答，请问伯克希尔增长的极限是什么？他会怎么回答。我的答案是从足够长的时间来看，譬如100年，如果企业还在的话，他的年复合增长也很难超过10%，我们想想曼哈顿岛的故事，6%的复利，300年，将是一个多么惊人的数字。问题是有那个个人或那家企业能做到，中国人的古话，富不过三代，我想也有点这个意思在里面吧。

未完待续。。。

［此帖子已被 shhggl 在 2007-11-15 9:07:38 编辑过］

shhggl

那么是否说我们寻找优秀企业的行为是没有意义的呢？我觉得阶段性的，我们是可以在一个优秀企业的前期去买入和持有的，再他的中老年期退出。问题是我们是否有这样的能力来找到优秀的企业，并且在合适的时机介入呢?回到万科，很多人认为房地产业是一个低门槛的产业部门,我觉得这句话放到十年前也许对，以前，和ZF关系好，整块地，再到银行抵押一下，找个小设计院做个规划，让建筑商先垫资建设，然后就开卖了，多容易。谁都能干，很多人就是这样发家的。到现在我觉得是不对的，现在的房地产业是个门槛非常高的行业，看看为什么SOHO中国要急切的上市，为什么华远的任志强也要借壳上市，现在这个阶段的房地产游戏，对资金链的要求非常高，已经不是一般人玩的游戏了。因为没有强大的资本市场做后盾，你根本没法玩。为什么现在万科可以到处整合，因为很多人已经撑不下去了。而且房地产在中国，已经不仅仅是一个住宅的商品属性这么简单了，它掺杂了太多的因素在里面。我请问大家一个问题，房地产的疯狂，谁是最大的受益者？谁看到了土地的巨大增值潜力，从批租改为拍卖，让地拍出天价，谁又以宏观调控的名义，在交易的各个环节增加税费，美其名曰打击炒房，又有谁征了土地增值税，且号称这个开发商的成本增加不会加重购房者的负担，简单的说，肉涨价了，是养猪的农民开心，还是做肉包子的开心，现在仅仅房地产的情况是房地产这个包子无法替代，所以供不应求，可以随意定价，而不像肉包子有替代品，我不吃肉包子，可以吃花卷，可以吃油条。所有ZF做的一切调控，均是以增加它的收入，增加房子的成本方式来进行的，以后还会有物业税，呵呵，也是调控的方式，其实如果真的想调控的话，完全可以采用新加坡的做法，对交易利得100%增税，让房子回归到住宅本身的属性上来，用这部分税费去搞廉租房等，那么房价还有现在这么火爆吗？这样做，谁的损失大呢？谁又从中得到好处呢？想明白这个，你就知道现在ZF新出的廉租房政策，其实是对现在高房价的一个妥协，只不过是平息民怨的一个姿态罢了。其实市场一点也不傻，原来出个政策，房地产股还大跌一下，现在，大家都想明白了，再出政策，基本上反应不大了。个人觉得与其费力气去找成长的黑马，还不如享受泡沫的白马，看看《大败局》二里的企业遭遇，你想像巴菲特那样长期持有所谓“伟大的企业”，我觉得很难，不确定性太多了，在目前的中国，还是彼得林奇比较现实。

未完待续。。。。

戴三块表

万科的百年大顶(转贴)

按8月17日收盘价格计算出来的万科总市值2022亿元，同期美国Pulte Homes、D.R.Hor－ton、Lennar、Centex等四大房地产公司折合为人民币的总市值之和为1376亿元。
　　
　　然而从营业收入来看，万科2006年的营业收入为178亿元人民币，而仅仅Pulte Homes当年的营业收入就达到人民币1084亿元。但是如果从两公司的市销率来看，差距非常明显，万科为11.35，Pulte Homes为0.33。
　　
　　万科为什么享有如此高的估价？
　　
　　众所一词的说法是，地产在中国是利润丰厚的产业。但是很少人认真追问为何地产在中国是利润丰厚的产业，这种利润是否能持续下去？
　　
　　利润=售价-成本。
　　
　　售价方面，目前中国正经历一轮货币贬值，房地产既是生活必需品，又是良好的保值增值投资品，因此房产售价近三年节节上涨，到达一个惊人的速度。
　　
　　成本方面，主要是土地价格。在中国，土地归国有。地产商其实是没有真正的还价力的。若土地私有，地产商对的是个人，各方面可能占优，但在政府面前，地产商不算什么。中国房产土地的获得，经历了巨大的变化，我们回顾一下。
　　
　　2004年3月，国土资源部、监察部联合下发了《关于继续开展经营性土地使用权招标拍卖挂牌出让情况执法监察工作的通知》(即“71号令”)，要求从2004年8月31日起，所有经营性的土地一律都要公开竞价出让。也就是说，在2004年8月31日之前，各省区市不得再以历史遗留问题为由采用协议方式出让经营性国有土地使用权，以前盛行的以协议出让经营性土地的做法被正式叫停。该文件还规定，2004年8月31日以后，发展商必须及时缴纳土地出让金，而且如果在两年内不开发，政府可把该土地收回。
　　
　　也就是说，04年的831之后，土地价格市场化了。如果房价上涨，土地价格必然上涨。由于土地是国家的，地产商在生产链上不可能一体化，没有资源的垄断，要取得超额利润是困难的。
　　
　　但为什么现在地产还如此赚钱呢？
　　
　　主要是时间差。早期协议低价地没用完。拍卖机制的完善也需要一些时间。而此时恰逢货币贬值下出现地产高峰。于是地产行业出现惊人的利润。
　　
　　但是，随着时间的推移，情况将急转直下。
　　
　　市场机制下的地产商其实并不应该希望出现地产狂潮。地产狂潮出现后地价飙升。而地产行业特点要求有相当存量土地，地产商将被迫买入高价土地。一旦市场逆转，对地产商的打击是毁灭性的。
　　
　　今天，我们的证券市场用市盈率放大了本来已经已不是正常的利润，创造出万科惊人的市值。
　　
　　我不知道未来3年内万科什么时候出现顶，但这个顶一定是百年大顶。
　　
　　因为：
　　1 .万科，还有其他房地产商，以后再没有这种转轨期+货币贬值期叠加的特殊利润；
　　2 .70年代的婴儿潮，在2015年前后到达房产消费高峰。这个高峰过去，很多年都不再有如此旺盛的地产消费.

戴三块表

万科要完蛋！

先转贴一段:

……今晚新闻，国家经济适用房政策出笼，主要有一下几点：

1。由国家划拨土地（注意不是卖是划拨，这是最要命的一点），大量建造经济使用房；

2。经济适用房 60平方以下；

3，经济适应房5年不上市买卖，需要转让由国家收回；

4，国家划拨土地建造经济适用房要监督核算微利销售；温总理在新加坡说道，经济适用房的范围包括中等收入家庭。换句话说，今后市场上的绝大多数房子都是经济适用房。

我的理解，上述政策的要害是：房地产的经营模式要发生巨大变化！

今后，只要少数的高挡房供极高收益家庭住（市场就很小了），而目前大多数房地产公司要么将转型为“建筑公司”，要么倒闭转向其它行业。象万科这种巨大规模的房地产公司今后将麻烦多多，因为它不象中小企业，不可能转型！

大家可以看看，尽管目前房地产市场那么“热”，有没有哪家建筑公司是个“绩优股”？没有！因为建筑公司的商业模式与房地产完全不同，不可能有暴利。

现在中央要对房地产开刀了，这是最要命的一刀，万科从此将成为1997年的四川长虹！

不信走着瞧！

［此帖子已被 戴三块表 在 2007-12-2 19:13:34 编辑过］