中集集团的探讨

pxj9902

中集集团是一家令中国人尊敬、让中国人骄傲的企业，但其股票的短期表现往往令投资者失望、沮丧甚至切齿，2006年中集的每股收益预计为1.25元/股，按今天收盘价计算，中集A 、中集 B 06年的动态PE分别为9.1倍和7.6倍，与钢铁股相若，9倍PE的中集与30倍以上PE的茅台、苏宁、云南白药等谁更具有投资价值？难道中集未来就只有钢铁股的命？

今天我们开始探讨中集，希望各位不吝笔墨，反正闲着也是闲着，反正长线投资大部分时间都处于无聊、无奈、迷惘地等待中，反正电视也不好看，倒不如分享探讨的乐趣。

先想到以下2个问题：

（1）20年前，6岁的中集濒临破产清算，今天，26岁的中集拥有干货集装箱、冷藏集装箱、罐式集装箱、登机桥四个世界冠军和半挂车一个全国冠军头衔，94年上市时净利润为0.94亿元，95年净利润为26.7亿元，11年年均复合增长35.5%，只有2002年1年为负增长，净资产收益率年年保持在15%以上，94年7月29日（老股民永远不会忘记的那段日子）至06年最高价涨幅34倍。

中集的这些成绩是在完全市场竞争下取得的，它为何会如此成功？假如没有麦伯良，中集还是今天的中集吗？是麦伯良成就了中集，还是中集成就了麦伯良？

（2）中集的PE 为何如此之低？若市场是对的，则预示麦伯良的世界级企业理想即2012年前后收入和市值均达1000亿元可能不能如期实现，若市场是错的，麦伯良是对的（老麦已对了14年），现价买入中集在未来6、7年年复合收益可达20%，市场会错吗？须知我们的市场有时也是很聪明的，它曾经在99年以前对大家公认的绩优股深康佳做出了聪明的定价。

ah645

也许和行业景气度有关吧。

福尔莫斯

中集的确是一家值得深入研究的公司。

1。它这些年的历史业绩究竟是如何取得的？

2。为什么市场总是对它的溢价给予最低？

第一个问题，虽然有清晰的历史，但隐藏在历史背后的道理却并非每个人都清楚的。也许中集迟早要进入中国版MBA教科书的经典案例中，但我们这里的讨论也许会先于学者们的总结。优秀的团队？利用国际行业制造业的转移机遇？再加上深圳的特殊企业“基因”机制？

第二个问题，我也常在想。其实从价值评估的角度讲，对之最低定价无非是两个担忧的反映：

1。能持续经营吗？即是否有永续价值？如永续价值不可靠，则一家公司实际上是没有市盈率概念的。

2。目前是否是业绩最好的时期？若是，则按照pe=pb/R0（市盈率等于市净率除以当前权益收益率），其PE就应该很低。而中集的PB的确在历史上与其它股相比并非很低。

从历史看，市场的确曾经长期低估中集，因为无论你何时买入中集，都后来都能发现总能获得不菲的投资收益。当然历史是历史，现在呢？

这需要对公司未来有新的认识。

黑骏马

市场一般不会给身处周期性行业的上市公司以高市盈率，总是在忧虑它所处的行业是否景气到头了，同时对其上下游行业的变化也特别敏感。

pxj9902

先来看看中集10年来的市赢率表现

年份	1996	1997	1998	1999	2000	2001
最低PE	10.0	24.0	20.0	16.0	22.0	16.0
深综指最低	104	295	310	308	401	437
低PE指数比	0.96	0.81	0.65	0.52	0.55	0.37
最高PE	33.0	41.0	38.0	34.0	44.0	24.0
深综指最高	476	520	442	528	656	665
高PE指数比	0.69	0.79	0.86	0.64	0.67	0.36
PE指数比均值	0.83	0.80	0.75	0.58	0.61	0.36

pxj9902

年份	2002	2003	2004	2005	2006
最低PE	13.0	14.5	18.0	6.0	6.4
深综指最低	366	349	315	235	278
低PE指数比	0.36	0.42	0.57	0.26	0.23
最高PE	18.0	23.0	38.0	14.0	13.0
深综指最高	523	453	472	334	451
高PE指数比	0.34	0.51	0.81	0.42	0.29
PE指数比均值	0.35	0.46	0.69	0.34	0.26

解释：低PE指数比=最低PE*10/深综指最低

PE指数比均值=（低PE指数比+高PE指数比）/2

pxj9902

由上表可以看出，中集的PE指数比均值基本呈逐年下降的趋势，03、04年的反抽是因为这两年中集出现了出人意料的爆炸性增长（动态PE指数比均值仍然很低），06年更是跌至可怜的0.26。

PE指数比均值连续下跌的原因：

（1） 股本的连年大幅扩张导致投机价值不断减低，1996年总股本为2亿，2006年为20亿，10年10倍。

（2） 市场自10年前开始就担心中集无法再增长，且担心的程度越来越大，导致其PE指数比越来越低，麦伯良年年告诉市场不用担心，并且用行动向市场证明了自己的正确，但市场就是不相信，太奇怪了！列位请看2001年的PE指数比均值只有0.36, 市场根本不能预见到03、04年的高增长，市场在2001年对中集的判断错得离谱！

中集是周期性公司吗？未来10年还能出乎市场意料的增长吗？PE指数比逐年下跌是否另有原因？稍后再叙，欢迎大家加入讨论。

福尔莫斯

pxj兄列举的表格和数据，辛苦了！

我自己的看法，中集的PE近年来逐渐走低，一方面确实是市场总是低估中集未来的成长能力（历史上一直如此），但另外也是担心中集的净资产收益率近年过高（>30%），特别是对于一个传统制造业的企业，一个毛利率只有百分之十几的制造业企业。

我觉得不用过分担心中集的PE过低。因为只要对中集研究清楚了，确信它未来还能有大的增长空间，那么未来在股价上总有超过人们预期的涨幅。04-05年中集股票的超额上涨就是对之前市场长期定价错误的一种修正，虽然修正的还不过分。

中集这样的企业，在国内因为可以和他类比的企业几乎没有，所以市场总是在担心它是否是周期性的？是否是景气的高峰？在历史上这已形成惯例了。不象当年的深科技，世界上有和它一大堆类似的企业，参照它们的“通常”定价，无形中就给予它很高的溢价，但结果确实损害了它的长期投资者。的确，市场怎么给一家公司定价，是个很复杂的问题。

中集，的确是个中国股市的特殊的上市公司。它的过低的溢价，并没有给它的长期投资者带来损害（只给它的短期投资者带来不快）。现在最需要的，是把它未来研究清楚。

岁月

先贴一些资料:

“中集”上市13年的总体表现：

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深000039	每股收益	每股净资产	净资产收益率(%)	总资产	股东权益	年终收盘	市赢率	市净率	总股本(亿股）	分红（送转股）
1993	1.06	2.14	49.55	5.76	1.37
1994	1.05	4.87	21.56	12.42	4.34	11.39	10.85	2.34	0.89	10送4股派4.00元
1995	1.11	4.28	25.91	19.26	5.33	11.85	10.68	2.77	1.25	10送3股派3.00元(含税)
1996	0.90	3.85	23.47	30.26	7.74	17.70	19.67	4.60	2.01	10送3股派1元(含税)
1997	0.63	4.07	15.38	38.69	12.52	20.88	33.14	5.13	3.09	10送1股派3元(含税)
1998	0.72	4.20	17.19	43.07	14.30	16.29	22.63	3.88	3.40	10派2元(含税)
1999	0.76	4.99	15.19	66.23	16.96	17.00	22.37	3.41	3.40	10派2元（含税）

</DIV>

岁月

<DIV align=center><DIV align=center>

2000	1.34	5.95	22.61	66.40	20.91	27.94	20.85	4.70	3.40	10派2元(含税)
2001	1.60	7.04	22.66	59.37	23.96	26.66	16.66	3.79	3.40	10送5股派5元(含税)
2002	0.91	5.52	17.68	77.37	28.54	14.28	15.69	2.59	5.10	无分配
2003	1.31	8.35	20.42	99.32	52.91	20.04	15.30	2.40	6.30	10转增6股派3.8元(含税)
2004	2.37	7.41	31.98	168.94	74.71	22.31	9.41	3.01	10.08	10转增10派5.0元(含税)
2005	1.32	4.69	28.23	171.73	94.56	8.44	6.39	1.80	20.17	10转增1股派3.8元(含税)

</DIV></DIV>　　
　　“中集”上市13年以来，每年的净资产收益率都超过了15％，这是一个惊人的记录！在中国股市谁能与之争锋？这类公司其实在世界范围内也是非常罕见的！