结构性分化将是长期趋势??2007年投资策略

福尔莫斯

本轮牛市与1996年牛市的不同在于，本次牛市是以业绩的推动而非利率杠杆的作用，因此将更多地表现为结构性而非整体性的涨升。96年的减息周期使得上市公司在业绩没有增长甚至降低的情况下步入了牛市，所有的股票都有差不多的表现机会。而本轮牛市则是我国经济结构经历前两年宏观调控及人均收入达到一定阶段后再次步入经济的结构性高速增长阶段的结果，其直接表现就是上市公司的权益收益率在2002年录得历史上最低水平后开始了回升（我曾经在2003年年初撰文预计的牛市周期在H股上得到了反映，而A股则由于比H股本更宽、更全的企业代表性，使得A股的牛市周期晚了两三年）。但是，由于本次上市公司业绩的增长将可能将经历较长周期，必然伴随着优胜劣汰的竞争本性，结构性的分化将是个长期趋势。因此，象96年下半年“垃圾股”的群体性疯狂的现象将很难再现。同样，就某一公司来说，仅仅靠某年业绩的提升而步入长期牛市也将很难。那些在本轮牛市中有长期较好表现的公司必须以“价值”而非某年业绩增长做推动力。这就要求首先要区分景气行业公司与真正的高价值公司。

景气行业股的一大特点就是产品或服务同质化及经营规模不受限制，这使得从长期看，为满足客户需求的竞争难以避免走向恶性从而导致公司业绩的不稳定。而高价值股则因本身具备的独特竞争优势使得在任何经济环境下都有能力维护和不断提高自身的盈利能力。

2006年牛市的初期，景气性行业股票首先集体性地轮番上涨。其推动力既来自于普遍定价水平的提升（比如PE、PB指标在2006年年初普遍处于历史性的低位），也来自于公司业绩（权益收益率ROE）的提升。例如，那些年初PE绝对值较低、而今年年业绩提升较快的公司股价有了“倍乘”式的涨幅。比如有色资源、金融、房地产、机械装备、白酒消费等等景气性行业的股票，就出现整体性的、不分公司优劣和大小，远远跑赢大盘的涨幅。由此，2006年的市场似乎在流行着一种观念：对公司竞争优劣势研究的重要性要让位于行业景气讯息的捕捉。但是，投资的历史表明，这种投资理念并不能够持续地带来好结果。巴菲特对此就曾说到：“……投资的关键不是去评估一个行业将给社会带来多少影响，或者行业将增长多少，而是去鉴别所选择的公司的竞争优势，更重要的是，其竞争优势的持久力。是那些被具有宽阔、坚固的护城河所保护的产品或服务给投资者提供了回报”。

因此，如果2006年仅是牛市初期“傻瓜都能赚钱”的一年，那么2007年将是投资者投资业绩开始真正分化的一年。投资业绩的提高将不仅仅是对行业的把握，而更多将是对上市公司竞争优劣势的深入认识和理解上；在估值理念上，“安全边际”将更比“成长”更重要。

展望2007年，景气行业类股票的强势可能还将持续，至少在明年上半年仍然如此。但是目前A股的平均定价水平已经高于国际股市，股改的因素也不存在，且景气行业的收益率已经在历史上较高水平，行业整体性的景气继续提升的速度和幅度将越来越有限，分化、竞争淘汰不可避免。从近半年来一些股持续性涨升看，应警惕的是，相当一部分的景气行业股将在2007年出现较大的泡沫调整风险。尤其是，当前过热的所谓“大盘蓝筹股”行情泡沫破裂可以说是必然的，也为时不会很远了，而由此导致的对市场系统的股价“股灾”波动是对2007年投资人的第一个考验。

2007年的投资机会将更多地来源于对公司差异的深入认识和辨别上而对不是对行业景气等讯息的判断和想象上。这也是牛市深化的一种必然结果。树立“长期牛市”的思维并不需要，需要的是寻找和识别那些具有长期保持或恢复业绩增长能力的公司。那些被“迷雾”锁罩住的优质公司，将会逐渐脱颖而出；那些目前不被关注的、行业景气不高但深具潜在独特优势的公司，才将会有长期的牛市机会。选股的着眼点不应以行业和经济主题为标准，而应放在考察公司是否具有资源禀赋、或者在行业中具备持续创新条件和能力、符合产业发展趋势等方面上。

??以上摘自即将发出的最新一期投资报告部分的内容

风行天下

谢谢分享！

xialuoke0089

选择那些竞争优势的持久力、具有宽阔、坚固的护城河的公司是至为关键的。

希望市场早点“有效”。

火焰驹

谢谢 福探兄，颇有感触啊

福尔莫斯

对“龙头”的质疑

“龙头”这个词恐怕只在中国流行。究竟是什么具体涵义，我至今没有搞明白。如果“大”就是“龙头”，那么世界上的事情就太简单了。当年的四川长虹也是第一大，龙头加巨头，两个头，结果后来果然走成了股价走势上的“双头”。
也许这些年中国经济给人洗脑的结果就是，规模是第一位的。结果就来了现在的投资过度和过热。各个企业比的不是别的，而首先是规模。规模老大了，也就成了“龙头”，从政府到底下的企业，都是这个思维。现在这股风又刮到了证券投资人脑子里，而且已经潜移默化深入到了骨子里。
但是，一个基本的经济学道理告诉人们：当今后的收益率达不到资本成本的时候，大企业??或者按国人的说法“龙头”企业毁损价值倒是最厉害。2004年宏观调控的真正内因，很多人现在完全忘了。“黄金十年”、“做多中国”这些口号已经取代了基本的价值思考。我以为，惩罚将是不可避免。

精灵鼠

看不懂可以休息,,呵呵等待是最好的方式

dayu9027

以下引用碎骨头的发言:</DIV><DIV style="FONT-SIZE: 12px"> "我对于bbszx兄对大盘蓝筹股的看法持反对意见. 我经常说,看中国的股市,不能就股市论股市,要放在大的经济和政治层面来看. (当然我的思想武器是阶级分析法,这是我看懂中国的法宝.) 其实伴随股改而来的,是中央对大型国企的新一轮改革,这种改革就实质来说, 我认为跟朱当年搞的"三年国企脱困"是很类似的,短期会见效很大,至于中长期 我不敢说.(这就好比当年白军打仗,抬着银元和大烟土上阵,激励将士,结果还是 打败仗.而红军打的是胜仗,红军的法宝在哪里呢?) 既然谈07年,当然就要谈国企蓝筹的短期业绩.很明显我是看好的,但我也明白 也许这种好是不能持续的.但我们的股市放眼的也就是未来2年的业绩阿.一点个人意见." 碎骨头的说法有一定道理,切中市场中多数基金现在的投资思路.</DIV><DIV style="FONT-SIZE: 12px">从政治上的高度看,目前必须有一定的大盘股\绩优股的溢价,才能吸收流动性泛滥,这样总比房价物价涨了好.是货币政策的次优选择.也是政治经济人事保持稳定的必然选择.这从中央对股市的态度上的变化可以看出来. 泡沫是必然的,只要还在中央的可控制范围内,都不会有太大变化.人寿的发行就是如此.</DIV>

［此帖子已被 dayu9027 在 2006-12-30 10:23:20 编辑过］

福尔莫斯

呵,不知道什么时候股市上居然也来了"阶级分析法".看来文革思维对中国人的影响已到了骨髓里了.

不过,这正是世界观分歧的产物.虽然世界观没有“好坏”的标准。

"阶级分析法",与"企业分析法",结论自然不同。
还有，以1年甚至更短的时间周期的差价收入和市值高低为目标的，与着眼于更长时间周期的市值增长的,自然研究的着眼点也完全不同.

采用哪种方法,主要是自己亲身实践后才能定夺。哪种方法有你更能掌握，哪种方法你觉得成功的概略更高就采用哪一种。

［此帖子已被 福尔莫斯 在 2006-12-30 10:28:18 编辑过］

精灵鼠

呵呵,有争论才有发展,

dayu9027

阶级分析法是过去十几年股市的真潜规则,从最高层到基金的老总都深谙其道,但从不在公开说明.

［此帖子已被 dayu9027 在 2007-1-2 14:22:18 编辑过］