如何识别宽护城河公司

想着你的笑

如何识别宽护城河公司

文/ 帕特?多西(Pat Dorsey) 是晨星公司证券和股票分析部门的负责人

人们常常认为分析“护城河”就是发现好的历史回报率。然而，以历史纪录为指导是有缺陷的，因为一个公司将为股东创造的价值依赖于其在未来应对竞争的能力。高资本回报率会吸引竞争者，如果公司没有强大的竞争优势，那些巨大的历史盈利将很快消逝。但通常竞争优势并不是显而易见的??您不得不深入挖掘公司的商业模式来将其找出。
让我带您大致了解一下四种类型的公司，以向您展示在判断公司竞争优势时，定量分析与更主观的定性分析是如何配合的。


　　不费脑筋型


　　这是那种不费脑筋就能识别的公司，它们有很好的历史资本回报率，以及充满“护城河”特征的商业模式。这样的公司的业务简直接近梦幻??需要很少的资本投资且有大量现金产生。例如穆迪(Moody's)或eBay??都有非常好的收益率记录，而且强大的竞争位置使其有望在未来依然可以赚取高额利润。穆迪有强大的品牌和政府规章保护，而eBay有一个极难复制的庞大用户群。


　　优势不太显著的公司


　　这是竞争优势不甚显著的公司，很容易看到它们已经做得很好，但是发现如何继续产生超额的回报率就有点困难了。


　　Stericycle是此类公司的一个典型。医疗废物处理听起来不太有“护城河性质”。你需要处理设备、卡车车队??这些都要花费大量资金且降低已投入资金的回报。但由于新的废物处理设备许可证很难拿到，这就限制了竞争。而且由于公司增加了每个回收站服务的客户的数量，有效地提高了毛利率。结果这是一项资本回报率可观的业务??约12%(计商誉)，或30%(不计商誉)，相当不错的业绩。


　　“注意后方”公司


　　第三种是我称为“注意后方”的公司，他们有惊人的投资回报率历史记录，但易受新的竞争威胁的冲击。很多技术公司都属此类??还记得Borland、3dfx(图形芯片)或过去生产寻呼机的所有那些公司吗？都是利润很高的企业，但也非常容易受到竞争或技术变革的影响。


　　大部分零售商亦属此类，因为多数零售“概念”不是被复制了就是过时了。我们最近评级为有“窄护城河”的技术公司Garmin和 Zebra是很好的例子。Garmin 是领先的航空和民用全球定位设备公司，资金雄厚、增长率高，投资回报超过40%。但最终我们认为没有什么可以阻止更大的竞争对手投资这一领域，开发更好的产品，吞蚀Garmin的利润。这看来不会很快发生，但Garmin必须保持警觉并不断领先于对手。


　　生产条形码和塑料ID卡打印机的Zebra 也是这样。现在它有稳固的市场份额和高资金回报，但是一种名为RFID的新库存跟踪技术的出现将给新的竞争者以进入这一行业的契机。与Garmin一样，是一个很好但随着时间会易受竞争威胁冲击的生意。


　　难以确定类的公司


　　最后一种是非常难以确定的公司，没有公布过出色的投资回报率，但看起来有很多“宽护城河”的特征。我将文档存储公司Iron Mountain作为一个突出的例子。该公司运营利润率一直稳定在15%至20%，但由于公司以投入大量资本，其投资回报率很平庸，只有5%左右。而且，从上世纪90年代因为大量投资而长期“干涸”之后，它只是在最近才开始再次产生自由现金流。


　　但是，考虑到客户迁移一个存储柜的花费接近于一年的租金，转换成本就看得很明显了。竞争者将必须给出一个高于这个费用的大折扣，而且，由于只有在文档存储设备使用率超过50%时才有利可图，可能的竞争者必须愿意承受相当长时间的金钱损失??相当高的门槛。而且，由于存储成本只占大多数公司预算的一小部分，Iron Mountain有定价权??毛利率稳步增长近十年。最后，维护存储库的费用远低于建造一个新库，所以一旦Iron Mountain步出其成长阶段，自由现金流应该有可观的增长。


　　在我看来这些都相当有“护城河”特征，但认为Iron Mountain有宽“护城河”仍为时尚早，因为它还没有提供有力的盈利数据。


　　问题的关键是：投资是定量分析与定性分析的结合。通常，前者告诉您一家公司已取得的业绩，而后者帮助您分析出它的发展方向。

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帕特?多西(Pat Dorsey) 是晨星公司证券和股票分析部门的负责人, 他同时出了一本 the five rules for seccessful stock investing 中文翻译成了 股市真规则 中信出版社出版。

我个人强烈推荐这本书给大家，因为它是我看过的投资书中写的最清晰，简炼，逻辑性很高的一本书。翻译也相当不错。

书的序是晨星公司创始人 乔.曼索托 所写，他也是一位格雷厄姆和巴菲特的追随者

the five rules for seccessful stock investing 按照以下5个法则写作本书

1）做好你的功课

2）寻找具有强大竞争优势的公司

3）有一个安全边际

4）长期持有

5）知道何时卖出

书的后半部分对13个行业，进行了分析，包含了商业模式，竞争优势等主要的投资要点。虽然美国和中国的很多行业经历的阶段不同，但仍有很多值得借鉴的地方。

palislee

呵呵，刚买了这本书。

福尔莫斯

各位看清楚了，上面人家说的几个法则中没有一个提到去预测公司近年的业绩的。

何也？搞不清楚这个问题的，就是对“公司价值”理解有严重偏差的。以此来看，目前相当部分券商研究员的报告基本都是“不及格”。

midren

对于我现在刚入市的的同学们，我总是先推荐他们看《股市真规则》和《聪明的投资者》这两本书。

我曾经和同学说：一个公司的短期业绩不好预测，但是10年的长期业绩却可以有一个大概的把握。因为从统计中我们就可以得到这样的结论。通过统计出比如公司的长期增长率、市场愿意给什么样的公司高市净率等这些问题，我们就可以总结出优秀公司的一些特征。就像格雷厄姆说的：投资者最缺少的也应该必备的就是对金融历史的了解。

对于像我这样入市才两年的次新股民，不可能做到像福探那样对企业有深入地分析和把握，所以对一些历史数据做做统计，找出一些规律和特征，按图索骥也是必备的。

想着你的笑

欢迎大家讨论，中国股市什么样的公司具有永续价值的特征？

绝大大部分的企业最终都是要消亡的，如果大家认可这个公理，那么问题来了，假设在生命周期一直持有，买的公司能使当初溢价投入资金买入的公司的一部分，把投入的资金收回来吗？如果按照这个逻辑，公司是不是能分成两类：

1）不具备永续价值，当它消亡的时候，报表上的资产可能也不能变卖什么钱，只有一点残值。 那么收回本的途径就是通过它未来的分红，来逐渐收回本金，并享受本金收回后的继续分红。可能现在它还在投入期，没有充沛的自由现金流来提供分红，那么我们预期的是未来能提供更大回报的分红给我们。

如果看1）那么虽然在竞争环境，但由于自身的竞争优势，在未来相当长时间预期能够取得相当回报的公司，比如福探的天士力

2）具备永续价值特征，虽然经济周期对公司业务多少有些影响，但有极大的概率能继续生存下去，并继续给股东提供分红回报。

如果看2）我仔细想了想，可能一些电力股（长江电力）， 机场股（上海机场），港口股（上港）， 旅游股（黄山），具有这种特征。

茅台，白药 也算具有这种特征。

上面两种企业，都要求我们必须有适当的价格去买入公司的一部分本，否则收回本的时间就会太长，回报也就不高。

我的理解不一定对，欢迎各位指教。