巨轮股份讨论

烟雨寒山

       当前，市场流行过一段时间的“机器人”概念股，主要的逻辑便是人力成本上升趋势
下的机器人替代过程，很多上市公司也表示纷纷加入到机器人的研发生产中去，股价和估值
也水涨船高，比如创业板的上市公司新松松器人，其估值一路上升至 80 倍 PE，成为机构们
追逐的热门股票。但是，从基本面的情况看，我国的机器人研发水平在国际上如何？竞争力
如何？是否真的如市场预期的那么乐观？

     巨轮股份对于机器人领域的预期和现状
巨轮股份自己制定的机器人战略的长远的规划目标是：公司 2013 年 12 月 10 日发布股票
非公开增发预案，募资不超过 10 亿元，其中 2.5 亿元投向工业机器人及相关生产线产业化
项目，该项目主要针对我国轮胎制造和机械加工等产业转型升级发展的需求，开展以工业机
器人、RV 减速器、单元控制系统、柔性生产线和智能车间生产调度系统等核心关键技术的
研究开发和产业化，针对轮胎和机械加工的生产需求，提供包括多种设备的标准化和非标准
化集成组线的解决方案。预计 2016 年 1 月投产。本项目预期完成的目标产品主要包括：①
非标准化轮胎行业智能自动化生产线成套装备（不包含轮胎生产设备）50 套/年；②标准化
机械加工行业智能自动化生产线成套装备（不包含机床加工设备）30 套/ 年。正常年销售收
入 2.28 亿元。项目正常年税后利润为 4890 万元。同时公司将投入 0.8 亿元于高端智能精
密装备研究开发中心技术改造项目，预计有利于掌握核心技术和实现科技成果的转化，促使
技术创造价值最大化。
2013 年年报显示初期的进展情况：通过近 5 年时间的积累，公司 RV 减速器已经成功进行
了产品验证，同时公司的工业机器人也开始逐步进入小批量生产测试阶段，出的几款产品从
巨轮股份投资关系部自己的说法来看，客户的质量反馈和国际厂家相差无几，但是售价比国
际厂家普遍更低。数据显示，新增营收项目智能装备制造行业销售量和生产量分别为 3 个，
成本大概在 40 万，产生的营收在 45 万，也就是每台的价格在 15 万一台。毛利 11%远低于
其主营业务的 35%左右的水平的。从静态的数据来看，市场又讲了一个可能被证伪的美妙
故事，那么，从动态的发展趋势看，机器人领域能否按照巨轮股份自己的说法，成为第四大
产业，还只是说利用市场流行趋势，为自己的增发铺路呢？

    目前市场的竞争格局无论是上游关键的零部件还是下游应用国外占据绝对优势
整个机器人产业链是由上游关键零部件、中游设备制造厂、下游行业应用组成，其中上游的
关键零部件包括：伺服系统、减速器、运动控制器以及其他；中游设备制造厂主要由机器人
主机厂和系统集成商组成；下游的应用厂商的应用行业则包括汽车、电子、医药、实话、食
品饮料、军工等，而我国的机器人厂家主要的领域在下游，即在应用层面，而对于上游尤其
是关键零部件的研发生产则极少涉及。
目前，国内竞争对手有：哈尔滨工业大学创办的新松机器人，通用层面；沈阳自动化研究所
参股博实股份，医学领域；软控股份：公司 2013 年中期报告提到：目前公司的控股子公司
青岛科捷自动化设备有限公司正在着力发展机器人业务。目前，科捷公司正由原来的单一机
械手、机器人产品向整体解决方案的自动化生产线转变；同时，将加大对新产品的研发。国
外竞争对手有：ABB、库卡、安川、发那科，都是综合机器人制造，在汽车以及汽车配件
领域，都有覆盖。
根据 IFR 的统计数据，2012 年我国工业机器人市场占有率品牌数据：FANUC 为 14%，安川
为 14%，KUKA 为 13%，ABB 为 12%，OTC 为 7%，松下为 6%，川崎为 4%，那智为 4%，
现代为 4%，本土企业为 4%，其他占比为 18%。几家主要的机器人生产企业的生产规模尽
在几百台的水平，与国外企业上万台的销售规模形成明显的差距。比如：东莞起帆 400 台、
安徽埃夫特、上海沃迪、广州数控都在 200 台左右的水平、沈阳新松极其人在 100 台。

精密减速器成为制约降低国产工业机器人成本的第一因素，而巨轮股份在此零部件实现了
突破
在工业机器人中，控制器为核心部件，最为重要的是其运行的软件模块，通过动力学算法控
制机器人的动作和响应各种信号，进行人机交互，实现高精度的运动和定位。控制器和软件
与机器人本体一样，一般由机器人厂家自主设计研发。另外两个关键部件是减速机和伺服电
机，我国在这两方面与国外品牌还存在较大的差距。其中，RV 减速机是工业机器人（以喷
漆、点焊、弧焊、搬运和装配机器人为主）所用精密减速机中刚性最高的低振动减速机，它对提高工业机器人的运动精度和动态特性非常有利，也是工业机器人传动的核心部件。
RV 减速机目前 75%的市场由两家日本厂商垄断，国际上主流的机器人厂家均选用这两家的
产品，2012 年，全球减速器市场份额分布为：Nabtesco 占 60%，Harmonic Drive 占 15%，
其他占 25%。Nabtesco 在 2012 年的营收大概在 30 亿人民币，推算得出目前这块的全球市场
在 50 亿左右。在机器人所用的高精度交流伺服机市场上，国外品牌也占据了近 90%的市场
份额，国产品牌包括有华中数控、兰州电机、和时利电机、广州数控、南京苏强电机、深圳
雷赛电机等。伺服电机的主流供应商有日系的松下、安川和欧美系的倍福、伦茨等，中国汇
川技术等公司也占据一定的市场份额。控制器的主流供应商包括美国的 DeltaTau 和 Gail、
英国的 TRIO 和中国的固高、步进等公司。相对于减速器，伺服电机和驱动器市场未形成主
要厂商垄断现象，而且几大国际厂商在中国也建立了分工厂，供应充足，产品价格相对合理。
另外，国内的一些公司在伺服电机和驱动器领域也有所建树，产品质量正在追赶国际广商，
占据了一定的市场份额。
综上可见，由于只有 RAV 减速器处于国际厂家的垄断之下的，所以精密减速器成为了制约
降低国产工业机器人成本的第一因素。
巨轮股份研发出了自己的 RV 减速器，其研发和工艺的难度很大，根据公开资料，目前只有
巨轮股份实现了推向市场的自主研发产品，在国内，其他厂家只查到有一家正在进行产品
的验证阶段：21 世纪报道，在 2012 年，通振康焊接机电有限公司董事长汤子康的采访中，
其表示振康印刷电机质量如今已经处于国际最高水平，所有性能指标都达到了国际标准。公
司投入近 3 千万来研发 RV 减速机，经过两三年的努力和杭州凯尔达机器人公司 4 个月复杂
环境下不间歇的极限疲劳测试实验以及现在所有可测试的手段，测试下来的所有数据都已经
不亚于日本的同类产品。目前，已经有 2 台机器人在不停的测试运转中，每运转十万次就打
开检查一次，并记录相关数据，经过一百万次运行。这样完成一个检验过程需要八个多月的
时间。

巨轮股份所进入的机器人制造细分领域并没有绝对的技术壁垒
不同的行业之间由于行业本身的属性、所需要的功能等技术指标不同，所需要的机器人生产
制造研发技术也不同，所以，不同领域的专业机器人制造厂商跨行业成功的概率不是很高，
但是在同一行业里，技术的模仿、更新、竞争是在一直进行中，看不到绝对的壁垒。
例如：美国的达芬奇手术就是在很快取代了早期粗糙的“伊索”、“宙斯”等机器人手术系统
之后，建立它里程碑式的地位的。1999 年，美国 Intuitive Surgical 公司从军方获得专利，研
制出达芬奇机器人，并获得 FDA 批准，开始生产和销售。
机器人行业内的不同厂商对自己的定位不同，因此也会采取不同的市场策略。有些只做机器
人，有些只做系统集成，有些两方面都做，这取决于厂商的战略定位，无所谓孰优孰劣。
比如 ABB 同时做机器人和系统集成，但是库卡在国内只做机器人。对于机器人厂商而言，
要进入系统集成领域有难度，因为不同行业有自己的核心技术和工艺，机器人通用厂商在这
些细分领域是不一定有优势，缺乏具体行业工程经验的积累。
对于巨轮股份目前进入的机器人领域即汽车配件机器人行业，德国和日本的机器人巨头都有
所覆盖，且技术研发优势强于巨轮股份，但是价格目前远高于高于巨轮股份刚刚投产的机器
人（规模化生产后可能低于前期的 15 万），所以，在汽车配件机器人领域，技术专业性的壁
垒并非极深，所以，对于已经在汽车配件领域深耕细作了很多年的巨轮股份来讲，突破关键
技术并非如同登天之难事。

通过与相似的韩国汽车机器人工业史比、雁行理论以及国际间数据的对比得出行业空间巨
大
我国汽车领域机器人行业的路径发展与韩国 80 年代后期相似，80 年代后期，韩国的汽车产
量在高增长之后，增速也开始下台阶。另外，韩国与美国和日本不同，它并非机器人技术的
发源地，在历史上是经历了先学习再赶超的过程。
韩国自上世纪 80 年代开始大力发展工业机器人技术，大致用了十多年形成了自己的工业机
器人体系，并在本国汽车业中大量装配。据统计，1987 年韩国全国仅有机器人 978 台，到
了 1991 年已经达到了 4090 台，增长近 4 倍。在 1998 年前后，由于亚洲金融危机，机

器人销量下滑严重，但是 2005 年又迎来高峰。同时可以看到，从 2001 年到 2011 年机器
人保有量的年化增速达到 11.7%，远高于同期汽车产量 4.7%的年化增速。
（台） 1991 年 1996 年 2001 年 2006 年 2011 年
韩国机器人保有量 4090 28000 39000 71000 124000
另外，我们可以通过雁行理论以及和韩国的对比大概可以毛估估未来我国汽车机器人行业的
增速：日本庆应义塾大学教授 Yasuhiko Torii 在 1989 年发表的文章中，对当时韩国的机器
人使用情况进行了详尽的调查，同时对其他 10 个国家的机器人产业发展进行了总结。他认
为机器人产业在不同国家的发展符合资本品增长的“雁行理论”。同时，一个国家的机器人
保有量由两个主要因素决定，一是经济或工业化水平，二是本国制造业的出口。前者的衡量
指标为 GDP，后者的衡量指标为制造业出口在总出口中的比重。根据他的研究成果（具体
的推导过程不在展示），未来国内市场机器人整体行业会保持 30%以上的增速。
另外，可以通过我国汽车发展史的历史数据以及国际其他发达国家历史发展路径我们也可以
证实，汽车制造领域的机器人行业的前景是很广阔的。
数据显示，我国的汽车产量从 1999 年的 100 万量发展到 2012 年 2000 万量增长 20 倍左右，
所需要的对应的机器人数量从 2 万台上升至 55 万台增长 28 倍左右，我国每万辆汽车产量对

应的机器人使用量从 200 台上涨至 275 台；我国的汽车工业固定资产投资从 1999 年的 200
亿上涨至 1500 亿增长 7 倍左右，所以每亿元所需要的对应的机器人数量 100 台上涨至 366
台。同时，以每万名制造业工人对应的机器人数量为例，在 2011 年中国这一指标仅为 21，
远低于世界平均 55 的平均水平，距离韩国、日本等制造业发达国家的距离更远，比如韩国、
日本的机器人密度 2011 年的时候都在每万人 300 台以上，德国在 250 台以上，而美国、台
湾、法国都在 100 台以上，即使是泰国和马来西亚等发展中国家也高于中国。
机器人市场可以享受到汽车行业的增长以及机器人在汽车行业制造中渗透率的提高，从以上
几点综合性的判断，未来行业的空间值得期待。

综上所述：根据历史性的财务数据和经营体现，巨轮股份是一家实实在在做产品的制造企业，
目前，机器人 RV 减速器已经成功进行了产品验证，同时公司的工业机器人也开始逐步进入
小批量生产测试阶段，2013 年产生了 45 万元的营收，不过刚刚开始，毛利率极低，对未来
的判断也充满着各种不确定性。笔者只能依据公开资料和其他国家的历史，进行合理的推测。
首先，进入的汽车领域机器人行业的前景十分广阔；其次，此处并无绝对的技术壁垒，巨轮
股份已经突破了影响成本因素最大的一个 RV 减速器；另外，目前阻碍最大的便是机器人整
个产业链来看，几乎所有的领域外资都占据着几乎垄断的地位；最后，依据笔者的观察，未
来巨轮股份在汽车机器人领域最为合理的成长路径便是：在巨轮股份已经实现了能够降低机
器人生产成本最关键的零部件 RV 减速器的自主研发和生产后，并且国内企业还鲜有涉及的
情况下，在未来形成规模以及保持高性价比的总体战略下，逐渐的在绝对垄断的外资占据的
市场中，对于国内存量以及新增进口增量的进口机器人进行一定的进口替代，从而走出可持
续的发展路径。

结合估值，截止当前35亿，巨轮可能是涉及机器人行业概念的公司中极度偏小市值的一家公司。
当然前提是其能专注和扩大对智能机器人配件的投入开发力度和持续的创新能力，而这也是决
定其成长空间的观察依据。